Masarykova univerzita Ekonomicko-správní fakulta Studijní obor: Finance

Transkript

1 Masarykova univerzita Ekonomicko-správní fakulta Studijní obor: Finance FINANČNÍ DERIVÁTY A JEJICH MOŢNÉ VYUŢITÍ V PODNIKOVÉ PRAXI Financial derivatives and their possible utilization in business praktice Bakalářská práce Vedoucí práce: prof. Ing. Oldřich REJNUŠ, CSc. Autor: Dušan HLAVENKA Brno, 2010

2 Masarykova univerzita Ekonomicko-správní fakulta Katedra financí Akademický rok 2009/2010 ZADÁNÍ BAKALÁŘSKÉ PRÁCE Pro: Obor: Název tématu: H L A V E N K A Dušan Finance FINANČNÍ DERIVÁTY A JEJICH MOŢNÉ VYUŢITÍ V PODNIKOVÉ PRAXI Financial derivatives and their possible utilization in business practice Zásady pro vypracování Problémová oblast: Externí financování podniku Cíl práce: Provedení analýzy jednotlivých druhů finančních derivátů a navrţení konkrétního způsobu jejich pouţití při řešení konkrétního příkladu z podnikové praxe. Postup práce a pouţité metody: teoretická podstata finančních derivátů, základní druhy finančních derivátů, analýza způsobů vyuţívání finančních derivátů v podnikové praxi, shrnutí, závěr

3 Rozsah grafických prací: Předpoklad cca 10 tabulek a grafů Rozsah práce bez příloh: stran Seznam odborné literatury: Finanční a komoditní deriváty v praxi. Edited by Josef Jílek. 1. vyd. Praha: Grada, s. ISBN Finanční trhy. Edited by Oldřich Rejnuš. Vyd. 1. Ostrava: Key Publishing, s. ISBN Opce, swapy, futures :deriváty finančního trhu. Edited by Zdenek Sid Blaha - Irena Jindřichovská. 2. rozš. vyd. Praha: Management Press, s. ISBN Vedoucí bakalářské práce: prof. Ing. Oldřich Rejnuš, CSc. Datum zadání bakalářské práce: Termín odevzdání diplomové práce a vloţení do IS je uveden v platném harmonogramu akademického roku. vedoucí katedry děkan V Brně dne

4 Jméno a příjmení autora: Dušan Hlavenka Název bakalářské práce: Finanční deriváty a jejich moţné vyuţití v podnikové praxi Název práce v angličtině: Financial derivatives and their possible utilization in business practice Katedra: financí Vedoucí bakalářské práce: prof. Ing. Oldřich Rejnuš, CSc. Rok obhajoby: 2010 Anotace Bakalářská práce pojednává o problematice finančních derivátů a jejich pouţitím v podnikové praxi se zaměřením na riziko změny měnového kurzu a zabezpečením se proti neţádoucím ztrátám ze strany podnikatelské instituce. Kapitoly tohoto textu se postupně zabývají jak teoretickými základy daného tématu, následně podrobnou analýzou a komparací vývoje měnových derivátů za pouţití konkrétních příkladů vyuţití, které je moţné v současnosti smluvně uskutečnit. Annotation The thesis deals with the issue of derivatives and their use in business practice, focusing on the risk of exchange rate changes and their ensurance against unwanted losses of the business institution. Chapters of the text gradually deal with both the theoretical foundations of the topic, and with the detailed analysis of currency derivatives by using specific examples of uses that can be carried out in contracts at present. Klíčová slova Finanční deriváty, forward, futures, swap, opce, měnové riziko, zajištění Keywords Financial derivatives, forward, futures, swap, option, currency risk, hedging

5 Prohlášení Prohlašuji, ţe jsem bakalářskou prácí na téma Finanční deriváty a jejich možné využití v podnikové praxi vypracoval samostatně pod vedením prof. Ing. Oldřicha Rejnuše, CSc. a uvedl v ní všechny pouţité literární a jiné odborné zdroje v souladu s právními předpisy, vnitřními předpisy Masarykovy univerzity a vnitřními akty řízení Masarykovy univerzity a Ekonomicko-správní fakulty MU. V Brně, 20. května 2010 podpis studenta

6 Poděkování Na tomto místě bych rád poděkoval všem, kteří mi byli nápomocni při tvorbě mojí práce. Zejména chci poděkovat svému vedoucímu bakalářské práce panu prof. Ing. Oldřichovi Rejnušovi, CSc. za čas strávený na konzultacích, za cenné připomínky a odborné rady týkající se problematiky, Mgr. Romaně Dvořákové za kontrolu pravopisu a stylizaci vět a také svým rodičům, kteří mě po celou dobu studia motivovali a podporovali k naplňování svých studijních cílů.

7 OBSAH ÚVOD 8 1. CÍL PRÁCE Globální cíl Parciální cíle METODIKA PRÁCE TEORETICKÉ VYMEZENÍ FINAČNÍCH DERIVÁTŮ A JEJICH ÚLOHA PŘI ZAJIŠTĚNÍ FINANČNÍCH RIZIK Vymezení pojmu finanční deriváty Právní legislativa Místo obchodování s finančními deriváty Druhy termínových finančních instrumentů Základní modely Opční smlouvy typu Cap, Floor a Collar Kombinované finanční deriváty Finanční deriváty rozdělené dle podkladového aktiva Důvody pouţívání finančních derivátů ANALÝZA MOŢNOSTÍ ZAJIŠTĚNÍ MĚNOVÉHO RIZIKA FINANČNÍMI DERIVÁTY V PODNIKOVÉ PRAXI Měnový forward Měnový futures Devizový swap Měnový swap Měnová opce KOMPARACE MEZINÁRODNÍCH DAT TÝKAJÍCÍCH SE ZAJIŠTĚNÍ RIZIK NA SVĚTOVÝCH FINANČNÍCH TRZÍCH A V ČR 52 ZÁVĚR 59 RÉSUMÉ 62 SEZNAM POUŢITÉ LITERATURY 64 SEZNAM OBRÁZKŮ, TABULEK A PŘÍKLADŮ 66

8 ÚVOD Ve všech trţních ekonomikách existují vedle sebe trh výrobních faktorů, trh zboţí a sluţeb a finanční trh. Pro naše účely bude důleţité se v této práci zaměřit zejména na trh finanční, konkrétněji na instrumenty finančního trhu. Na finančním trhu se střetává nabídka a poptávka po finančních instrumentech, čehoţ výsledkem je vytvoření ceny, za kterou jsou ochotny subjekty finančního trhu uskutečňovat transakce. Jinak řečeno, jedná se o vzájemnou domluvu majitele finančního instrumentu, (který se tak stává dluţníkem, protoţe nemá dostatek finančních prostředků pro realizaci svého podnikatelského záměru) s majitelem dostatečného mnoţství finančních aktiv (ze kterého se stává věřitel, protoţe poskytuje své dočasně volné finanční prostředky). Jejich cílem je nakoupit a prodat daný instrument za co nejvýhodnější cenu, dosaţení očekávaného výnosu. To znamená, prodávající prodat za co nejvyšší cenu, kupující nakoupit za cenu co nejniţší. Na finančních trzích se obchoduje s diversifikovanými finančními instrumenty. Pro tento text budou hlavní pozornost zajímat především finanční instrumenty a jejich bezpečnost, s jakou působí na majitele. S jistotou však můţeme říci, ţe téměř ţádný instrument však nezabezpečuje úplnou jistotu. Jistotu, ţe bude dosaţeno poţadovaného výnosu spojeného s koupí a drţbou toho či onoho instrumentu. Riziko řadíme k nejobávanějším investičním faktorům, které nutí drţitele nadbytečných finančních prostředků rozhodovat a porovnávat, do kterého druhu finančního instrumentu či produktu je výhodnější investovat, aby nepřišli o své finanční prostředky kvůli špatné investici nebo kvůli špatnému rozhodnutí. Finanční deriváty, konkrétně zajištění (tzv. hedging) měnového rizika, jsou součástí externí metody zajišťování spolu s uzavřenými devizovými pozicemi s vyuţíváním plateb na krátkodobém, peněţním trhu. 1 Zaobírat se budeme pouze zajištěním měnového rizika. Riziko tedy můţeme charakterizovat jako pravděpodobnost odklonu skutečné trţní hodnoty od očekávané hodnoty, kterou jsme předpokládali na začátku naší podnikatelské aktivity. 1 ČERNOHLÁVKOVÁ, E.; SATO, A.; TAUŠER, J A KOL. Finanční strategie v mezinárodním podnikání. 1. vyd. Praha : Aspi, a. s., 2007, s 59. 8

9 Proti těmto rizikům je moţné se pojistit do budoucna. Všeobecně lze sníţit míru rizikovosti třemi způsoby. A to buď pojištěním instrumentu, diverzifikací portfolia nebo v našem případě důleţitých a v následujícím textu rozebíraných finančních derivátů. Jejich hlavním úkolem je zmírnit neočekávané změny cen všech typů finančních instrumentů a ochránit tím investora. Dále musíme zmínit, ţe kromě zajištění proti riziku slouţí deriváty také k různým spekulacím. Z historie vyuţívání zabezpečování se proti různým rizikům, i kdyţ z našeho pohledu jenom v primitivních formách a funkcích, se zařazují do období roků 2000 aţ 1000 před naším letopočtem. V této době se zajišťovala budoucí úroda v Indii a Egyptě. Avšak první písemné záznamy s obchodováním s deriváty jsou ze 17. století z Japonska, kde se pěstovala rýţe. Výraznější podobu obchodů dostali v 19. století, konkrétně v 70. letech, kdyţ se začaly zvyšovat rizika pro subjekty obchodující na finančním trhu. Byla zaloţena první burzovní instituce v Chicagu, které cílem bylo obchodovat se zemědělskou úrodou, avšak ve 21. století jiţ přestává sehrávat na finančních trzích toto odvětví takovou roli. V porovnání s minulými stoletími, kdyţ byly finanční deriváty v základních a jednoduchých formách, se v dnešním trţním prostředí obchoduje s neporovnatelně větším mnoţstvím s deriváty. Od 20. století se začaly projevovat finanční deriváty tak, jak je známe dnes, jenomţe s tím rozdílem, ţe se tyty finanční instrumenty neustále rozvíjejí a sehrávají den ode dne významnější postavení na trhu i v očích finančních subjektů působících na tomto trhu. Při rozšiřování mnoţství obchodů a transakcí, které se na finančních trzích zvyšují, bylo nutné, aby se předcházelo podvodům a aby se zajistilo obcházení právní legislativy. Proto bylo nezbytné, aby se vyvinula instituce zaměřená na ochranu subjektů a na dodrţování jak pravidel legislativních, tak i pravidel obchodování a dodrţování plnění závazků všech subjektů vyskytujících se a obchodujících na trzích s finančními instrumenty a aktivy. Regulaci a dohled nad kapitálovým trhem, konkrétně nad finančními deriváty, provádí Výbor pro technické otázky IOSCO ve spolupráci s Basilejským výborem pro bankovní dohled 2 od 90. let 20. století a jsou přijata všemi bankovními trhy, které obchodují s finančními deriváty, tedy i mimo území Evropské unie. Dále je nutno uvést i Směrnice Evropské unie, kterých dodrţováním se Česká republika zavázala jiţ vstupem do EU 1. května Oba tyto 2 PAVLÁT, V.; KUBÍČEK, A. Regulace a dozor nad kapitálovým trhem. 1. vyd. Praha : Vysoká škola finanční a správní, 2004, s

10 regulatorní přístupy mají společný cíl. Je jím stanovení tvorby určitého mnoţství bankovního kapitálu, který závisí od mnoţství operací vykonaných finančními deriváty. Pro Českou republiku plní tyto funkce Česká národní banka, která od roku 2006 převzala všechny pravomoci ze zákona o cenných papírech, který byl v té době zrušen. V současné době, v čase hospodářské krize, je nucena i Evropská unie, konkrétně Evropská komise, zaměřit se na zvýšenou regulaci a dohled nad kapitálovým trhem, zejména pak finančními deriváty. Jak všichni dobře víme, finanční deriváty jsou jednou z hlavních příčin rozšíření krize do všech částí vyspělých světových ekonomik (proto se přejmenovala finanční krize na krizi hospodářskou, nebo-li globální). Doposud nebylo nutné nesouhlasit s tvrzením, ţe není nutné regulovat obchodování s finančními deriváty, protoţe s nimi obchodují jen zkušení odborníci. Teď jiţ víme, ţe zásahy do této oblasti jsou nezbytné. Návrhy pro zvýšení plnění závazků a sniţování faktoru podcenění situací na trhu chce komise dosáhnout např. tím, ţe uvedené nástroje budou obchodovány prostřednictvím ústředních zúčtovacích sluţeb, kde by se hromadily všechny záznamy o obchodních transakcích. Od finančních zprostředkovatelů se má poţadovat vyššího finančního zajištění a pro mezinárodní transakce by se měly zavést nové právní nástroje. 3 3 EUROPA.EU: Co s deriváty. Operace s deriváty by se měly řídit jiným paradigmatem. [online]. Dostupné na: < 10

11 1. CÍL PRÁCE 1.1 Globální cíl V této bakalářské práci se zaměřím na analýzu jednotlivých druhů finančních derivátů se zvláštním zaměřením na měnové riziko v podnikové praxi. V rozboru finančních derivátů věnuji pozornost praktickému vyuţití konkrétních příkladů vyskytujících se na finančních trzích v mezinárodním měřítku. Budu vycházet z provedení analýz pěti moţností vyuţití měnových derivátů zaloţené na smluvním principu. Přesněji půjde o zobrazení situace české firmy, která je proexportně orientována a zahraničních institucí. Tyto subjekty jsou mezi sebou smluvně vázány. K tomu, abych dosáhl tohoto globálního cíle mi dopomohou parciální cíle, na základě kterých se dopracuji k celkovému zkoumanému výsledku. 1.2 Parciální cíle Prvním parciálním cílem je provedení analýzy v moţnostech zajištění měnového rizika v podnikové praxi. Výchozím parametrem mi bude slouţit analýza osvojených poznatků, vědomostí a úvah z této finanční oblasti získaných z vysokoškolského prostředí a následně je sumarizovat do jednoho bloku této práce. Dále uvedu reaserch příkladů jednotlivých finančních derivátů zajišťujících riziko změny kurzu důsledkem vysoké či nízké volatility daného měnového páru pro exportní firmu, tedy firmu podnikající na mezinárodních trzích. V druhém parciálním cíli se budu zabývat vývojem vyuţívaní finančních derivátů na mezinárodních finančních trzích a komparovat údaje z posledních roků. Přitom se zaměřím na komparaci základních modelů finančních derivátů rozdělených dle pouţitého podkladového aktiva, následně pak rozborem měnových derivátů dle jednotlivých sloţek a měnových druhů, protistran a splatností jak pro mezinárodní údaje, tak i pro údaje týkající se České republiky. 11

12 2. METODIKA PRÁCE Uvedených cílů chci dosáhnout za pomoci pouţití obecně-vědeckých metod, konkrétně deskripcí, analýzou a komparací. Deskripce je vyuţívána zejména při úvodních teoretických poznatcích, které jsou zaloţeny na základě prostudování dostupné literatury, studijních materiálů, zákonů a věrohodných internetových zdrojů pojednávajících o problematice finančních derivátů. Pojednání v této části bude směřovat k vymezení finančních derivátů, základním i odvozeným modelům finančních instrumentů, místem obchodování a právní legislativě. Poté jsou tyto teoretické zákonitosti vyuţity pro plnění parciálních cílů mé práce. Prvního parciálního cíle je dosaţeno pomocí metody analýzy finančních derivátů zajišťující se proti měnovému riziku vznikající v podnikové praxi. Poznatky získané deskriptivní metodou zkoumání poslouţí v dalším textu zejména pro simulaci zobrazení moţných příkladů, které se v současné podnikatelské praxi vyskytují. U druhého parciálního cíle je pouţita komparativní metoda zkoumání, kde na základě výročních zpráv z posledních let Banky pro mezinárodní zúčtování (Bank for International Settlement, BIS) 4 a České národní banky je jak tabulkově, tak i graficky zobrazeno porovnání obchodování finančních derivátů dle různých kritérií. 4 Bank for International Settlement je mezinárodní organizace pro podporu mezinárodní měnové a finanční spolupráce a slouţí jako banka pro centrální banky. V současnosti jsou jejími členy 55 světových centrálních bank. Její hlavní sídlo je v Basileji a svoje pobočky má v Hongkongu a v Mexico City. 12

13 3. TEORETICKÉ VYMEZENÍ FINANČNÍCH DERIVÁTŮ A JEJICH ÚLOHA PŘI ZAJIŠTĚNÍ FINANČNÍCH RIZIK Výraz riziko se poprvé objevil v Itálii v 17. století pod názvem risico. Tento pojem označoval problémy mořeplavců, které je sprovázeli po dobu plaveb. V dnešní době znamená riziko hrozbu - nebezpečenství vzniku škody, poškození, ztráty nebo také zničení a v podnikatelské praxi vyjadřuje i neúspěch v podnikání. Finanční riziko, které jsem zlehka nastínil hned v úvodu, by se dalo definovat jako nebezpečí odklonění skutečné ceny instrumentu od ceny, která byla očekávána a předpokládána na trhu na začátku investiční činnosti. Jednoduše řečeno, riziko je pravděpodobností neúspěchu nebo ztráty hodnoty aktiva (tzv. negativní riziko), které můţe podnik dostat do finanční nestability a v tom nejhorším případě i dovést do bankrotu. Na druhou stranu podnikatelský subjekt podstupuje riziko s předpokladem a vírou, ţe se podstoupením této nejistoty dočká vyššího ocenění a dosáhne vyšších zisků (pozitivní riziko). Fenoménem ovšem je, ţe investor je po celou dobu v nejistotě, protoţe neví, jak se bude situace na trhu vyvíjet. Následně na to můţeme vyjádřit další fenomén, a to kvantifikace rizika, coţ znamená vyčíslení pravděpodobné intenzity odchylek skutečnosti od očekávání. Ve všeobecnosti se uskutečňuje výpočtem standardní směrodatné odchylky a variačního koeficientu. 5 Na finanční riziko působí různé faktory, na základě kterých můţeme riziko členit na: trţní úvěrové úrokové likvidní kurzovní Rozdělování finančních derivátů je důleţité zejména pro subjekty, kterým jsou nabízeny, tedy větším či menším společnostem, protoţe slouţí jako instrumenty pro řízení rizik nacházejících se na finančním trhu. V těchto společnostech je proto vyuţívají zejména v oblasti tzv. risk 5 KRAĽOVIČ, J.; VLACHYNSKÝ, K.; MARKOVIČ, P. Finančný manažment. 1. vyd. Bratislava : IURA EDITION, 2002, s

14 managementu, ve kterém se zabývají otázkami hedgingu. Přitom je důleţité v případě vyskytování rizik jasně stanovit vztahy mezi vlastníky těchto společností a manaţery, kteří jsou najímání pro tuto činnost. Manaţeři mají vztah k riziku a nebojí se jít i do rizikovějších činností. S tím většinou majitelé nesouhlasí, a proto by měli vlastnící jasně stanovit maximální hranice, které jsou schopni akceptovat. Na finanční rizika mají vliv různé aspekty, kterých cílem je eliminovat nebo alespoň zmírnit škody a ztráty z investičních činností. Před zahájením této investiční činnosti se můţe podnik zaměřit zejména na diversifikaci portfolia, kde rozloţí své finanční prostředky do různých aktiv s čímţ si sníţí riziko ztráty. Cílem je, aby v případě nepříznivého vývoje aktiva nedošlo k celkové ztrátě, ale aby se ztráta z jednoho aktiva vyrovnala s potenciálním ziskem z ostatních aktiv. Tento zisk moţná i převýší onu ztrátu a investor i tak dosáhne kladného výsledku ze své investiční činnosti. Dále by se dal charakterizovat jako nástroj eliminace rizika pojištění. Podstatou je, ţe investor se smluvně zaváţe s pojišťovnami, ţe bude v pravidelných intervalech odvádět finanční prostředky na účet dané instituce a v případě pojistné události tato instituce nahradí vzniklé škody. 3.1 Vymezení pojmu finanční deriváty Na kapitálových trzích je moţné vypořádat obchody ihned při uskutečnění obchodu, nebo je moţné vyuţívat určitého časového odkladu k zaplacení obchodovaného instrumentu. Proto dle vypořádání obchodů na trzích z hlediska času rozlišujeme trhy promptní a termínové. Promptní obchody, které nazýváme také obchody spotovými, jsou vypořádány okamţitě. Tímto pojmem se má na mysli, ţe obchod se uskuteční, tzn. v jednom momentě proběhne výměna zboţí nebo sluţby a v průběhu pár dní (nejčastěji se uvádí vypořádání do 48 hodin) dojde i k předání finančních prostředků. Při termínových obchodech je podstatou to, ţe účastnící obchodu domluví všechny obchodní i platební podmínky, ale vypořádání nastává aţ v budoucnosti (je stanoveno přesné datum). Přitom toto období můţe být stanoveno i na více měsíců. I proto jsou termínové obchody také jednoduše nazývány deriváty. V těchto termínových obchodech vznikají subjektům různé 14

15 prává a povinnosti. Na základě těchto odlišností se obchody na termínovém trhu dělí na bezpodmínečné (nepodmíněné, pevné) a na podmínečné (podmíněné, opční). Na základě těchto druhů obchodů byl vynucen vznik finančních derivátů. Bezpodmínečné obchody jsou nazývány také jako obchody s odkladem. Vzniká povinnost prodávajícího prodat a kupujícího koupit dané podkladové aktivum v předem stanoveném čase za předem domluvenou cenu. Výsledkem je, ţe se v kaţdém případě uskuteční směna podkladového aktiva. Do této skupiny se zařaďují forwardy, futures a swapy. Při podmínečných obchodech se také jedná o obchody s odkladem, ale navíc zde vzniká právo volby. Povinnost vzniká jenom jednomu subjektu. Pro jedno se zde naskytuje moţnost ve stanoveném období rozhodnout, zda-li koupí nebo nekoupí, prodá nebo neprodá dané podkladové aktivum. Subjekt je v dlouhé pozici a rozhoduje se zejména podle situace na trhu daného aktiva. Zjišťuje, jestli se mu obchod vyplatí nebo bude z něj ztrátový, pokud by souhlasil s provedením obchodu. Z toho vyplývá, ţe mu nevzniká povinnost, nýbrţ právo na nákup a prodej podkladového aktiva za předem stanovenou cenu. Druhý subjekt, subjekt v krátké pozici, pouze čeká, jak se rozhodne subjekt v dlouhé pozici. Za tuto nevýhodu získává opční prémii, coţ představuje cenu za opci. Zde řadíme finanční deriváty typu opce, opční listy, cap, floor, collar. 15

16 Obr. 1: Členění finančních derivátů z hlediska základních druhů a trhu, na kterém se obchoduje TERMÍNOVÉ (DERIVÁTOVÉ) OBCHODY Neodvolatelné (tzv. pevné) termínové obchody Podmíněné termínové obchody Termínové kontrakty typu Forward a Futures Swapové kontrakty Opční kontrakty Kontrakty typu Forward (OTC) Kontrakty typu Futures (burzovní) Swapy (pouze OTC) Opce (burzovní) Opce (OTC) Zdroj: REJNUŠ, O. Finanční trhy. 1. vyd. Ostrava : KEY Publishing, 2008, s Samotné definování finančních derivátů osobně povaţuji za nejdůleţitější a nejpodstatnější část této práce. Odůvodnit bych to mohl tím, ţe mluvit o různém členění a vyuţívání v podnikatelském prostředí na mezinárodních trzích by nebylo opodstatněné, protoţe by čtenář neměl zdání o tom, co vlastně větší část této práce pojednává. Pro další objasnění tohoto pojmu uvedu definice od různých autorů. Finanční deriváty jsou uváděny jako obchody (kontrakty), jejichž podstatou je určitá forma termínového obchodu. Základním rysem termínových obchodů je časový nesoulad mezi uzavřením obchodu a jeho plněním. 6 Blaha a Jindřichovská uvádějí, ţe finančními deriváty jsou kontrakty derivované od podkladových aktiv různých druhů (fyzické komodity, měny, akcie, obligace, cenné papíry). Tedy deriváty jsou takovým finančním produktem, kterých cena se odvíjí od uvedených podkladových aktiv a od cen na promptním trhu. Podstatou obchodu je zafixování ceny nebo 6 DVOŘÁK, P. Přednášky z finančních derivátů. 1. vyd. Praha : Vysoká škola ekonomická, 2000, s 7. 16

17 kurzu v přítomnosti, za kterou můţe být podkladové aktivum nakoupeno a prodáno, převzato kupujícím a odevzdáno prodávajícím někdy v budoucím okamţiku. 7 Deriváty jsou označovány jako speciální produkty finančního trhu, spojené se spekulací na tržní riziko. Nežádoucím výsledkem konkrétního obchodu může být přitom nejenom zisk, ale i ztráta, takže výsledek spekulativního obchodu je vždy spojen s určitým tržním rizikem. 8 Finanční deriváty jsou finančními instrumenty (dle 3 zákona č. 254/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu spolu s investičními cennými papíry, cennými papíry kolektivního investování, nástroji obchodovatelnými na peněţním trhu, atd.), které jsou odvozeny od podkladových aktiv. Pod pojmem podkladové aktivum se zahrnují finanční a reálné prostředky, především úrokové sazby, cizí měny, akcie, indexy, různé komodity, dluhopisy a také např. i počasí pro zemědělce Právní legislativa Nárůst mnoţství objemů obchodů zapříčinil, ţe se začali vyskytovat problémy při obchodování s deriváty a při těchto rostoucích tocích finančních prostředků se začaly objevovat i nezákonné praktiky, kterým se z důvodu stability a atraktivnosti finančních trhů muselo zabránit. Právní předpisy týkající se obchodování na finančních trzích představují zákony, vyhlášky a zásady, zabývající se jak způsobem obchodování a účtováním, tak i vymezením právní regulace a dohledem. Prvotně byly vytvořeny předpisy mezinárodní, které se staly závaznými pro všechny země s rozvinutým kapitálovým trhem, na kterém se s finančními instrumenty obchoduje. Dále bych povaţoval za nezbytné zmínit také standardy nejrozvinutějšího a nejstabilnějšího finančního trhu, za který je povaţován trh v USA. 7 BLAHA, Z. S; JINDŘICHOVSKÁ, I. Opce, swapy, futures. 2. rozš. vyd. Praha : Management Press, 1997, s HRDÝ, M.; HOROVÁ, M. Finance podniku. 1. vyd. Praha : Wolters Kluwer ČR, 2009, s Zákon č. 254/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu, 3. 17

18 IFRS (International Financial Reporting Standards) Jedná se o mezinárodní standardy účetního výkaznictví, které nahradili v roce 2001 účetní standardy IAS 39 Finanční instrumenty. Podle těchto standardů lze definovat deriváty jako odvozený finanční nástroj, který se současně vyznačuje následujícími charakteristikami: jeho hodnota se mění v závislosti na změně úrokové míry, ceny finančního nástroje, ceny komodity, měnového kursu, cenového nebo úrokového indexu, úvěrového ratingu či úvěrového indexu nebo jiné proměnné (tzv. podkladová proměnná), nevyžaduje žádnou počáteční investici nebo vyžaduje počáteční investici nižší, než jaká by byla požadována u ostatních typů smluv, u kterých by bylo možné očekávat podobnou reakci na změny u tržních podmínek, bude vypořádán v budoucnosti (tzn. nejedná se odporovou operaci) 10 US GAAP (US generally accepted accounting principles) Představují obecně přijímané účetní zásady Spojených států amerických podle standardu FAS 133. Finanční deriváty definují podle tří vlastností: jedna nebo více podkladových hodnot a jedna či více jmenovitých hodnot či platebních ustanovení, nevyžaduje počáteční čistou investici, popř. vyžaduje počáteční čistou investici nižší než u jiných kontraktů s podobnými reakcemi na změny tržních faktorů, může být vypořádán prostředky mimo kontrakt či dojde k dodávce aktiva, při které není příjemce v pozici podstatně odlišné od čistého vypořádání. 11 V České republice se právní regulace zaobírá především Zákon o podnikání na kapitálovém trhu, Devizový zákon, České účetní standardy a Občanský zákoník. Zákon o podnikání na kapitálovém trhu Zahrnuje finanční deriváty do skupiny dle 1 odst. d) Investiční nástroje a v 3 odst. a) aţ e) pod pojmem finanční derivát následující: 10 KLUWER, W. Slovník pojmů IFRS. 1. vyd. Praha : Wolters Kluwer ČR, 2009, s HINDLS, R.; HOLMAN, R.; HRONOVÁ, S. a kol. Ekonomický slovník. 1. vyd. Praha : C. H. Beck, 2003, s

19 opce na investiční nástroje, finanční termínové smlouvy (zejména futures, forwardy a swapy) na investiční nástroje, rozdílové smlouvy a obdobné nástroje pro přenos úrokového nebo kurzového rizika, nástroje umožňující přenos úvěrového rizika, jiné nástroje, ze kterých vyplývá právo na vypořádání v penězích a jejichž hodnota se odvozuje zejména z kurzu investičního cenného papíru, indexu, úrokové míry, kurzu měny nebo ceny komodity. 12 Devizový zákon V tomto zákonu se upravuje především vymezení finančních derivátů z hlediska pokladových aktiv v cizích měnách a vymezuje působnost obchodování. Pod pojmem finanční deriváty rozumí peněžní prostředky v cizí měně, zlato, zahraniční cenné papíry a dále penězi ocenitelná práva a závazky od nich odvozené. Tuzemec, který není devizovým místem s odpovídajícím rozsahem povolení působit jako banka nebo devizová licence, může uzavírat smlouvy o finančních derivátech a provádět s nimi obchody pouze s devizovým povolením devizového orgánu. Devizové povolení se nevyžaduje, je-li smlouva nebo obchod uzavírán s devizovým místem s odpovídajícím rozsahem povolení působit jako banka nebo devizové licence. Česká národní banka může vyhlásit opatřením vydaným v dohodě s Ministerstvem financí a uveřejněným v plném znění ve Sbírce zákonů podmínky pro operace s finančními deriváty prováděné devizový místy. 13 České účetní standardy Jsou uvedeny v opatření čj. 281/89 759/2001, která si stanoví účtová osnova a postupy účtování pro podnikatele v příloze č. 2, článku XIX Deriváty, odstavec 1 a) aţ c). Pro účely tohoto opatření se rozumí finančním derivátem finanční nástroj (pro účely tohoto článku smlouva, podle které vzniká finanční aktivum jedné účetní jednotky a zpravidla finanční závazek jiné účetní jednotky), který splňuje současně tyto podmínky: jehož reálná hodnota se mění v závislosti na změně úrokové míry, kurzu cenného papíru, ceny komodity, měnového kurzu, cenového indexu, na úvěrovém hodnocení 12 Zákon č. 256/2004, Sb., o podnikání na kapitálovém trhu, 3 odst Zákon č. 219/1995, Sb., devizový zákon, 1 odst. d) a 12 odst. 1 a 2. 19

20 (ratingu) nebo úvěrovém indexu, resp. v závislosti v jedné proměnné (podkladová aktiva). který ve srovnání s ostatními typy kontraktů, v nichž je zakotvena obdobná reakce na změny tržních podmínek, vyžaduje malou nebo nevyžaduje žádnou počáteční investici. který bude vypořádán v budoucnosti, přičemž doba od sjednání obchodu do jeho vypořádání je u něho delší než u obvyklé (tzv. spotové) operace. 14 Finančním nástrojem se má na mysli právní skutečnost, která vymezuje finanční aktiva a finanční pasiva pro oba subjekty vyskytující se v obchodním styku. Občanský zákoník Zmiňuje se zde také v rámci finančních derivátů jejich podstata v souvislosti s loteriemi a sázkami. Veškeré deriváty spolu s loteriemi a jinými podobnými hrami jsou v České republice součástí sázek a her, tj. hazardních her (gambling, gaming) podle zákona č. 40/1964 Sb. Občanského zákoníku. Tím jsou deriváty právně i ekonomicky hazardními hrami Místo obchodování s finančními deriváty S finančními deriváty lze obchodovat na dvou trzích - na mimoburzovních termínových trzích (over the counter - OTC) a na burzovních termínových trzích. Mimoburzovní trh definujeme jako trh, jehoţ podstatou je vypořádání obchodu mezi dvěma subjekty bez finančního zprostředkovatele. Cena je vytvořena dle domluvy. Do těchto trhů se řadí i různé bankovní instituce zaloţené na komerčním principu, které získaly oprávnění obchodovat na finančních trzích. Obchoduje se zde s forwardy, swapy a exotickými opcemi. U burzovního trhu je hlavní institucí burza, jako specifická instituce, na které se soustřeďuje nabídka s poptávkou po finančních instrumentech, které jsou burzou kótovány. Výsledkem je vytvoření ceny daného instrumentu. Burza působí jako subjekt, který určuje všechny 14 Opatření čj. 281/89 759/2001, účtová osnova a postupy účtování pro podnikatele, Příloha č. 2 čl. XIX Deriváty, odst. 1, váţící se k 4 odst. 2 zákona č. 563/1991 Sb., o účetnictví, ve znění dalších předpisů. 15 JÍLEK, J. Finanční a komoditní deriváty 1. vyd. Praha : GRADA Publishing, 2002, s

21 podmínky pro obchodování na finančním trhu. Proto i v rámci obchodování nastávají situace, ţe protistrana, resp. druhý smluvní partner pro obchod je pro nás neznámý, je v anonymitě. Obchodování na burze je povoleno jen určitému počtu lidí, kteří úspěšně sloţili makléřské zkoušky a dostali povolení od burzy. V České republice reprezentuje burzovní trh Burza cenných papírů Praha a obchoduje se zde s kontrakty typu futures a také s opcemi. Při obchodech na burzovním trhu vystupuje v roli zprostředkovatele clearingové centrum, které provádí zúčtování a vypořádání derivátových kontraktů uskutečněných na burze. Mimo toho plní ještě clearingové centrum další funkce, kterými jsou: vypořádávání denních výsledků hospodaření, tedy zisků a ztrát vypořádávání obchodů ve lhůtě splatnosti sniţování rizik protistran vznikajícího z úrokových kontraktů futures. Tabulka 1: Výhody a nevýhody burzovních a mimoburzovních trhů Burzovní trh Mimoburzovní (OTC) trh - vysoká transparentnost - malá transparentnost - známé podmínky uzavření kontraktů a jejich ceny - neznámost podmínek a cen - trţní přecenění - nestandardizované - draţší, vysoké burzovní poplatky - levnější - nemoţnost ovlivňovat cenu - snadná manipulace s cenou - nepravděpodobnost podvodů - šitý na míru - z cenového důvodu jsou méně pouţívané - vysoká specifičnost kontraktů Zdroj: vlastní vyobrazení 3.4 Druhy termínových finančních instrumentů Základní modely Do této skupiny finančních derivátů zahrnujeme: Forward Futures Swap Opce 21

22 Forward Povaţuje se za nejstarší druh derivátů a řadí se také k těm jednodušším typům obchodů s deriváty. Jde o pevně sjednané podmínky plnitelé v budoucím období na nákup a prodej předem sjednaného finančního aktiva za předem sjednanou forwardovou cenu. Obchodování s forwardem se řadí mezi bezpodmínečné termínové obchody a to znamená, ţe kupující i prodávající musí ve sjednaném termínu povinnost transakci uskutečnit. Doba sjednání splatnosti můţe být různá, avšak nejčastěji se uzavírají kontrakty na dobu do jednoho roku. Nutno podotknout, ţe s forwardem se obchoduje na mimoburzovních trzích přímo mezi subjekty obchodů, tj. mezi klienty (kterými jsou podniky) a komerčními bankami (konkrétně dealerem zaměstnaným v komerční bance). Tato poznámka je důleţitá, protoţe pouze v tomto jediném bodě se odlišuje forward od futures. Futures Tyto obchody mají stejné podmínky jako při obchodování s forwardem, tedy dohoda o směně daného mnoţství podkladových instrumentů k domluvenému termínu. Jediným rozdílem je, ţe se s nimi obchoduje na specializovaných burzách termínového trhu, obchody jsou standardizovány a burza stanovuje všechny podmínky obchodu. Cena standardizovaných podkladových aktiv se stanovuje podle očekávaného vývoje na trhu uvedeného aktiva. Při vypořádání tohoto druhu obchodu vstupuje mezi smluvní strany tzv. clearingové centrum, které dbá, aby byly dodrženy všechny obchodní podmínky uvedeny ve smlouvě. 16 Clearingové centrum také slouţí na zajišťování anonymity obchodujících subjektů a vstupuje do uzavřených pozic, kde působí jako kupující u prodejů a prodávající u nákupů. Futures obchody jsou v porovnání s forwardem standardizovány, komplikovanější, draţší a méně flexibilní. Dalším rozdílem, který lze spatřit v porovnání s forwardem je, ţe při uzavírání kontraktu stačí, kdyţ jsou k dispozici finanční prostředky ve výši od 1 aţ 10 % nominální hodnoty podkladového aktiva, které slouţí k tzv. marţi. 16 KLUWER, W. Slovník pojmů IFRS. 1. vyd. Praha : Wolters Kluwer ČR, 2009, s 19 22

23 Obr. 2: Zisk a ztráta dlouhé a krátké pozice futures kontraktu Zisk Standardizovaná cena kontraktu Zisk pro kupujícího futures, subjektu v dlouhé, long pozici Ztráta pro Aktuální prodávajícího spotový kurz futures, subjektu v krátké, short pozici Ztráta Zdroj: vlastní vyobrazení Na Burze cenných papírů Praha se v současné době dá obchodovat pouze s akciovými futures (jako podkladové aktivum slouţí akcie společností ČEZ a ERSTE BANK) a indexovými futures (podkladovým aktivem je index PX). 17 Tabulka 2: Rozdíl mezi forwardem a futures kontraktem FORWARD FUTURES - mimoburzovní trh - burzovní trh - obchodní vztah je přímo mezi subjekty obchodu - obchodní vztah je jenom s burzou - individuální, nestandardizovaný kontrakt - standardizovaný kontrakt burzou - domluvená splatnost mezi subjekty - standardizovaná splatnost burzou - nevyţaduje finanční kolaterál 18 - povinný finanční kolaterál - bez zprostředkovatele - zprostředkovatelem je clearingové centrum - nákladem je rozdíl mezi nákupní a prodejní cenou - náklady tvoří burzovní poplatky a provize makléřům 17 BURZA CENNÝCH PAPÍRŮ PRAHA: Futures. [online]. Dostupné na: < 18 Finančním kolaterálem rozumíme peněţní prostředky nebo finanční nástroje, které jsou poskytovatelem finančního zajištění poskytnuty jako předmět finančního zajištění. Převzato z Business Center. [online]. Dostupné na: < 23

24 - obchoduje se za domluvenou částku - obchoduje se v letech - neobchodovatelnost kontraktu, neexistuje - s kontraktem se můţe na burze obchodovat, ţádná moţnost převoditelnosti na jiný odstoupit od obchodu subjekt ani odstoupení od smlouvy - niţší likvidita - vysoká likvidita - neexistence marţí - existence marţí - riziko nesplnění obchodů - bezrizikové, neexistuje riziko nesplnění obchodů - neexistence trţního oceňování - trţní oceňování - vysoké transakční náklady - nízké transakční náklady - zúčtování zisků a ztrát se uskutečňuje aţ v den splatnosti kontraktu - průběţné zúčtování zisků a ztrát - obchodů se zúčastňují jenom velké společnosti, veřejnost nemá přístup - různé druhy společností, ale i veřejnost Zdroj: vlastní vyobrazení Swap Představuje ve své podstatě obchody s dvěma a více forwardů. Dochází na určitou dobu k výměně finančních nástrojů podle předem stanovených podmínek. Významnou roli zde hrají různí finanční zprostředkovatelé, především clearingové domy. Obchoduje se na OTC a zprostředkovatel upravuje všechny smluvní podmínky. Opce Obchoduje se s nimi jak na OTC tak i na burzovním termínovém trhu. Podstata obchodů je stejná jako u předchozích typů, ovšem s tím rozdílem, ţe opce patří jiţ do podmíněných termínových obchodů, a tedy jednomu ze subjektů se ruší povinnost k nákupu nebo prodeji finančního aktiva. Z toho vyplývá, ţe kupující, nebo-li majitel opce, má právo vyţadovat od prodávajícího koupi nebo prodej daného aktiva za fixní realizační cenu. Prodávající je jiţ povinen obchod uskutečnit. Obchoduje se za opční prémii. Z časového hlediska trvá obchod od 3 do 9 měsíců. 19 Finančním aktivem lze v případě opcí rozumět především cenné papíry, komodity a akciové indexy. 19 FIALOVÁ, H. Malý ekonomický výkladový slovník. 7. rozšířené vyd. Praha : A Plus, 2004, s

25 Opční prémie je cenou opce, při které drţitel (holder) opce kupuje moţnost odstoupit od smlouvy v případě nepříznivého vývoje měnového kurzu. Výše prémie se určuje na základě nabídky a poptávky. Avšak hodnotu opce dále ovlivňují i další faktory, například změna ceny podkladového aktiva na promptním trhu, zvýšená volatilita podkladového aktiva, doba do splatnosti opce, úrokové sazby a realizační cena opčního kontraktu a její výše. Opce podle základního dělení rozdělujeme na: kupní opce (call options) vyjadřuje právo kupujícího koupit finanční instrument za opční prémii za předem domluvených podmínek. Tento druh se dále dělí dle pozice na kupní (long call) a prodejní (short call) opce. Obr. 3: Kupní opce NEVYUŢITÍ OPCE VYUŢITÍ OPCE Zisk Drţitel, long call 1 realizační cena opce prémie Aktuální spotový kurz -1 Ztráta Vypisovatel, short call Zdroj: vlastní vyobrazení prodejní opce (put options) vyjadřuje právo kupujícího prodat finanční instrument za opční prémii a za předem stanovených podmínek. Stejně jako kupní opce se člení i prodejní opce, tedy na kupní (long put) a prodejní (short put) opce. 25

26 Obr. 4: Prodejní opce VYUŢITÍ OPCE NEVYUŢITÍ OPCE Zisk Drţitel, long put 1 realizační cena opce - prémie realizační cena opce Aktuální spotový kurz -1 Vypisovatel, short put Ztráta Zdroj: vlastní vyobrazení Tabulka 3: Zisk resp. ztráta plynoucí z opcí Subjekt Kupní opce (Call opce) Prodejní opce (Put opce) maximální zisk maximální ztráta maximální zisk maximální ztráta Kupující opci Neomezený Cena opce Realizační cena podkladového aktiva mínus cena opce Prodávající opci Cena opce Neomezená Cena opce Cena opce Zdroj: REJNUŠ, O. Finanční trhy. 1. vyd. Ostrava : KEY Publishing, 2008, s Realizační cena podkladového aktiva mínus cena opce Dále se rozdělují opce na evropskou a americkou. Evropská opce je splatná v den splatnosti, který je daný v předem stanovených podmínkách a v tento den je moţné, aby se kontrakt uskutečnil. Rozdílně je na tom opce americká. Její podstatou je, ţe budoucí termín nemusí 26

27 nastat, ale můţe se obchodovat i kdykoliv do tohoto termínu. Vše závisí od volby majitele opce a vývoje na trhu podkladového aktiva. Obr. 5: Základní rozdělení derivátů Zdroj: JÍLEK, J. Finanční a komoditní deriváty. 1. vyd. Praha : GRADA Publishing, 2002, s

28 3.4.2 Opční smlouvy typu Cap, Floor a Collar Všechny uvedené druhy finančních derivátů se také řadí k podmíněným, nebo-li opčním finančním derivátům. Mají podobu samostatně uzavíraných smluv, nebo smluv uzavíraných na mimoburzovním trhu. Rozeznáváme: Cap Floor Collar Cap Jeho vývoj lze odvodit z opcí. Vystupují zde kupující cap (majitel) a prodávající cap. Podstatou je dohoda o úrokové míře a stanovení maximální horní hranice, resp. sazby. Po překročení této hranice v rozhodný den se finanční plnění majiteli capu vyplácí jako hodnota, která tvoří rozdíl mezi současnou úrokovou mírou a domluvenou maximální sazbou. Tento úrokový rozdíl se nakonec přepočítá dle nominální hodnoty aktiva a časového úseku, pro který byl kontrakt domluven. Floor Vyjadřuje přesný opak jako předcházející finanční derivát. Zde také vystupují prodávající i kupující, ale jiţ na floor. Význam spočívá v tom, ţe se jedná o domluvení spodní minimální úrokové sazby. Majitel má právo na finanční plnění v případě, kdyţ současná sazba překročí předem domluvenou sazbu za stejných podmínek jako v capu (dle nominální hodnoty a časového intervalu). Avšak kupující platí prodávajícímu prémii. Collar Je kombinací vlastností capu a flooru. Stanovuje se jak horní úroková sazba, tak i dolní úroková sazba a finanční plnění nastává, kdyţ současná úroková sazba překročí uvedené limity a to následovně: kdyţ je současná úroková míra vyšší, neţ-li domluvená horní sazba, 28

29 představuje nárok na plnění pro majitele collaru. V případě, ţe je současná úroková sazba niţší neţ spodní limit, majiteli vyplývá povinnost vyplatit tento úrokový rozdíl Kombinované finanční deriváty Jejich pojmenování jim dává také označení hybridní, syntetické finanční deriváty. V literatuře se můţeme setkat i s označením těchto druhů finančních derivátů jako deriváty druhé generace. V současné době není jejich vyuţití ještě na takové úrovni jako základní druhy finančních derivátů, ale i tak si dynamický vývoj finančních trhů vynutil jejich existenci. Lze uvést alespoň nejzákladnější. Opce na futures - majitel opce má právo na koupi či prodej futures kontraktu za předem pevně sjednaných podmínek. 20 Opce na swapy - majitel opce má právo na uzavření swapu za předem pevně sjednaných podmínek. 21 Forwardové swapy - pevná dohoda dvou subjektů o uzavření swapu k určitému swapu k určitému termínu v budoucnosti za předem pevně sjednaných podmínek Finanční deriváty rozdělené dle podkladového aktiva Podkladové aktivum vymezuje druh finančního derivátu. Na základě toho lze rozdělit deriváty na úvěrové, komoditní, akciové, měnové a úrokové. K objasnění této kapitoly nám poslouţí níţe uvedená tabulka rozdělení derivátů a jejich podrobná charakteristika. 20 DVOŘÁK, P. Přednášky z finančních derivátů. 1. vyd. Praha : Vysoká škola ekonomická, 2000, s DVOŘÁK, P. Přednášky z finančních derivátů. 1. vyd. Praha : Vysoká škola ekonomická, 2000, s DVOŘÁK, P. Přednášky z finančních derivátů. 1. vyd. Praha : Vysoká škola ekonomická, 2000, s 9. 29

30 Tabulka 4: Popis jednotlivých derivátů dle podkladového aktiva DRUH FINANČNÍHO DERIVÁTU CHARAKTERISTIKA Finanční nástroj, který se skládá ze dvou či více podkladových úrokových nástrojů, Úvěrový derivát případně také z jednoho či více podkladových komoditních či akciových nástrojů a jehoţ reálná hodnota je ovlivněna úvěrovým rizikem určitého subjektu. Finanční nástroj, který se skládá alespoň z jednoho podkladového komoditního nástroje, případně z jednoho či více Komoditní derivát podkladových úrokových či akciových nástrojů, a jehoţ reálná hodnota není ovlivněna úvěrovým rizikem určitého subjektu. Finanční nástroj, který se skládá alespoň z jednoho podkladového akciového nástroje, příp. také z jednoho čí více podkladových Akciový derivát úrokových nástrojů, nikoliv však podkladového aktiva komoditního nástroje a jehoţ reálná hodnota není ovlivněna úvěrovým rizikem určitého subjektu. Finanční nástroj, který se skládá ze dvou či více podkladových úrokových nástrojů, které Měnový derivát jsou alespoň ve dvou měnách a jehoţ reálná hodnota není ovlivněna úvěrovým rizikem určitého subjektu. Finanční nástroj, který se skládá ze dvou či více podkladových úrokových nástrojů, které Úrokový derivát jsou pouze v jedné měně a jehoţ reálná hodnota není ovlivněna úvěrovým rizikem určitého subjektu. Zdroj: JÍLEK, J. Finanční a komoditní deriváty 1. vyd. Praha : GRADA Publishing, 2002, s Důvody pouţívání finančních derivátů Deriváty arbitráţní Cílem arbitráţe je dosahování zisků bez rizika a přispívat k udrţování stability na trhu vyrovnáváním cenových rozdílů. Arbitráţ se člení na: rozdíl mezi promptním a termínovým trhem (časovou), rozdíl mezi regionálními trhy (teritoriální), 30

31 rozdíl mezi cenami na termínovém trhu. Podstatou časové arbitráţe je, ţe se majitel podkladového aktiva snaţí účelně vyuţít a tím získat ve svůj prospěch rozdíl mezi cenou na trzích ve dvou různých časech. Jde tedy o rozdíl mezi promptním trhem a trhem termínovým, tzn. snaţí se na promptním trhu nakoupit co nejlevněji a pak prodat, kdyţ se cena zvýší. Aby byla tato činnost efektivní, prodejní cena na trhu musí být o tolik vyšší, aby pokryla i transakční náklady spojené s uskutečňováním transakcí. Především jde o různé poplatky a provize makléřům a investičním společnostem. V případě teritoriální arbitráţe se podkladové aktivum mění na trzích toho samého instrumentu, tzn. ţe zisk nebo ztráta se dosahuje z rozdílu cen na trzích toho samého instrumentu, avšak na jiném teritoriu, na dvou různých místech. Podstatou je, ţe se hledají rozdíly v cenách mezi tzv. regionálními trhy. Rozdíl mezi cenami na termínovém trhu bychom mohli popsat na příkladu, který uvádí Kráľovič ve Finančním manaţmentu, následovně: když se podaří prodat prodejní opci na dané podkladové aktivum za vyšší cenu, než koupit prodejní opci na to samé aktivum se stejnou realizační cenou a stejným expiračním termínem, přičemž převýšení je vyšší než transakční náklady. 23 Při arbitráţi nastává protichůdný zájem jako to bude u hedgingu, protoţe zde je prvotním cílem dosaţení zisku i za cenu zvýšeného rizika. U hedgingu jde především o zmírnění rizika. Deriváty zajišťovací Zajištění nebo-li hedging znamená zabezpečení se proti potenciální změně hodnoty podkladového aktiva na termínovém trhu. Hedging přenáší riziko na jiný ekonomický subjekt. Přitom se jedná výhradně o riziko kolísání cen (hodnoty) příslušného podkladového aktiva. 24 Finanční deriváty představují základní nástroje hedgingové strategie. Jde tedy o jednu z mnoha moţných forem sniţování, rozkládání, přenášení a zmírňování finančních rizik. Je pouţitelný všude na trhu, kde existuje moţnost najít subjekt v opačné pozici, v protipozici. 23 KRAĽOVIČ, J.; VLACHYNSKÝ, K.; MARKOVIČ, P. Finančný manažment. 1. vyd. Bratislava : IURA EDITION, 2002, s REJNUŠ, O. Finanční trhy. 1. vyd. Ostrava : KEY Publishing, 2008, s

32 Cílem uzavírání obchodu je skutečnost, ţe ceny investičních nástrojů se na termínovém i promptním trhu pohybují stejným směrem, a proto podnikatelský subjekt hledající zajištění vstupuje ve stejném čase na termínovém trhu do pozice opačné jako na trhu promptním. Kdyţ se kurz daného aktiva na promptním trhu vyvíjí nepříznivým směrem, tuto ztrátu kompenzuje se ziskem, vznikajícím na termínovém trhu, který je v opačné pozici. Firma, která má v plánu zmenšit riziko ztráty z dané podnikatelské aktivity, se vyznačuje averzí k riziku. Proto je ochotná vzdát se částí důchodu, která jí z dané aktivity plyne. Tento důchod plyne tomu, kdo je ochoten převzít dané riziko. Smlouvu uzavírají dva subjekty, kde se protínají dva cíle: pro jednu je cílem zabezpečení se proti poklesu ceny podkladového aktiva pro druhou stranu je důleţité se zabezpečit proti růstu ceny V tomto případě se jedná o dokonalý hedging, který umožňuje dosáhnout úplné zajištění. Známe ještě hedging nedokonalý, nebo-li částečný, nebo-li aktivní, který slouží pouze k částečnému zajištění. 25 Výsledkem je, ţe investor má díky hedgingovému obchodu zajištěnou pevnou cenu a nemusí se obávat budoucích kurzovních ztrát. Při zajištění se střetávají dva protichůdné zájmy, při kterých můţe být ziskový pouze jeden subjekt kontraktu. Druhý subjekt je stejnou mírou ve ztrátě. Podobně vysvětluje zajišťovací deriváty i České účetní standardy následovně: Zajišťovacím derivátem se rozumí takový derivát, jehož změny v reálné hodnotě nebo očekávané peněžní toky zcela nebo zčásti kompenzují změny v reálné hodnotě zajištěné položky nebo změny peněžních toků plynoucích ze zajištěné položky. Zajištěny mohou být: a) změny reálné hodnoty rozvahových aktiv a závazků (tj. např. zajištění rozvahového závazku v cizí měně proti vzestupu měnového kurzu), b) očekávané budoucí peněžní toky (tj. např. zajištění se proti vzestupu úrokových sazeb na úvěr, který bude teprve v budoucnu uzavřen) REJNUŠ, O. Finanční trhy. 1. vyd. Ostrava : KEY Publishing, 2008, s Opatření čj. 281/89 759/2001, účtová osnova a postupy účtování pro podnikatele, Příloha č. 2 čl. XIX Deriváty, odst. 8, váţící se k 4 odst. 2 zákona č. 563/1991 Sb., o účetnictví, ve znění dalších předpisů 32

33 Deriváty spekulační Spekulace, nebo-li trading se řadí jako jeden z hlavních motivů pouţívání derivátů. Rozdíl od zajištění spočívá v tom, ţe cena sjednaná v termínovém obchodu bude nižší resp. vyšší, než kolik bude činit promptní cena v základě ležícího finančního instrumentu v den splatnosti, za kterou může tento instrument na promptním trhu prodat resp. koupit. 27 Mohli bychom říci, ţe investor nakupuje instrumenty s předpokladem, ţe jeho cena se zvýší a investor je prodá a po odečtení nákladů ještě vydělá. Tito investoři se nazývají tzv. Býci. Můţe nastat i opačná situace. Investor drţí určité instrumenty a za předpokladu, ţe jejich cena bude klesat je prodá. Po poklesu cen instrumentů je opětovně nakoupí za cenu niţší jak byla prodejní cena, z čehoţ má dodatečný důchod. Investoři spekulující touto metodou se nazývají tzv. Medvědi. Deriváty jako forma odměny Souvisí s podnikovými aktivitami, kde podporují konkurenceschopnost a zvyšování pracovního úsilí v dané organizaci. Vyuţívají se jako motivační prostředek pro své zaměstnance i pro členy různých podnikových orgánů nebo sdruţení. Jejich smyslem je motivovat majitele derivátů na dlouhodobějším rozvoji firmy, který se projeví i v růstu ceny jejich akcií. Nejčastěji používanou variantou jsou kupní opce na akcie firmy, které příjemci mohou získávat i za výhodnějších podmínek. 28 Deriváty podvodné Subjekty vyuţívající tento druh derivátů se nezajímají ani tak o obchodování s finančními deriváty, ale mají zájem např. pomocí derivátů dostat se do výhodných podmínek. Způsobem, jakým těchto výhod dosahují je krácení daní nebo tunelování. 27 DVOŘÁK, P. Přednášky z finančních derivátů. 1. vyd. Praha : Vysoká škola ekonomická, 2000, s DVOŘÁK, P. Deriváty. 2. přepracované vyd. Praha : Oeconomica, 2008, s

34 4. ANALÝZA MOŢNOSTÍ ZAJIŠTĚNÍ MĚNOVÉHO RIZIKA FINANČNÍMI DERIVÁTY V PODNIKOVÉ PRAXI Kaţdý subjekt nacházející se na finančním trhu a podnikající v té či oné oblasti hospodářství má moţnost se rozhodnout, zda-li zůstane podnikat na domácím, národním trhu, nebo své sítě rozhodí i na trhy nadnárodní. V tomto případě můţeme mluvit o zahraničním, mezinárodním obchodě. Cílem tohoto rozšíření bývá zpravidla vyšší dosahování zisků a zvyšování trţního podílu oproti konkurenci rozšiřováním odbytových trhů. Zde se však vyskytuje jeden obrovský problém, problém s měnou. Ne kaţdý stát pouţívá stejnou měnovou jednotku. I kdyţ se Evropská unie stále rozšiřuje a roste také podíl států, které vstoupily do eurozóny (přijaly společnou měnu euro), je stále mnoho států, které tuto měnu prozatím nepouţívá a spoléhá se raději na svou domácí peněţní jednotku nebo ještě ani do EU nevstoupily a zařazují se mezi tzv. třetí státy. Vliv působení centrální banky způsobuje buď expanzivní nebo restriktivní monetární politiku. Jedna působí na růst, druhá na pokles měnového kurzu. Volatilita měnových kurzů při kaţdé mezinárodní transakci, která neprobíhá okamţitě při vystavení faktur odběratelů, způsobuje celou řadu nepříjemností. Tou nejzávaţnější bychom mohli povaţovat problémy s rizikem kurzovních ztrát, které se projeví jak v komplikovanějším účetním záznamu, tak při inkasu finančních prostředků na účet příjemce. Jedná se zejména o faktury, které mají dlouhodobější délku splatnosti. V praxi se většinou pouţívají 14-ti denní, měsíční a 3-měsíční splatnosti faktur. Odběratel, který je povinen uhradit transakci, si v tomto případě můţe vybrat, v který den onu vystavenou fakturu zaplatí. Rozumně uvaţující plátce si vybere den, kdy je měnový kurz pro něj nejvýhodnější a kdy ještě můţe profitovat na kurzovních ziscích. Vystavitel faktury musí bezpodmínečně tuto platbu akceptovat a doufat, ţe se kurz nedostane do takových hodnot, protoţe by mu to mohlo u vyšších finančních částkách výrazně uškodit při jeho další podnikatelské aktivitě. Všechny tyto aktivity probíhají na devizovém trhu dané měny, se kterou je obchodováno. Proto je nezbytné definovat devizový trh jako místo, na kterém se střetává poptávka po peněžních instrumentech denominovaných v jedné národní měně s nabídkou peněžních instrumentů denominovaných v jiné národní měně. Dochází tedy ke konverzi jedné měny do 34

35 druhé. 29 Obchoduje se zde s pohledávkami a závazky v různých měnách a různých splatnostech. Devizový trh se charakterizuje jako trh mimoburzovní, vysoce konkurenční, efektivní a likvidní. Subjekty vystupující na devizovém trhu jsou podnikatelské subjekty zabývající se mezinárodním obchodem, se kterým souvisejí platby a přesuny finančních prostředků. Dalšími jsou oficiální představitelé monetární politiky státu - centrální banka, která se snaţí regulovat nabídku a poptávku dle své hospodářské politiky. Neméně důleţitými jsou i subjekty, které se snaţí zajistit se proti kurzovním rizikům, případně dosahovat finančních výnosů z kaţdodenní volatility kurzů různých měn. I bankovní subjekty působící na kapitálovém trhu jsou tlačeny za vidinou zisku, který je i pro ně cílem jejich podnikatelské činnosti. Proto vykonávají tzv. aktivní a pasivní bankovní operace, ve kterých klientům nabízejí své produkty v podobě přijímání vkladů a poskytování úvěrů ve výši dle potřeb svých klientů. Tyto činnosti bychom mohli zařadit mezi hlavní a prioritní činnosti bankovní podnikatelské aktivity. Mezi další, neméně důleţité aktivity jsou řazeny i nabídky produktů k zajišťování rizika jak pro podnikatelské subjekty, pro firmy s nízkým i vysokým obratem, pro neziskové organizace, ale také pro vládní sektor při provádění zejména fiskální a monetární politiky. Z tohoto pohledu je zřejmé, ţe si tyto obchodní banky, poskytující sluţby zajištění rizika, budou účtovat určité poplatky spojené s náklady na provádění a zrealizování pojištění klientů a jejich podnikatelských aktivit. Při zajišťování se proti kurzovním výkyvům budou všechny subjekty, zajímající se o zajištění měnového rizika, sledovat vývoj ceny daných měn. Banky vydělávají hlavně na kurzovém rozpětí a na poplatcích za uzavřené a uskutečněné měnové transfery. Kurzovým rozpětím rozumíme rozdíl mezi prodejním, ask kurzem a nákupním, bid kurzem. My se v této práci budeme zajímat o ty nejsilnější měny, a to americký dolar USD a evropskou měnu EURO vůči české koruně CZK. Při obchodních a finančních transakcích podnikatelských subjektů působících v České republice je vyuţívání finančních derivátů nesmírně důleţité. České firmy jsou v kaţdodenním kontaktu se zahraničními, a protoţe jsme ještě uţivateli české koruny a všechny sousedící státy (kromě Polska) vyuţívají euro, mělo by být vyuţívání finančních 29 JANKOVNSKÁ, A.; SPONER, M. Mezinárodní finance. 1. vyd. Brno : Masarykova univerzita, 1999, s

36 derivátů pro české firmy automatické. Z pohledu vývoje EU a pouţívání společné evropské měny je v zemích západní Evropy riziko spojené s obchodováním se zahraničím minimální aţ nulové, protoţe tyto státy jsou v podstatě všechny členem EU. A pokud náhodou nejsou, coţ můţeme ilustrovat příkladem méně vyspělých zemí, kterých domácí měna byla vysoce podhodnocena a inflace v dané zemi byla příliš vysoká, se můţeme setkat se situací, ţe daná země se vzdává své domácí měny a dobrovolně přijme Euro. V případě České republiky, která je svou ekonomikou otevřená, se největším podílem na trţních transakcích podílí sousední státy, zejména Německo. Tento stát je moţné povaţovat za jedním z tahounů evropské ekonomiky, který působí i na ostatní státy tzv. teorémem lokomotivy. Jako svou domácí měnu má zavedenou evropskou měnu a se vztahy s ČR zde vzniká problém s kurzovním rizikem. Při těchto obchodech subjekty předem neví, jak se bude vyvíjet situace při splatnosti faktury a musí počítat s kurzovními výkyvy. Z účetního hlediska se rozlišují kurzovní zisky a kurzovní ztráty. V těchto situacích mluvíme o otevřených devizových pozicích, kde zhodnocení nebo znehodnocení domácí měny vede k navyšování, resp. k sniţování přijatých inkas ze zahraničních obchodních transferů. Příklad 1: Otevřená devizová pozice Tuto situaci si můžeme ilustrovat na konkrétním příkladu, který se může v praxi objevit. Předpokládejme českou firmu, která se zaobírá výrobou automobilů. Jelikož není poptávka po těchto automobilech na domácím trhu dostatečně vysoká, exportuje firma automobily do Německa v celkové hodnotě eur. Tento export domácích výrobků se uskutečnil 11. ledna Faktura, které splatnost byla stanovena na 3 měsíce, tj. do 11. dubna Firma si vede bankovní účet u České spořitelny, a.s.. Promptní kurz České národní banky ke dni vystavení faktury činil 26,195 Kč/. Faktura tedy byla vystavena na celkovou sumu Kč. Při konci splatnosti faktury můžou nastat dvě protichůdné situace, a to buď zhodnocení (apreciace), nebo znehodnocení (depreciace) domácí měny. Dle kurzovního lístku měn České spořitelny, a. s. je ke dni splatnosti promptní kurz 24,756 CZK/, tedy apreciace CZK (zhodnocení české koruny) vůči euru. V úvahu bereme kurz devizy nákup. Výsledné inkaso na bankovní účet české firmy bude připsáno Kč. 36

37 V tomto případě, když si nechá německá firma úhradu faktury na poslední den splatnosti, ušetří rozdíl mezi těmito dvěmi hodnotami, který činí Kč, což vlastně pro českou exportní firmu představuje kurzovní ztrátu. I když reálně k depreciaci CZK (znehodnocení české koruny) nedošlo, tedy kurz České spořitelny, a. s. nepřesáhl promptní kurz ke dni vystavení faktury, budu uvažovat čistě teoreticky o znehodnocení. Kdyby byla faktura splacena při kurzu 26,30 Kč/, výsledné inkaso na bankovní účet by činilo hodnotu Kč, což je o Kč více jak bylo fakturováno a pro českou firmu představuje tato částka kurzovní zisk. Kdyby naše česká exportní firma byla i firmou importní a dovážela by ze zahraničí např. materiál nebo polotovary pro výrobu daných automobilů, byla by situace právě opační a používala by při přepočtu kurz devizy prodej. V této situaci se podnik nijak nezajišťuje proti volatilitě měnového kurzu. Můţeme předpokládat, ţe podnikový management má informace, ţe podnik je v dobré finanční situaci, produktivita výrobních činností je na dostatečné úrovni a nestabilita měnového kurzu by nijak výrazně neomezila činnost podniku. Dalším zjištěním podnikového managementu (a podle mého názoru nejvýznamnějším) jsou externí informace o subjektech, které jsou v dané oblasti podnikání uváděny jako konkurenční. Management podniku se rozhoduje na základě těchto informací pro nebo proti vyuţití nabídky komerčních bank k vyuţívání měnových finančních derivátů. Pokud se konkurenční podnik nezajistí proti rizikům volatility kurzu, je pravděpodobné, ţe se ani rozhodující se podnik nezajistí, protoţe případný neúspěch a nepříznivý měnový kurz by měl na oba podniky stejný vliv a situace na trhu by se z pohledu obou podniků výrazně nezměnila. Kdyby si chtěl firemní management zajistit tuto otevřenou pozici a předejít tak kurzovním výkyvům a kurzovním rizikům, musí si dobře promyslet, kterou z nabídek obchodních bank si vybere. Na toto uzavření pozice mají vliv následující tři faktory, pro které se musí rozhodnout vedení firmy. Jedná se o faktory, kterými jsou: očekávání managementu ohledně budoucího vývoje měnového kurzu, náklady případného zajištění, 37

38 subjektivní vztah odpovědných osob k riziku. 30 Pokud se rozhodnou pro zajištění se měnovým derivátem, definovaný jako finanční nástroj, který se skládá pouze ze dvou či více podkladových úrokových nástrojů, které jsou alespoň ve dvou měnách, a jehož reálná hodnota není ovlivněna rizikovou úrokovou mírou určitého subjektu 31, mají moţnost si vybrat z následujících druhů: měnový forward měnový futures devizový swap měnový swap měnová opce 4.1 Měnový forward (outright forward) Je smlouva o prodeji nebo koupi určitého objemu jedné měny za jinou za předem stanovený kurz v určitou dobu v budoucnosti. Cílem tohoto druhu zajištění je tedy kompenzace potenciálních zisků a ztrát z rozdílných pozic na promptním trhu a na trhu termínovém. 32 Měnové forwardy se většinou uzavírají se splatností 1, 3, 6 měsíců nebo aţ do 1 roka. Kotace forwardového kurzu: FR (CZK/EUR) bid = SR (CZK/EUR) bid x 1 + IR CZK, D x t/ IR EUR, L x t/360 FR (CZK/EUR) ask = SR (CZK/EUR) ask x 1 + IR CZK, L x t/ IR EUR, D x t/360 kde: FR = forwardový kurz s příslušnou splatností 30 ČERNOHLÁVKOVÁ, E.; SATO, A.; TAUŠER, J A KOL. Finanční strategie v mezinárodním podnikání. 1. vyd. Praha : Aspi, a. s., 2007, s OŠKRDALOVÁ, G. A KOLEKTIV AUTORŮ. Zkoušky odborné způsobilosti na kapitálových trzích. 1. vyd. Brno : Computer Press, 2009, s ZINECKER, M. Financování vývozních operací podniku. 1. vyd. Brno : Akademické nakladatelství CERM, s.r.o, 2006, s

39 SR = spotový kurz, nominální kurz v základním období IR D, IR L = depozitní (domácí) a zápůjční (evropské) roční úrokové sazby pro CZK a EUR bid = nákupní kurz ask = prodejní kurz t = doba splatnosti kontraktu ve dnech Forwardová prémie = forwardová sazba spotová sazba 12 x spotová sazba t (kontrakt v měsících) Příklad 2: Dlouhá pozice měnového forwardu Česká firma má pohledávku od 15. ledna 2010 za prodej automobilů ze splatností 3 měsíce, kurz ČNB při vystavení faktury byl 25,935 CZK/. Firemní manažeři se obávají, že se po dobu splatnosti domácí měna zhodnotí a rozhodnou se uzavřít měnový forward. Zde je důležité si nejprve vypočítat forwardový kurz, který dostaneme tak, že forwardové body 3M CZK/ k aktuálnímu datu vydělíme 1000 a připočteme měnovým kurzem ČNB, tedy: Forwardový kurz = (40,33/1000) + 25,935 = 25,975 CZK/ V případě uzavření měnového forvardu 15. ledna 2010 dostane česká firma ve lhůtě splatnosti faktury hodnotu forwardového kontraktu ve výši Kč. Příklad 3: Krátká pozice měnového forwardu Firma nakoupila nové výrobní zařízení od svého smluvního partnera z Rakouska opět 15. ledna 2010, v hodnotě , ze splatností 3 měsíce. V tomto případě se zvyšuje obava ze znehodnocení domácí měny, proto se rozhodne pro uzavření měnového forwardu. Výpočet zajištění měnového forwardu bude probíhat následovně: Forwardový kurz prodej = (forwardové body/1000) + kurz České spořitelny, a. s. prodej = (40,33/1000) + 26,499 = 26,539 CZK/, tedy hodnota kontraktu bude x Forwardový kurz prodej = x 26,539 = Kč. 39

40 Tabulka 5: Forwardové body vybraných měnových párů Datum/ Forwardové body Měnový pár EUR/CZK Měnový pár USD/CZK 3M 6M 3M 6M ,00 59,50 42,75 46, ,50 67,00 30,75 63, ,50 72,00 30,75 65, ,33 71,50 39,85 66, ,00 68,00 40,50 62, ,00 94,00 33,55 71, ,47 89,50 42,40 75, ,47 84,00 41,30 73, ,95 67,60 33,30 75, ,50 94,00 34,55 74, ,50 83,50 33,95 71, ,97 77,50 34,40 66, ,83 81,00 30,60 59, ,00 84,00 35,15 64, ,70 80,50 33,85 70, ,30 78,50 35,00 66, ,75 83,50 33,45 65, ,30 75,50 33,00 61, ,17 71,00 32,00 60, ,00 82,00 32,30 58, ,65 66,00 33,30 56, ,42 64,50 28,75 52, ,88 66,00 32,00 53, ,20 66,50 27,05 50, ,50 61,00 31,50 44, ,63 53,00 31,50 34,00 Zdroj: vlastní vyobrazení na základě dat ČNB dostupných na: ml, ze dne Měnový futures (Currency futures) Obchodování s měnovým futures se začalo jiţ v roce 1972 v USA jako první standardizovaný finanční instrument v historii obchodování s deriváty. Do té doby se obchodovalo jenom s obyčejnými, vanilkovými deriváty. Měnové futures obsahují dohodu, jejímž předmětem je prodej, resp. koupě standardizovaného množství určité měny proti americkým dolarům (resp. k cizí měně) k určitému standardizovanému datu za předem pevně dohodnutý měnový kurz DVOŘÁK, P. Finanční deriváty. 1. přepracované vyd. Praha : VŠE, 1995, s

41 Kotace futures kurzu: kurz futures FP = SR (EUR/USD) x 1 + (IR EUR x t/360) 1 + (IR USD x t/360) kde: FP = cena futures. Ze vzorce je patrné, ţe cena, resp. kurz futures, závisí od veličin jako je promptní kurz, úrokové sazby obou měn a na době splatnosti termínového kontraktu. Při futures kontraktech se jako další subjekt (subjekt který vystupuje mezi prodávajícím a kupujícím) nachází clearingový dům, který na základě marţí přebírá na sebe úvěrová rizika. S futures kontrakty se obchoduje v minimálních poţadovaných mnoţstvích, tzv. letech a obchodování je dovoleno pouze s násobky těchto lotů. Na trhu měnových futures International Monetary Market (IMM) v Chicagu lze obchodovat v těchto mnoţstvích: Tabulka 6: Minimální poţadovaná mnoţství pro obchodování s měnovými futures Loty EUR 12,5 mil JPY GBP CHF CAD AUD Zdroj: vlastní vyobrazení Pozn.: Od roku 2003 se obchoduje s loty v českých korunách, 1 lot = CZK. Při vyuţívání českých korun pro zajištění se na burze futures kontraktů vyuţívá následující vzorec pro výpočet lotů: n = X SR 0 x q f 41

42 kde: n = počet lotů X = zajišťovaný závazek v cizí měně SR 0 = spotový kurz ve výchozím období q f = velikost lotu futures ( CZK) Příklad 4: Zajištění se proti poklesu kurzu měnovým futures kontraktem České firmě vznikla pohledávka na základě vystavené faktury do USA ve výši USD, splatnost byla stanovena na 3 měsíce, tj. do Transakce se vykonává na žádost české firmy v měně euro. Kurz ke dni vystavení faktury je EUR/USD = 2 (resp. 0,50 USD/EUR). Protože se česká firma obává poklesu kurzu, zajišťují se a nakupují futures kontrakty znějící na euro. Standardizace minimálního množství jednoho kontraktu je EUR. Promptní kurz EUR/USD = 2 (0,50 USD/EUR) Termínový kurz EUR/USD = 1,25 (0,80 USD/EUR) Výpočet počtu kontraktů n = ( USD x 2,00 EUR/USD) / = 2 kontrakty futures Z toho vyplývá, že česká firma zakoupí 2 futures kontrakty pro zajištění se proti poklesu měnového kurzu. V průběhu doby splatnosti, tj byl stanoven kurz následovně: promptní kurz EUR/USD = 1,85 (0,540 USD/EUR) termínový kurz EUR/USD = 1,10 (0,909 USD/EUR) Kdyby se exportní česká firma nezajistila proti poklesu měnového kurzu, situace by vypadala následovně: Promptní kurzy EUR/USD k jsou stanoveny na hodnoty 2,00 a k na 1,85. Rozdíl tedy činí 0,15 EUR, což představuje snížení hodnoty faktury a česká firma obdrží za každý USD o 0,15 EUR méně. 42

43 x 0,15/1,10 = ,36 USD Tato hodnota je stanovena jako ztráta v případě obchodování na promptním trhu a nezajišťováním se měnovými futures proti poklesu měnového kurzu. Na termínovém trhu jsou rozdíly v nepřímé kotaci stanoveny jako rozdíl hodnot 0,80 USD/EUR k a 0,909 USD/EUR k , tj. 0,109. Minimální požadované množství na burze s futures je stanovené na výše uvedených EUR, tick size je 0,0001, hodnota tick value je x 0,0001 = 10, rozdíl termínových kurzů 0,109 je roven hodnotě ticks. Z těchto údajů je možné se dopracovat k celkovému výsledku na termínovém trhu ticks x 10 tick value x 2 futures kontrakty = USD Exportní firma se tedy dostane do celkového zisku, protože na promptním trhu byla ztrátová o ,36 USD, ale na termínovém trhu nákupem 2 kontraktů měnových futures se jí podařilo dostat do zisku USD. Zisk z uvedené transakce tedy činí 3 563,64 USD. 4.3 Devizový swap (Foreign exchange swap, FX swap) Devizový swap je tvořen dvěma neoddělitelnými operacemi, které se uzavírají v jednom okamžiku, na stejnou částku (jistinu) v zahraniční měně, se stejnou protistranou, přičemž obě operace probíhají v rozdílném časovém okamžiku. 34 Jde o nákup a prodej cizí měny na promptním a termínovém trhu, přičemţ časové období mezi vypořádáním promptního a termínového trhu je krátkodobý. Druhou moţností vyuţívání devizového swapu je při obchodních kontraktech, u kterých je těţší vynutitelnost pohledávky nebo kdyţ se obchodní partner v zahraničí dostane do finanční nestability a tísně a ţádá o prodlouţení lhůty splatnosti faktury. Kotace devizové sazby: SWAP RATE bid = (IR CZK,D IR EUR,L ) x t/ IR EUR, L x t/360 x SR mid 34 DURČÁKOVÁ, J.; MANDEL, M. Mezinárodní finance. 3. rozšířené a doplněné vyd. Praha : Management Press, 2007, s

44 SWAP RATE ask = (IR CZK,L IR EUR,D ) x t/ IR EUR, D x t/360 x SR mid kde: SR mid = spotový kurz střed, který se počítá jako aritmetický průměr součtu spotového kurzu nákupního a prodejního a podělí se 2, tedy: SR mid = (SR + FR)/2 Příklad 5: Devizový swap Česká firma má na svém účtu dostatek finančních prostředků a má závazek, který je splatný téměř okamžitě. Faktura je splatná 15. ledna 2010 v hodnotě za nákup nového výrobního zařízení od svého smluvního partnera z Rakouska. Faktura bude uhrazena za kurz České spořitelny, a. s. devizy prodej 26,499 CZK/, tedy z bankovního účtu bude uhrazeno Kč. Současně však vystavila fakturu do Německa opět za automobily. Inkasována na bankovní účet je 15. února 2010 za aktuální kurz ČNB 26,000 CZK/. Tedy faktura je vystavena na částku Kč. Protože firma neví, jak se bude vyvíjet měnový kurz CZK/ a nechce se vystavit kurzovnímu riziku, zajistí se pomocí devizového swapu se splatností jednoho měsíce. Pro devizový swap jsou potřebné k výpočtům následující údaje: SR CZK/ bid = 25,561, ask = 26,499, mid = 26,030 IR CZK (p. a.) depozitní = 6,20 %, zápůjční = 6,40 % IR EUR (p. a.) depozitní = 3,10 %, zápůjční = 3,20 % Po výpočtu swapové částky použijeme spotový kurz MID, tedy x 26,030 = Kč. Dále budeme pokračovat výpočtem SWAP RATE BID, tedy swapové sazby důležité k výpočtu swapového poplatku pro banku. Pro výpočet budeme vycházet z výše uvedeného vzorce. 44

45 (0,0620 0,0320) x 30/360 SWAP RATE bid = x 26, ,0320 x 30/360 = (0,025/1, ) x 26,030 = 0,065 CZK/ Swapovou sazbu BID jsme použili, protože česká firma promptně nakupuje cizí měnu a prodává ji až termínově, tj. v našem příkladě až za měsíc. Poplatek, který bude platit banka české firmě se vypočítá součinem 0,065 x = Kč. 4.4 Měnový swap (Currency swaps) Měnové swapy jsou swapy, u kterých dochází nejen ke směně úrokových plateb, ale i ke směně kapitálu (ke kterým se úrokové platby vztahují) denominovaných v různých měnách. Do měnových swapů se zařazují i swapy, které jsou de facto kombinací úrokových a měnových swapů. 35 Obchodování s tímto druhem swapu se datuje od roku V případě úrokových plateb měnového swapu můţe jít o tzv.: fixed to fixed swap - swap fixované úrokové sazby v jedné měně do fixované úrokové sazby ve druhé měně, fixet to floating swap swap fixované úrokové sazby v jedné měně do pohyblivé úrokové sazby v druhé měně, floating to floating swap swap pohyblivé úrokové sazby v jedné měně do pohyblivé úrokové sazby v druhé měně. Příklad 6: Měnový swap fixed to fixed Naše česká firma nakoupila 1. února 2010 na zahraničním (eurovém) kapitálovém trhu akcie společnosti, která je jejím dodavatelem materiálu. Hodnota nakoupených akcií byla v celkové částce Jelikož firma neměla dostatek volných finančních prostředků, vzala si zahraniční úvěr na tuto částku po dobu 10 let s úrokovými splátkami 8% p. a.. Směna této 35 DVOŘÁK, P. Finanční deriváty. 1. přepracované vyd. Praha : VŠE, 1995, s

46 splacení akcií kapitál z emitovaných akcií 8% úroky v přijaté hodnoty na domácí koruny na promptním trhu by vedla ke zvýšení rizika, že hodnota úvěru se při splácení v budoucnosti sníží. Proto bude výhodnější jak pro firmu, tak i pro bankovní instituci přistoupit k uzavření měnového swapu, kde budou obě úrokové sazby fixovány, tedy fixed to fixed swap. Úroková sazba swapového kontraktu bude 12 % p. a.. Půjde tedy o směnu 8% úroku z eurového úvěru za 12% úrok za uzavření pozice u českého bankovního zprostředkovatele. Nákladem této transakce budou pro českou firmu úrokové náklady ve výši hodnoty českých úroků za poskytnutí úvěru. Kurz k danému datu je stanoven ČNB na 26 Kč/ a směna swapového kontraktu bude probíhat v tomto kurzu i při vypořádání kontraktu. Současně vyžaduje česká firma pravidelné roční polhůtní splácení od swapového domu 8% úroky z hodnoty Obr. 6: Průběh měnového swapového kontraktu v průběhu splatnosti i v průběhu vypořádání Česká firma % úroky v CZK Kč + 8% úroky v swapový dům věřitelé Česká firma Kč swapový dům věřitelé Zdroj: vlastní vyobrazení 46

47 8% úroky v Příklad 7: Měnově úrokový swap fixed to floating Pokud bychom vzali v úvahu druhou variantu, a to swapy, které jsou v kombinaci měnových a úrokových, byla by situace ve vývoji průběhu kontraktu téměř stejná. Pro naše potřeby si vezmeme zadání z předchozího příkladů. Výměna kapitálu za Kč proběhne jako u měnového swapu. Avšak výměna úrokových sazeb je již v jednom bodě odlišná. Česká firma stále požaduje opět pravidelné roční polhůtní splácení 8% úrokové sazby z hodnoty , ale bankovní dealer kótuje nikoli pevnou, nýbrž pohyblivou úrokovou sazbu stanovenou centrální bankou. Pro českou firmu je vhodná pražská úroková sazba PRIBOR 6M + 1 procentní bod. Tento procentní bod je chápán jako poplatek za bonitní sazbu PRIBOR. Tyto rozdílné situace proti měnovému swapu si nyní zobrazíme v grafu. Obr. 7: Průběh úrokových plateb v měnově úrokovém swapu Česká firma 8% úroky z PRIBOR 6M + 1% v CZK swapový dům věřitelé Zdroj: vlastní vyobrazení Pozn.: Obdobně bychom mohli charakterizovat i uzavření swapového kontraktu floating to floating swap, kde bychom použili pro oba subjekty pohyblivou úrokovou míru. Pro českou firmu by šlo zase o úrokovou míru PRIBOR 36 a pro zahraniční, resp. pro swapový dům např. úrokovou sazbu EURIBOR 37. V tom samém případě by se mohli použít i jiné úrokové sazby, např. LIBOR 38, NYBOR 39, BRIBOR 40, vše záleží na měně, se kterou swapový partner realizuje kontrakt a na trhu, na kterém se obchod realizuje. Například: 36 PRIBOR Prague Interbank Offered Rate 37 EURIBOR Euro Interbank Offered Rate 38 LIBOR London Interbank Offered Rate 39 NYBOR New York Interbank Offered Rate 40 BRIBOR Bratislava Interbank Offered Rate 47

48 PRIBOR 6M + 1% v CZK Obr. 8: Průběh úrokových plateb pohyblivých úrokových sazeb měnového swapu Česká firma LIBOR 6M + 1% v PRIBOR 6M + 1% v CZK swapový dům věřitelé Zdroj: vlastní vyobrazení 4.5 Měnová opce (Currency option) S opcemi se obchoduje jak na burze, tak i na mimoburzovním OTC trhu. Počátek burzovních měnových opcí je v roce Mimoburzovní měnové opce se začali obchodovat jiţ dříve, na přelomu roku 1978 a Na rozdíl od předchozích operací je založena na smlouvě mezi vypisovatelem opce (writer), který se zavazuje neodvolat po stanovenou dobu svou nabídku, a držitelem opce (holder), který má právo od smlouvy odstoupit. Toto právo si držitel opce od vypisovatele kupuje za tzv. opční prémie. 41 Burzovní opce je v obchodování podobná měnovým futures. Obchoduje se zde také s minimálním poţadovaným mnoţstvím, jehoţ hodnota je ovšem na burze v Chicagu poloviční neţ tomu bylo u futures. Cena kupní měnové opce (OTC): C S rzm e X * d DM e d N N * * t 1 r * t 2 41 DURČÁKOVÁ, J.; MANDEL, M. Mezinárodní finance. 3. rozšířené a doplněné vyd. Praha : Management Press, 2007, s

49 Cena prodejní měnové opce (OTC): P X rdm e S * d ZM e d N N * * t 2 r * t 1 z toho: d 1 2 S ln r r * t DM ZM X 2 a d d * t 2 1 * t kde: C = cena kupní měnové opce P = cena prodejní měnové opce S = spotový kurz X = realizační kurz e = Eulerovo číslo r ZM = úroková míra zahraniční (základní) měny r DM = úroková míra domácí (vedlejší) měny t = čas do exspirace, vyjádřený jako desetinné číslo N(.) = distribuční funkce standardního normálního rozdělení volatilita V reálné situaci má proexportně orientovaná firma v případě uzavření opčních kontraktů dvě moţnosti, kterými jsou: nakoupit prodejní opce firma se nachází v long pozici nebo nakoupit kupní opce firma se nachází v short pozici. Tyto kontrakty se uzavírají z obavy z apreciace domácí měny u nákupu prodejní opce a z obavy z depreciace domácí měny u nákupu kupní opce. Proto si uvedeme na příkladech situace, které můţou v podnikatelské praxi nastat. 49

50 Příklad 8: Nákup prodejní opce Budeme vycházet z příkladu 1. Česká firma bude exportovat automobily do zahraničí, vystaví fakturu 11. ledna 2010 na se splatností 3 měsíce, aktuální kurz České spořitelny, a.s. (u které má vedený účet) je 26,195 CZK/. Česká firma nakoupí od České spořitelny, a. s., která má ve své nabídce v sekci měnové deriváty zahrnuty i měnové opce, prodejní opci v hodnotě ze splatností 3 měsíce a s aktuální i realizační cenou 26,195 CZK/. Opční prémie je stanovena bankou, uveďme např. 0,10 CZK/. V době splatnosti opce 11. dubna 2010 je kurz České spořitelny, a. s. 24,756 CZK/ a jedná se o apreciaci domácí české koruny. V tomto případě česká firma opci využije a prodá za 26,195 CZK/, tedy Kč. Ovšem po zaplacení opční prémie 0,10 CZK/ je prodejní kurz ve výši 26,095 CZK/ a výsledná hodnota pohledávky bude Kč. Z toho vyplývá, že opční prémie plynoucí pro banku je ve výši Kč. Kdyby česká firma neuzavřela svoji pozici nákupem prodejní opce, dostala by na promptním trhu Kč, což je o Kč méně. Kdyby došlo v době splatnosti k depreciaci domácí měny, např. na 26,30 CZK/ a opční kontrakt by byl obdobně uzavřen na 26,195 CZK/, nechala by firma opci propadnout a prodá raději hodnotu pohledávky na promptním trhu za kurz 26,30 CZK/ a vyinkasuje na svůj účet Kč. Lépe řečeno, prodá svoji pohledávku za kurz 26,20 CZK/, takže za Kč, protože opční prémii musí i tak zaplatit své bance. Příklad 9: Nákup kupní opce Česká firma si pro výrobu daných automobilů objednala např. ze Slovenska materiál pro další výrobu. Přijatá faktura byla vystavena 15. února 2010, splatná 2 měsíce, na celkovou sumu V den vystavení 15. února 2010 byl kurz ČNB 26,00 CZK/ a ke dni splatnosti 15. dubna 2010 byl kurz České spořitelny, a. s. 25,491 CZK/ (použit byl kurz devizy prodej). Opět byl uzavřen opční kontrakt v hodnotě Aktuální i realizační cena je 26,00 50

51 CZK/ a opční prémie je 0,10 CZK/, která se v případě kupní opce připočítává. V den splatnosti nastala apreciace. Faktura je vystavena na Kč. Jelikož domácí měna apreciovala, byla by úhrada z účtu české firmy ve výši Kč bez opční prémie. S opční prémií by bylo uhrazeno v kurzu 25, 591, tedy Kč, což je o více. I tak se vyplatí více opci neuplatnit a uhradit fakturu za aktuální promptní kurz. Firma tak ušetří Kč již po odpočtu opční prémie, která i v případě neuplatnění opce musí být splacena. Kdyby došlo v den splatnosti k depreciaci domácí měny dle kurzovního lístku České spořitelny, devizy prodej, např. 26,50 CZK/, hodnota faktury při vystavení, resp. přijetí českou firmou bude v hodnotě Kč. Opět se uzavře opční kontrakt s bankou a realizační cena bude 26,00 CZK/. V den splatnosti je hodnota přijaté faktury Kč. Opce je v tomto případe výhodná a uplatní se, avšak za kurz 26,10 CZK/, protože 0,10 CZK/ je opět opční prémie. Uhrazeno bude tudíž místo Kč jenom Kč a realizací kupní opce se ušetří na nákladech Kč. Měnová opce je při zajištění proti kurzovnímu riziku draţší neţ měnový forward, protoţe u měnové opce je moţné kdykoliv odstoupit od smlouvy a směnit podkladové aktivum (danou měnu) dle aktuálního promptního kurzu pokud je výhodnější, coţ u měnového forwardu moţné není a transakce se musí za kaţdých okolností uskutečnit. Dílčí závěr Obavy podnikatelských subjektů ze ztráty hodnoty svých aktiv jsou pochopitelné. Pokud není země součástí eurozóny, měly by se zajímat o pojištění svých pohledávek a závazků kvůli ztrátě hodnoty. Současná nabídka měnových finančních derivátů je zaloţena na jednom z pěti smluvních charakterů, a to z měnových forwards, měnových futures, měnových a devizových opcích a měnových swapů. Vše se odvíjí jen od subjektů, které se chtějí zabezpečit proti volatilitě měnového kurzu daných měnových párů, kterou si vyberou z moţností měnového hedgingu. 51

52 5. KOMPARACE MEZINÁRODNÍCH DAT TÝKAJÍCÍCH SE ZAJIŠTĚNÍ RIZIK NA SVĚTOVÝCH FINANČNÍCH TRZÍCH A V ČR V této části textu se budu zaobírat statistikami dostupných z výročních zpráv Banky pro mezinárodní zúčtování. Rozebrány budou postupně burzovní a mimoburzovní deriváty, poté se zaměřím konkrétně na měnové deriváty. Pro Českou republiku prozatím neexistuje ţádná instituce specializující na statistická data v oblasti finančních derivátů. Uvedená data budou zobrazena ve většině případů s ročním zpoţděním, protoţe výroční zprávy vycházejí kolem května aţ června dalšího roku. Tabulka 7: Nominální hodnoty burzovních finančních derivátů v bilionech USD Instrument Úrokové futures 26,769,6 18,732,3 20,622,6 Měnové futures 158,5 95,2 172,1 Akciové futures 1,100,0 650,5 962,4 Futures celkem 28,028,1 19,478,0 21,748,7 Úrokové opce 44,281,7 33,978,8 46,434,8 Měnové opce 132,7 129,3 146,8 Akciové opce 6,624,0 4,129,1 4,806,7 Opce celkem 51,038,4 38,237,3 51,388,3 Burzovní trh celkem 79,066,5 57,715,3 73,137,0 Zdroj: vlastní vyobrazení na základě dat BIS Quarterly Review, March Dostupné na: str Co se týká burzovních derivátů, jejich zastoupení představují futures kontrakty a opce. Z pohledu oblíbenosti převyšují opce o polovinu hodnotu kontraktů futures. Celkové mnoţství obchodů vyskytujících se na burzovním trhu se pohybuje v nominálních hodnotách za poslední tři roky od 57,700 do 79,100 bilionů USD, a opce samostatně od 38,200 do 51,300 bilionů USD. Kdybychom ještě rozdělili zastoupení podle podkladového aktiva, úrokové burzovní kontrakty tvoří největší obchodní podíl, následují je akciové kontrakty a aţ poté kontrakty měnové. Obchodování s měnovými futures nedosahují takových výsledků, jak by se dalo očekávat. Měnové futures dosahují v podílu na trhu v letech téměř shodných výsledků, které se pohybují v minimálním mnoţství do 1 %. Největšího podílu z celkových futures 52

53 kontraktů dosahuje ve stejném období úrokové futures, %, coţ představuje většinový podíl. Zbytek tvoří indexové futures kontrakty. U burzovních měnových opcí je situace v podstatě stejná jako u předchozího kontraktu. Zde dosahují nominální hodnoty měnových opcí podíl kolísající kolem 0,5 % z celkového mnoţství standardizovaných opcí. Opět nejvyššího podílu dosahují úrokové opce, které se pohybují kolem 90 % z celkových opcí. Obr. 9: Mimoburzovní deriváty rozdělené dle rizikové kategorie v nominálních hodnotách uvedených let 100% 80% 60% 40% 20% 0% Měnové kontrakty Úrokové kontrakty Akciové kontrakty Komoditní kontrakty Úvěrové kontrakty Ostatní Zdroj: vlastní vyobrazení na základě dat BIS Quarterly Review, December Dostupné na: str Počet objemů derivátových kontraktů dle podkladového aktiva od roku 2007 s převahou ovládli úrokové deriváty, které patří k nejoblíbenějším druhům zajištění. Z celkového mnoţství finančních derivátů je právě 70 % obsaţeno v obchodování s úrokovými podkladovými aktivy. Je to způsobeno tím, ţe většina subjektů se zaměřuje pouze na domácí finanční trh a nezaobírá se mezinárodním obchodním stykem, který se můţe zdát nákladnějším a méně atraktivním pro menší domácí podnikatelské subjekty. Měnovými podkladovými aktivy je dosahováno kolem 10 % z celkového počtu objemů. 53