Role a úkoly ČNB a aktuální výzvy v měnové a makroobezřetnostní politice. Jiří Rusnok. guvernér, Česká národní banka

Transkript

1 Role a úkoly ČNB a aktuální výzvy v měnové a makroobezřetnostní politice Jiří Rusnok guvernér, Česká národní banka Vysoké učení technické v Brně, Brno 17. dubna 2019

2 Obsah vystoupení Co měnová politika (z)může a ne(z)může a co znamená cenová stabilita? Nekonvenční nástroje měnové politiky ČNB v průběhu krize (slovní intervence, forward guidance, kurzový závazek) Měnová politika ČNB po ukončení kurzového závazku Aktuální vývoj české ekonomiky Vývoj na trhu bydlení a nedávná makroobezřetnostní opatření ČNB 2

3 Co měnová politika (z)může a ne(z)může? Tradiční funkce měnové politiky spočívá v tzv. opírání se proti větru (leaning agaist the wind) nic víc a nic méně Měnová politika je úspěšná, když se jí daří tlumit hospodářský a finanční cyklus a stabilizovat inflaci; odstranění cykličnosti jako takové není v jejích silách Měnová politika působí prostřednictvím různých kanálů (zprostředkovacích trhů): peněžní, úvěrový, kurzový, kanál cen aktiv, kanál očekávání Transmisní mechanismus se vyznačuje zpožděními, která jsou dlouhá, proměnlivá, neurčitá a nespolehlivá Na veličiny (poptávka, inflace), na které je především zaměřena měnová politika, působí i další exogenní faktory (vnější poptávka, ceny surovin, riziková prémie) a politiky (daně, vládní výdaje, strukturální politiky, politiky zaměstnanosti) Měnová politika pouze spoluvytváří makroekonomický rámec, ve kterém soukromý sektor a vládní politiky generují hospodářský růst (a rozvoj) 3

4 Co je cenová stabilita? Cenovou stabilitou není neměnnost cen, ale jejich mírný růst Jedním z důvodů je statistické nadhodnocení: při měření není plně zohledněn růst kvality (ne každý růst ceny je zdražením) v realitě dochází k nahrazování dražšího zboží zbožím levnějším k revizím spotřebního koše dochází obvykle jednou za 5 let Cílování nulové inflace by bylo spojeno s rizikem: časté deflace a rychlejšího vyčerpání prostoru pro pokles úrokových sazeb ty by při inflačními cíli 0 % byly dlouhodobě 1 % nikoliv 3 % Centrální banky ve vyspělých ekonomikách standardně cílují inflaci na úrovni 2% (Velká Británie, Nový Zéland, Švédsko, USA, Japonsko: od roku 2013) nebo poblíž této úrovně (Norsko: 2,5%; Austrálie 2 3%) Inflační cíl ECB: pod 2 % avšak v blízkosti této hodnoty Inflační cíl ČNB (2% ± 1 p.b.) je v souladu s praxí vyspělých ekonomik Cenová stabilita = nízká, nikoliv nulová inflace 4

5 Historický přehled inflačních cílů ČNB Cílování inflace bylo nejprve zaměřeno na dosažení dezinflace; teprve počínaje rokem 2006 byl cíl stanoven jako horizontální (3% ± 1 p.b.); počínaje rokem 2010 je inflační cíl 2% ± 1 p.b. 5

6 Nekonvenční nástroje měnové politiky ČNB v průběhu krize 6

7 Měnová politika před listopadem 2013 Na podzim 2012 ČNB oznámila, že pokud bude potřebné dále uvolnit měnové podmínky, provede to oslabením koruny V listopadu 2012 ČNB: snížila 2T-repo sazbu na 0,05% další uvolnění měnových podmínek cestou snížení úrokových sazeb již nebylo možné zastavila prodeje výnosů ze svých devizových rezerv Během roku 2013 prováděla ČNB slovní intervence s cílem oslabit korunu slovní intervence měly omezený účinek (v řádu desetihaléřů) po dobu přibližně 1 roku vedly k poměrně stabilnímu kurzu vliv slovních intervencí se postupně vyčerpával V březnu 2013 ČNB zavedla tzv. forward guidance centrální banka naznačuje budoucí směřování své politiky snaží se tím ovlivnit očekávání finančních trhů a tržních hráčů (podniky, domácnosti) a urychlit tak oživení a růst inflace V listopadu 2012 ČNB vyčerpala možnost uvolňovat měnové podmínky prostřednictvím svého hlavního měnově-politického nástroje, tj. úrokových sazeb 7

8 2013: zesilování dezinflace Česká ekonomika procházela hlubším poklesem než sousedi Odhady mezery výstupu byly v polovině 2013 velmi záporné Pokles fixních investic trval déle než dva roky V soukromých firmách rostly mzdy nejpomaleji v historii V EMU klesla inflace ECB dále snižovala úrokové sazby Ceny klesaly ve všech cenových okruzích: ceny výrobců ve zpracovatelském průmyslu, stavebnictví, služby, zemědělství Inflační očekávání klesla na nejnižší úrovně v historii Klesalo množství peněz v oběhu a rychlost obratu peněz Ceny nemovitostí klesaly několik let (s výjimkou Prahy) Setrvalý růst dezinflačních rizik naznačoval snižování inflace hluboko pod inflační cíl ČNB a dokonce záporný růst inflace 8

9 Kurzový závazek: přijetí 7. listopadu 2013 vyhlásila ČNB kurzový závazek: ČNB nepřipustí posílení koruny pod CZK 27/euro na slabší závazku CZK 27 bude moci koruna volně plovat ČNB byla připravena provádět neomezené devizové intervence závazek byl přibližně roven snížení úrokových sazeb o 1 p.b. Cíl závazku: dále uvolnit měnové podmínky v situaci nulové meze úr. sazeb (ZLB) čelit dezinflačním/deflačním tlakům rychleji oživit ekonomiku a rychleji dosáhnout inflačního cíle Důvody pro využití kurzu jako nástroje: česká ekonomika je velmi otevřená má kladné čisté exporty a vysoký podíl zprac. průmyslu průsak kurzu do inflace (pass-through) je silný a rychlý Kurzový závazek se stal nekonvenčním nástrojem měnové politiky; ČNB se zařadila k dalším CB, které nekonvenční nástroje (byť v jiné formě) v dezinflačním prostředí používaly 9

10 Kurzový závazek a devizové intervence (leden 2013 srpen 2017) Pramen: ČNB, Eurostat Od poloviny roku 2015 ČNB intervenovala (nakupovala eura za koruny) s cílem udržet závazek; objem intervencí v každém měsíci 1Q 2017 byl vyšší než v listopadu

11 Poměr devizových rezerv k nominálnímu HDP (v %) Pramen: centrální banky Poměr devizových rezerv k HDP během trvání kurzového závazku rychle narůstal; ČNB zaujala třetí místo ve srovnání s centrálními bankami, které používaly nějaké nekonvenční nástroje 11

12 Kurzový závazek: ukončení Oslabení koruny přispělo během k ekonomickému oživení a k postupnému růstu inflace Další faktory, které oživení napomohly: růst zahraniční poptávky ukončení restriktivního působení domácí fiskální politiky Na přelomu 2016/2017 akcelerovaly domácí inflační tlaky (jádrová inflace) + ceny potravin a pohonných hmot Kurzový závazek byl ukončen 6. dubna 2017: byla splněna podmínka udržitelného plnění inflačního cíle pokračování kurzového závazku již nebylo nutné k plnění primárního cíle ČNB, jímž je zabezpečování cenové stability Ukončení závazku bylo (až nečekaně) hladké Ukončením kurzového závazku byl učiněn první krok směrem k normalizaci měnové politiky, tj. k opětovnému využívání úrokových sazeb jako hlavního nástroje 12

13 Ekonomické dopady kurzového závazku (v procentních bodech) Inflace (CPI) Růst HDP Růst spotřeby domácností Míra nezaměstnanosti Modelový přístup Empirický přístup I. II. I. II ,2 1,2 0,1 0, ,8 1,5 0,6 0, ,2 0,8 0,3 0, ,6 1,2 1,7 1, ,4 0,3 0,4 0, ,9 1,0 1,5 1, ,3-0,2-0, ,2-0,6-0,5 Pozn.: Modelový přístup I.: simulace jádrovým predikčním modelem používaným v ČNB Modelový přístup II.: simulace jádrovým predikčním modelem rozšířeným o explicitně zachycený trh práce Empirický přístup I. a II.: na základě metody tzv. syntetické proměnné, resp. na základě její rozšířené varianty Pramen: Brůha, Jan a Jaromír Tonner, An Exchange Rate Floor as an Instrument of Monetary Policy: An Ex-post Assessment of the Czech Experience, CNB WP, 4/2017 Modelový a empirický přístup potvrzují (v souladu s očekáváním ČNB) pozitivní dopady kurzového závazku: napomohl rychlejšímu oživení a dosažení vyšší inflace 13

14 Kurzový závazek a důvěryhodnost ČNB Po přijetí kurzového závazku ČNB čelila těžké kritice; veřejnost (i mnozí experti ) většinou nerozuměla tomu, že: oslabení měny uvolňuje (nikoli zpřísňuje!) měnové podmínky oslabení koruny o 5% neznamená konec světa je rozdíl mezi dopady v krátkém a dlouhém období (J-curve) přijetí závazku nebylo pro důvěryhodnost ČNB bez nákladů Kurzový závazek byl vnímán veřejností jako poťouchlý a nezodpovědný útok centrální banky na: majestát národní měny a státní suverenity úspory obyvatel Nebylo lehké být na konci roku 2013 zaměstnán v ČNB: všichni najednou výborně rozuměli tomu, co ČNB udělala špatně a proč Z hlediska důvěryhodnosti ČNB, přijetí kurzového závazku nebylo bezbolestné 14

15 Nástroje měnové politiky ČNB: přehled ( ) snížení úrokových sazeb na "technickou nulu" - listopad 2012 exit z kurzového závazku 6. dubna 2017 využívání úrokových sazeb oznámení, že případné další uvolnění měnových podmínek bude provedeno oslabením koruny - září 2012 slovní intervence na oslabení koruny forward guidance počáteční devizová intervence Kurzový závazek byl pětkrát prodloužen; naposledy do konce 1Q 2017 automatické devizové intervence využívání úrokových sazeb zvýšení repo sazby z 0,05% na 0,25% - 3. srpna 2017 udržování kurzového závazku kurzový závazek z listopadu 13 závazek z června 14 kurzový závazek z července 2014 kurzový závazek z února 2015 kurzový závazek z listopadu 15 ze září konvenční nástroje konvenční nástroje "soft" nekonvenční "hard" nekonvenční nástroje měnové politiky měnové politiky měnové politiky nástroje MP (normalizace MP) Nekonvenční nástroje používala ČNB od listopadu 2012 do začátku dubna 2017; byly to slovní intervence, forward guidance a především oslabení kurzu (kurzový závazek) 15

16 Měnová politika ČNB po ukončení kurzového závazku 16

17 Normalizace měnové politiky ČNB 6. dubna 2017: návrat k řízenému plování (managed float) ČNB od srpna 2017 zvýšila 2W repo sazbu 7x: Srpen 2017: z 0,05% na 0,25% (jako první z centrálních bank ve vyspělé Evropě zvýšila sazby) Listopad 2017: z 0,25% na 0,50% Únor 2018: z 0,50% na 0,75% Červen 2018: z 0,75% na 1,00% Srpen 2018: z 1,00% na 1,25% Září 2018: z 1,25% na 1,50% Listopad 2018: z 1,50% na 1,75% Počínaje Zprávou o inflaci z února 2018 se ČNB vrátila ke zveřejňování trajektorie devizového kurzu Snižování uvolněnosti měnové politiky šlo ruku v ruce se zpřísňováním makroobezřetnostní politiky, se kterým ČNB začala již dříve Postupný návrat měnové politiky k normálu je znakem (definitivního) překonávání důsledků krize z let

18 Kurz CZK/EUR (1. dubna dubna 2019) Pramen: Eurostat Od dubna 2017 koruna pozvolna posilovala až do ledna 2018; do poloviny 2018 mírně oslabila a poté oscilovala v rozmezí 25,50 až 26 CZK/EUR 18

19 Prognózy úrokových sazeb a kurzu Pramen: ČNB Slabší než očekávaná koruna otevřela (počínaje polovinou roku 2018) možnost rychlejšího růstu úrokových sazeb 19

20 Úrokové diferenciály koruny vůči euru a dolaru (v procentních bodech) Pramen: ČNB Úrokový diferenciál krátkodobých korunových a dolarových sazeb zůstává záporný, ale postupně se snižoval; kladný úrokový diferenciál 3M korunových a eurových sazeb stagnoval od konce listopadu 2018 kolem 2,3 p.b. 20

21 Aktuální vývoj české ekonomiky 21

22 Hrubý domácí produkt (meziroční změny v %, příspěvky v procentních bodech, sezonně očištěno) Pozn.: Zpřesněný odhad ČSÚ z Pramen: ČSÚ Růst české ekonomiky ve 4Q 2018 zrychlil na 2,6% především v důsledku méně záporného čistého exportu; příspěvek spotřeby domácností se oproti minulosti mírně snížil, ale spolu s hrubou tvorbou fixního kapitálu byla nadále tahounem růstu 22

23 Průmyslová produkce (meziroční změny v %; stálé ceny; sezonně očištěno) Pramen: ČSÚ Růst průmyslové produkce již přibližně dva roky zpomaluje; hodnota HP trendu činila v lednu 1% a v únoru 0,7% 23

24 Beveridgeova křivka (počty v tisících; sezónně očištěno; meziroční změny v % pro jádrovou inflaci) Pramen: MPSV, ČSÚ, ČNB Trh práce se (podle Beveridgeovy křivky) nalézá výrazně nad svým vrcholem z poslední konjunktury v roce 2008; počet nezaměstnaných i počet volných pracovních míst v současnosti pravděpodobně kulminují; na jedno volné pracovní místo připadlo v březnu 0,67 uchazeče 24

25 Průměrné mzdy a objem mezd a platů (meziroční změny v %) Pramen: MPSV, ČSÚ V prvním čtvrtletí 2018 dosáhly všechny tři ukazatele nejvyšších hodnot; během roku růst mezd zpomaloval 25

26 Maloobchodní prodeje (NACE 45 a NACE 47) (meziroční změny v %; stálé ceny; sezónně očištěno) Pramen: ČSÚ Zatímco prodeje motorových vozidel (NACE 45) již přibližně rok meziročně klesají (HP trend: -3,6% v lednu a -2,7% v únoru), prodeje ostatních položek (NACE 45) si udržují poměrně vysokou a stabilní dynamiku (HP trend: 4,4% v lednu i v únoru) 26

27 Úvěry soukromému nefinančnímu sektoru (roční míry růstu v %) Pramen: ČSÚ Všechny typy úvěrů si udržují solidní dynamiku růstu 27

28 Inflace (meziroční změny v %, příspěvky v procentních bodech) Pramen: ČSÚ Celková inflace zrychlila z 2% v prosinci na 2,5% v lednu, na 2,7% v únoru a na 3% v březnu; prognóza ČNB na březen byla 2,7%; odchylka je výsledkem především vyššího růstu cen potravin, v menší míře i nadále mírně vyšší jádrovou inflací 28

29 Jádrová a mediánová inflace (meziroční změny v %) Pramen: ČSÚ, ČNB Zatímco ceny obchodovatelných statků oscilují dlouhodobě kolem nízkých hodnot, ceny neobchodovatelných statků poměrně rychle rostou; to koresponduje s růstem mezd, spotřeby domácností a příznivým sentimentem spotřebitelů 29

30 Ceny průmyslových výrobců (meziroční změny v %, příspěvky v procentních bodech) Pramen: ČSÚ Růst cen průmyslových výrobců zrychloval z 2,6% v prosinci na 2,9% v lednu a na 3,6% v únoru; k tomu přispěla především zvýšená dynamika cen výrobců elektřiny, plynu a páry a rovněž zrychlující růst cen výrobců potravin 30

31 Ekonomický vývoj: shrnutí Nedávné přehřívání se pozvolna zmírňuje vyčerpání (domácích) disponibilních pracovních sil slábne zahraniční poptávka nacházíme se již za vrcholem stávajícího ek.cyklu Trh práce kulminuje, ale mzdy již začaly zpomalovat (trh práce se vyvíjí se zpožděním za reálnou ekonomikou) Maloobchodní prodeje bez prodejů aut si udržují poměrně vysokou dynamiku v důsledku nadále rychlého růstu mezd a solidního spotřebitelského sentimentu Kurz koruny je v posledních čtvrtletích poměrně stabilní; proti posilování koruny působí: trvající překoupenost koruny (a neexistence protistrany) negativní sentiment finančního trhu vůči měnám regionu Cenový vývoj je o něco rychlejší, než ČNB předpokládala Rizika: slabší zahraniční poptávka; změněný sentiment na světových trzích Recese není na pořadu dne 31

32 Vývoj na trhu bydlení a nedávná makroobezřetnostní opatření ČNB 32

33 Finanční sektor v ČR: hlavní rysy Úroveň zadluženosti všech sektorů v ČR je hladinově výrazně nižší než stejných sektorů v eurozóně Podíl non-performing loans je nízký a v poslední době klesá Česká ekonomika se posunula dále v růstové fázi finančního cyklu a zvýšila se zranitelnost bankovního sektoru vůči případnému zhoršení ekonomické situace Úvěrové riziko českého soukromého nefinančního sektoru postupně klesalo, tento trend je pravděpodobně u konce Míra zadluženosti českého soukromého nefinančního sektoru je v současnosti nízká, ale pozvolna roste Banky a pojišťovny jsou odolné vůči případným šokům ČNB reaguje na: cyklická rizika (související s pozicí v hospodářském a finančním cyklu) prostřednictvím proticyklické kapitálové rezervy rizika spojená s úvěrovým financováním bydlení nástroji makroobezřetnostní politiky cílenými na tento sektor Finanční sektor v ČR je nadále v dobré kondici 33

34 Struktura zadlužení domácností v ČR Úvěry na bydlení jsou dominantní a setrvale rostoucí složkou zadlužení domácností v ČR 34

35 Realizované ceny rezidenčních nemovitostí (2015 = 100; pravá osa: v %) Pramen: ČSÚ Meziroční růst v roce 2018 oproti roku 2017 zpomalil; ceny nemovitostí ve 3Q 2018 byly o více než čtvrtinu vyšší oproti předkrizovému vrcholu v roce

36 Odhadované nadhodnocení cen bytů (v %) Pozn.: Oba přístupy vycházejí z prognózy ČNB Pramen: ČNB Současné ceny bytů zůstávají podle odhadů ČNB nadhodnocené; příjmová dostupnost bydlení se snížila 36

37 Nedávná regulace hypotéčního trhu Duben 2017: LTV pro nové úvěry zajištěné rezidenční nemovitostí: maximální LTV 90 % maximální podíl nově poskytnutých úvěrů s LTV % ve výši 15 % 1. října 2018: s cílem omezit rizika související s růstem zranitelnosti dlužníků ČNB doplnila dřívější varování o doporučení dodržovat horní hranice ukazatelů DTI a DSTI: horní hranici DTI na 9násobku čistých ročních příjmů žadatele horní hranici DSTI na 45 % čistých příjmů žadatele ČNB respektuje, že malá část úvěrových případů má specifické charakteristiky a striktní trvání na uplatnění stanovených horních hranic by mohlo vést k nadměrné regulatorní tvrdosti Umožňuje poskytovatelům pokrýt specifické případy v režimu 5 % výjimky Zavedení úvěrových ukazatelů souvisí s úkolem ČNB v rámci výkonu makroobezřetnostní politiky pečovat o finanční stabilitu a omezovat nárůst systémových rizik 37

38 Role ukazatelů LTV, DTI a DSTI LTV je určen primárně k tlumení rizik (spojených s růstem cen nemovitostí) na straně bank DTI a DSTI pokrývají rizika spojená s nadměrnou výší a délkou splatnosti dluhů domácností (chrání domácnosti před riziky spojenými s nadměrnou výší a délkou splatnosti dluhů) Ukazatele LTV, DTI, či DSTI míří přímo na poskytování hypotečních úvěrů, a tak jsou z makroekonomického hlediska vhodnější Připravovaná vládní novela regulace: pro úvěry určené k financování pořízení obytné nemovitosti k vlastnímu bydlení žadatele(ů), z nichž žádný k okamžiku poskytnutí úvěru nedosáhl věku 36 let, stanoví vyšší horní hranici ukazatele nebo ukazatelů než pro ostatní žadatele: u LTV o 10 p.b. u DSTI o 5 p.b. u DTI o jednoroční násobek čistých příjmů ČNB usiluje o zákonnou pravomoc stanovovat horní hranice ukazatelů hypotéčních úvěrů LTV, DTI, DSTI 38

39 Nové čisté úvěry na bydlení (meziroční změny v %; tříměsíční klouzavé průměry) Pramen: ČNB Po rychlém meziročním růstu objemu nových čistých úvěrů na bydlení v říjnu 2018 (31,6%) došlo na začátku letošního roku k velkému poklesu (-26% v únoru) 39

40 Proč ČNB usiluje o zákonnou pravomoc při stanovování ukazatelů hypoték? V budoucnosti mohou poskytovat hypoteční úvěry v mnohem větší míře nebankovní nebo zahraniční instituce Současné doporučení ČNB není právně vymahatelné a v budoucnosti ho nemusí dodržovat všichni poskytovatelé hypotečních úvěrů Nebankovní instituce či zahraniční poskytovatelé mohou klienty bank předlužovat dodatečnými úvěry Zajištění rovných podmínek na trhu a zabránění nekalé konkurenci mezi poskytovateli (bez možnosti omezit instituce nerespektující pravidla prostřednictvím zákonných pravidel se budou banky nekalé konkurenci těžko bránit tlak na kolektivní nadměrné uvolňování úvěrových standardů) Nástroje obsažené v zákoně umožní přímou, rychlou a účinnou reakci ČNB na nedodržování pravidel prostřednictvím nápravných opatření 40

41 Děkuji za pozornost Jiří Rusnok guvernér Tel.: