V červenci akcie vyrostly kolem 1,28 % v koruně, dluhopisy stagnovaly o Světový akciový trh v červenci připsal 1,28 % v CZK. Od

Transkript

1 V USA pozitivní překvapení, Evropa stagnuje červenec 2014 Autoři: Ing. Tomáš Tyl Schválil: Ing. Vladimír Fichtner 20. srpna 2014 Výsledková sezona v USA ve znamení pozitivních překvapení, v Evropě nic moc Americká ekonomika za 2Q solidně rostla o 4 %. 73 % společností z S&P překonalo očekávání zisků. 64 % překonalo očekávání ohledně tržeb. o Růst zisků za 2Q byl 8,4 %. Tržby rostly o 4,3 %. Evropa stagnovala o Německé a italské HDP kleslo kvartálně o 0,2 %. o Francie a ČR zaznamenaly nulový růst. o Velká Británie, Španělsko a Nizozemí rostlo (0,8 %, 0,6 % a 0,5 %). o V Evropě rostly zisky (11,8 %, ale klesly tržby 1,6 %). Jen 50 % společností překonalo očekávání. Podvážení Evropy v portfoliích se nám vyplatilo. Evropa je na tom stále hůře než USA. Proto v převažování USA pokračujeme. V červenci akcie vyrostly kolem 1,28 % v koruně, dluhopisy stagnovaly o Světový akciový trh v červenci připsal 1,28 % v CZK. Od o o o začátku roku je to růst 8,65 %. Výnosy státních dluhopisů za celý měsíc mírně poklesly. České státní dluhopisy poklesly o -0,04 % (od začátku roku trh připsal 5,29 %). V červenci oslabovala koruna proti dolaru o 2,5 % a proti EUR o 0,44 %. Měnový vývoj pomáhal zahraničním investicím umazat ztráty. o Doporučené akciové fondy v červenci připsaly - 0,8 2 %. Námi doporučený dluhopisový fond korporátních dluhopisů červenci poklesl o -0,37 %. Od začátku roku připsal 3,93 % Vývoj měn Růst zisků a tržeb amerických akcií Vývoj tříd aktiv Hodnota Indexu = 100 % 130% 125% 120% 115% 110% 105% 100% 95% 90% 85% 80% Hotovost ČR (CZK) Dluhopisy ČR (CZK) Vývoj akciových trhů Světové akcie (CZK) 122% 107% 101% Kurz 28,00 26,00 24,00 22,00 20,00 18,00 16,00 6,61 % 5,65% Hodnota Indexu = 100 % 135% 125% 115% 105% 95% 85% 75% 123,8% 122,9% 122% CZK/USD CZK/EUR S&P 500 (CZK) MSCI Europe (CZK) MSCI World (CZK) MSCI EM (CZK) 1

2 Obsah V USA POZITIVNÍ PŘEKVAPENÍ, EVROPA STAGNUJE ČERVENEC OBSAH KOMENTÁŘ K VÝVOJI NA TRZÍCH ČERVENEC DRUHÝ KVARTÁL V USA BYL VE ZNAMENÍ POZITIVNÍCH PŘEKVAPENÍ SITUACE V EVROPĚ JE HORŠÍ, NEŽ SE ČEKALO TŘÍDY AKTIV ZA POSLEDNÍ ROK PŘINESLY SVĚTOVÉ AKCIOVÉ TRHY PRŮMĚRNÝ VÝNOS PŘES 22 % AKCIOVÉ TRHY V LOKÁLNÍCH MĚNÁCH ZTRÁCELY KORUNA V ČERVENCI OSLABILA PROTI EUR I PROTI USD V ČERVENCI SAZBY ZŮSTALY NÍZKÉ DOPADY NA PORTFOLIO V ČERVENCI SE FONDY POHYBOVALY KOLEM 0 % AKCIOVÉ TITULY DLUHOPISOVÁ SLOŽKA DLUHOPISY V ČERVENCI POKRAČOVALY V RŮSTU TABULKOVÁ ČÁST PUBLIKACE FICHTNER S.R.O Důležité upozornění Tato publikace má pouze analytický a informativní charakter a je určena pro interní potřeby konzultantů Fichtner s.r.o. Analýza a její závěry jsou platné k , ale vzhledem k poměrně bouřlivému vývoji na finančních trzích může ze dne na den dojít k její neaktuálnosti. Tato analýza nemůže a ani nemá za cíl postihnout všechny aspekty investování a finančního plánování. Jejím cílem je to, aby pro profesionálního konzultanta byla rozumným vodítkem při jeho práci s klienty. Zásadně nedoporučujeme samostatně používat jakékoli závěry z analýzy. Všechny závěry je nutné realizovat v souladu s finančním plánem Fichtner s.r.o. a po přímé osobní nebo telefonické poradě s finančním konzultantem Fichtner s.r.o. Jakékoli odhady výnosů nebo údaje o minulých výnosech nejsou zárukou budoucích výnosů. Za jakoukoli ztrátu, která by investorovi mohla vzniknout použitím informací uvedených pouze v této publikaci bez respektování finančního plánu Fichtner s.r.o. a bez porady s konzultantem Fichtner s.r.o., nelze uplatňovat nároky na náhradu případné ztráty nebo škody. 2

3 2. Komentář k vývoji na trzích červenec Druhý kvartál v USA byl ve znamení pozitivních překvapení Za druhý kvartál vyrostlo americké HDP o 4 %. Jednalo se o pozitivní překvapení i přes to, že po slabém 1. kvartále se výrazně lepší výsledek v 2Q očekával. Na dobrou situaci v USA ukazuje i výsledková sezona, kdy 73 % společností z indexu Amerických akcií S&P (k 7. 8.) překonalo očekávání zisků. 64 % překonalo očekávání ohledně tržeb. Graf č Kvartální růst HDP Růst zisků amerických akcií za 2Q byl 8,4 %. To překonalo i odhad z počátku tohoto kvartálu (30. 3.), kdy analytici očekávali 6,4 %. Analytici mají obvykle na začátku kvartálu optimističtější předpoklady a s tím, jak se ukazuje realita, se výsledky revidují směrem dolů. Proto není obvyklé, že je skutečný růst zisků lepší než odhad růstu ze začátku kvartálu. V tomto případě se naplňuje odhad UBS, o kterém jsme diskutovali na konci roku 2013, že v roce 2014 budou na straně zisků spíše pozitivní překvapení. Hlavním důvodem je to, že analytici jsou v současné geopolitické situaci preventivně opatrnější ve svých odhadech. Graf č zisků. Srovnání odhadů růstu zisků z počátku a konce kvartálu a skutečný růst 3

4 Zdroj: Tržby rostly o 4,3 %, což byl nejlepší výsledek od roku Samotný růst zisků nemusí být tak pozitivní, pokud není doprovázen růstem tržeb. Růst zisků může být způsoben poklesem nákladů, takový růst však není dlouhodobě udržitelný. Pokud je však růst zisků způsoben růstem sazeb, jde o zdravou formu růstu. Graf č Růst zisků a tržeb akcií USA Zdroj: 4

5 2.2. Situace v Evropě je horší, než se čekalo Na rozdíl od USA je situace v Evropě horší. Ekonomika Evropy stagnovala a některé země (Itálie pokles o 0,2 %) se opět vrátily do recese. Ekonomický pokles zaznamenalo také Německo. Česká republika spolu s Francií stagnovaly. Několik států zaznamenalo slabý růst (Velká Británie 0,8 %, Španělsko 0,6 % a Nizozemí rostlo o 0,5%). Situaci nepřidala ani aktuální situace na Ukrajině a sankce vůči Rusku, které budou mít na HDP evropských zemí zřejmě negativní dopad. Růst zisků v Evropě je rovněž slabší, než se očekávalo. Odhad růstu zisků za rok 2014 byl na konci roku kolem 13 %, postupně nyní byl revidován na polovinu. Zatímco v USA došlo k revizi hlavně v prvním kvartále a pak došlo naopak k revizi směrem vzhůru, v Evropě očekávání postupně klesala. Graf č Odhady růstu zisků za roce 2014 Zdroj: Za 2Q překonalo v Evropě očekávání ohledně zisků pouze 50 % společností, podobně na tom byly tržby. To je podstatně slabší výsledek než v USA. Růst zisků za 2Q byl sice 11,8 %, ale tržby klesly o 1,6 % (výsledek zatím 178 společností z indexu Stoxx 600). Stagnující tržby ukazují na to, že Evropa stále růst nenastartovala. V podobném duchu se nesou i další ekonomické indikátory. V portfoliích jsme začali převažovat USA v roce 2012 po té, co se ukazatele Evropy a USA začaly radikálně rozcházet. 5

6 Jeden z důvodů byla průmyslová produkce. Zatímco USA od krize rostla, v Evropě se průmyslová produkce zastavila a začala klesat. Od té doby se toho příliš nezměnilo. Od začátku roku řada analytických domů a analytiků upřednostňuje Evropu nad USA. Důvodem jsou především nižší valuace. Díky vývoji akcií jsou z hlediska valuačních ukazatelů, jako je P/E nebo dividendový výnos, evropské akcie atraktivnější. My jsme i v této situaci převažovali USA. Důvodem je náš konzervativní přístup. Zatímco USA od krize v roce 2009 stále rostou, Evropa si prošla recesí. Z té se v minulém roce dostala, ale stále stagnovala. Investice do Evropy byla a stále je sázka na to, že zde začne oživení. Pokud však nenastane, na evropské akcie to mohlo mít negativní vliv. To byl pro nás důvod, proč jsme více sázeli na jistější USA. V posledním kvartále se tento scénář naplnil a evropské akcie za poslední dva měsíce silně ztrácely. Nám se konzervativní přístup v tomto případě vyplatil. 6

7 2.3. Třídy aktiv za poslední rok přinesly světové akciové trhy průměrný výnos přes 22 % Graf č Vývoj hlavních tříd aktiv z pohledu korunového investora za poslední rok Hodnota Indexu = 100 % 130% 125% 120% 115% 110% 105% 100% 95% 90% 85% 80% 122% 107% 101% Hotovost ČR (CZK) Dluhopisy ČR (CZK) Světové akcie (CZK) Za posledních 12 měsíců akcie i dluhopisy v korunách rostly. Akciové investice Do konce července na roční periodě v CZK akcie přinesly výnos 22 %. Na akciové trhy je to slušný výsledek. V dolarovém vyjádření akcie vynesly 16 %. Dluhopisové investice Index českých státních dluhopisů přinesl výnos 7 %. To je vzhledem k aktuálním výnosům hodně. Velká část tohoto výnosu přišla v roce 2014 se snižováním sazeb. Hotovost (Peněžní trh) Za poslední rok vydělal peněžní trh 1 %. Meziroční inflace, měřená přírůstkem CPI, od července 2013 do července 2014 se vyhoupla na 0,5 %. V červenci ceny rostly o 0,2 %. 7

8 V červenci dopadly jednotlivé třídy aktiv následovně: Třída aktiv Výnos za 1 měsíc Od začátku roku Hotovost 0,08% 0,58% Dluhopisy -0,04% 5,29% Akcie (CZK) 1,28% 8,65% Výnos hotovosti odpovídá úrokové sazbě spořicích účtů a je kolem 1 % p. a. (a dani 15 % ze zisku). V průběhu července akciový trh vzrostl o 1,28 % v korunách. České státní dluhopisy v červenci odepsaly -0,04 %. 8

9 Graf č Akciové trhy v lokálních měnách ztrácely Vývoj indexu trhů celého světa, USA, Evropy a Emerging Markets v CZK Hodnota Indexu = 100 % 135% 125% 115% 105% 95% 85% 75% 123,8% 122,9% 122% S&P 500 (CZK) MSCI World (CZK) MSCI Europe (CZK) MSCI EM (CZK) V červenci celý trh v CZK připsal 1,28 % (v EUR 0,84 %). Americké akcie v koruně vynesly 1,04 %, to znamenalo dolarový pokles o -1,44 %. Evropské akcie ztratily -1,11 % v koruně (v EUR to bylo -1,54 %). Rozvíjející se trhy jako celek zhodnotily o 4,5 % v CZK, což v USD znamenalo výnos 1,93 %. Index PX, který sleduje českou burzu, ztratil -5,2 %. Od začátku roku se opět opakuje to, co minulý rok České akcie za trhem zaostávají. Indexy Měna Kurz 1m změna 3m změna 6m změna 1Y změna YTD MSCI AC World CZK 3912,80 1,28% 6,83% 10,66% 22,46% 8,65% S&P 500 TR CZK 99776,56 1,04% 7,00% 10,42% 22,94% 9,06% MSCI Europe CZK 4770,27-1,11% 0,92% 6,67% 22,58% 5,07% MSCI EMU (Eurozona) CZK 4111,49-2,95% -1,34% 4,62% 22,82% 2,58% MSCI Emerging markets CZK 9151,86 4,50% 12,55% 17,19% 21,83% 12,07% PX 5O CZK 956,70-5,20% -5,31% -3,42% 4,06% -3,27% 9

10 2.5. Koruna v červenci oslabila proti EUR i proti USD Následující graf ukazuje vývoj CZK k EUR a USD na roční periodě. Graf č Měnový vývoj za poslední rok 28,00 26,00 Kurz 24,00 22,00 20,00 18,00 16,00 6,61 % 5,65% CZK/USD CZK/EUR Měny Kurz 1m změna 3m změna 6m změna 1Y změna YTD CZK/USD 20,61 2,52% 3,93% 1,28% 5,65% 3,58% CZK/EUR 27,57 0,44% 0,42% 0,25% 6,61% 0,53% USD/EUR 1,34-2,03% -3,38% -1,02% 0,91% -2,95% Euro v červenci posílilo o 0,44 %. Koruna proti němu oslabila z 27,45 na 27,57 CZK/EUR. Na roční periodě eurové investice připsaly 6,61 % z titulu měny díky intervencím. Koruna oslabila díky výstupům červencového zasedání ČNB. Nedošlo sice k novým intervencím, ale ČNB oznámila, že neukončí intervence do roku V průběhu července dolar posílil o 2,52 %. Koruna oslabila z 20,1 na 20,61 na. Na roční periodě dolar posílil o 5,65 %. Posílení dolaru proti USD a EUR pomohlo akciovým investorům. 10

11 2.6. V červenci sazby zůstaly nízké V červenci roku 2014 zůstaly sazby nízké. Dle prognózy ČNB by se sazby měly zvedat až v roce V červnu snižovala ECB základní sazbu o 0,1 %. Graf č Základní úrokové sazby FED, ECB a ČNB 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% FED f.r. ECB key ČNB 2T repo PRIBOR 6M je aktuálně na úrovni 0,42 % a Euribor 0,31 %. Mezibankovní sazby již více než rok zůstávají na nízkých hodnotách. Peněžní trh Měna Dnes Před 1M Před 3M Před 6M Před 1Y Eurodolar 6M USD 0,36% 0,36% 0,41% 0,41% 0,42% EURIBOR 6M EUR 0,31% 0,30% 0,44% 0,39% 0,34% PRIBOR 6M CZK 0,42% 0,42% 0,44% 0,48% 0,59% 11

12 V červnu hypoteční sazby pokračovaly v poklesu. Aktuální známá hodnota průměrného Hypoindexu 1 je 2,76 %. Hodnoty pro jednotlivé fixace ukazuje následující tabulka. Sazby jsou průměrné avizované bankami po odfiltrování nejvyšších hodnot. V řadě případů je možné se dostat na sazby nižší, než jsou uvedené v tabulce (proto je Hyponidex počítaný z realizovaných sazeb nižší). Nižší sazby však nelze garantovat. Sazby Měna Dnes Před 1M Před 3M Před 6M Před 1Y Hypoindex - All CZK 0,00% 2,76% 2,88% 3,08% 3,00% Hypoindex - 1 rok CZK 0,00% 3,79% 3,91% 4,04% 3,90% Hypoindex - 3 roky CZK 0,00% 2,93% 3,05% 3,18% 3,02% Hypoindex - 5 let CZK 0,00% 2,96% 3,08% 3,21% 3,03% Hypoindex - 10 let CZK 0,00% 3,75% 3,87% 4,00% 3,98% Zdroj: pro všechny sazby, data hypotečního oddělení V červenci výnosy českých státních dluhopisů pokračovaly v poklesu a dostaly se na nové dno (pod hodnoty, na kterých byly loni v květnu). Na konci července byl výnos 10 letého dluhopisu 1,49 %. ČR si stále půjčuje levněji než USA, kde je sazba 10 letého dluhopisu 2,58 %. Index Českých státních dluhopisů od začátku roku připsal 5,29 %. Za měsíc červen jeho hodnota stagnovala. Výnosy dluhopisů s vysokým výnosem a dluhopisy rozvíjejících se zemí rovněž zaznamenaly mírný pokles. Sazby Měna Dnes Před 1M Před 3M Před 6M Před 1Y 10 Y Treasury notes USD 2,58% 2,57% 2,67% 2,67% 2,58% ML Eu Gov. Bond EUR 2,16% 2,28% 2,61% 3,02% 3,10% ML Global High Yield USD 5,75% 5,71% 5,94% 6,31% 6,75% ML Emerging Markets Bond USD 7,08% 7,04% 7,50% 8,63% 8,35% Hypoindex - All CZK 2,76% 2,76% 2,88% 3,08% 3,00% ML Czech Gov. Bond CZK 1,49% 1,55% 2,00% 2,43% 2,23% 1 Data jsou známá s měsíčním zpožděním. 12

13 3. Dopady na portfolio Kapitola popisuje, jaké dopady měly události na trzích na naše portfolia V červenci se fondy pohybovaly kolem 0 % Fond pro pravidelné investice v CZK zhodnotil o 0,44 % Naším hlavním fondem pro pravidelné investice je fond Franklin Mutual Global Discovery. Fondy Měna 1M Změna Měna fondu CZK Franklin Mutual Global Discovery EUR 0,00% 0,44% Templeton Growth EUR -0,28% 0,16% MSCI AC World EUR 0,84% 1,28% V červenci fond Franklin Mutual Global Discovery vzrostl o 0,44 % v koruně a zaostal tak za indexem. Fondy Svět Měna Kurz 1m změna 3m změna 6m změna 1Y změna YTD Franklin Mutual Global Discovery EUR 16,53 0,00% 3,83% 5,15% 11,39% 3,96% Templeton Growth EUR 14,39-0,28% 2,42% 6,83% 14,03% 5,04% MSCI AC World EUR 141,92 0,84% 6,38% 10,38% 14,86% 8,08% 13

14 Akciové fondy pro rentiéry portfolio v červenci zůstalo na 0 % Fondy pro rentiéry jsou určeny pro klienty, kteří mají více než 10 mil. CZK. Některé dostupné fondy nejsou registrovány k prodeji v ČR. Evropské portfolio pro rentiéry v EUR odepsalo -2,55 % (v CZK ztráta -2,12 %). Americké portfolio prodělalo - 1,96 % v USD, v koruně to znamenalo výnos 0,52 %. Rizikovější akciové portfolio vzrostlo o 0,67 % v EUR, (v koruně růst o 1,11 %). Korunový výnos celého portfolia fondů byl 0 %, což je na podobné úrovni jako index. Fondy Měna 1M Změna Výnos indexu Evropské fondy - Rentiéři Měna Měna Fondu CZK CZK Franklin Mutual European EUR -3,12% -2,69% -1,11% BlackRock Funds - European EUR -2,40% -1,97% -1,11% SSgA EMU Alpha Equity Fund EUR -4,09% -3,67% -2,95% BlackRock Funds - Euro-Markets EUR -4,45% -4,03% -2,95% SSgA Europe Index Fund EUR -1,58% -1,15% -1,11% Evropské portfolio EUR -2,55% -2,12% -1,57% Americké portfolio - Rentiéři Měna Měna Fondu CZK Pioneer US Fund CZK -2,45% -2,45% -1,44% Pioneer US Research USD -2,05% 0,42% 1,04% Threadneedle American Select USD -0,91% 1,59% 1,04% Berkshire Hathaway USD -0,89% 1,61% 1,04% Vanguard Total Stox Index - VTI USD -1,74% 0,74% 1,04% Americké portfolio USD -1,96% 0,52% 0,73% Rizikové portfolio - Rentiéři Měna Měna Fondu CZK Perkins US Strategic Value USD -2,53% -0,07% -1,45% Franklin Smal Mid Cap Growth EUR -2,28% -1,85% -1,97% Invesco Japanese Equity Core Fund USD 0,00% 2,52% 3,12% JPM Emerging Markets Equity USD 1,61% 4,17% 4,50% Russell Emerging Markets Fund USD 1,29% 3,85% 4,50% Rizikové portfolio EUR 0,67% 1,11% 0,96% Fondy pro rentiery - Neutrální alokace CZK 0,00% 0,00% 0,20% 14

15 Akciová inteligentní portfolia portfolio v červenci pokleslo o -0,78 % Evropské portfolio v EUR odepsalo -2,83 %(v CZK ztráta -2,4 %). Americké portfolio prodělalo -2,96 % v USD, v koruně to znamenalo pokles o -0,51%. Rizikovější akciové portfolio pokles o -0,19% v EUR, (v koruně růst o 0,25 %). Korunový ztráta celého portfolia fondů byla -0,78 % což je na úrovni indexu. Slabší výsledek zaznamenaly především evropské akciové fondy. Fondy Měna 1M Změna Výnos indexu Evropské portfolio Inteligentního investora Měna Měna Fondu CZK CZK Franklin Mutual European EUR -3,12% -2,69% -1,11% ING Euro High Dividend EUR -3,76% -3,34% -2,95% Parvest Europe Dividend EUR -1,32% -0,89% -1,11% Evropské portfolio Inteligentního investora EUR -2,83% -2,40% -1,57% Americké portfolio inteligentního investora Měna Měna Fondu CZK CZK Pioneer US Fund CZK -2,45% -2,45% -1,44% Pioneer US Research USD -2,05% 0,42% 1,04% ParvestUSA USD -2,01% 0,46% 1,04% Americké portfolio inteligentního investora USD -2,96% -0,51% 0,22% Rizikovější portfolio inteligentního investora Měna Měna Fondu CZK CZK Pioneer US Mid Cap Value USD -3,43% -0,99% -1,45% Franklin Smal Mid Cap Growth EUR -2,28% -1,85% -1,97% Parvest Japan EUR 1,34% 1,78% 3,12% Templeton Asian Growth USD 2,64% 5,23% 5,99% Templeton Latin America USD -0,82% 1,69% 3,59% Pioneer Emerging Europe EUR -4,49% -4,07% -1,67% Rizikovější portfolio inteligentního investora EUR -0,19% 0,25% 0,73% Inteligentní portfolia - Neutrální alokace CZK -0,78% -0,78% -0,09% 15

16 3.2. Akciové tituly Akciové tituly ve wealth protection portfoliu v červenci přinesly výnos 1,42 % v koruně Následující tabulka ukazuje výnos akcií ve Wealth protection a Growth portfoliu. Akcie Dividenda Kurz 1M změna 1M Div Yield TR 1M (Loc) TR 1M (CZK) General Electric 25,15-4,30% 0,00% -4,30% -1,89% Apple 95,57 2,84% 0,00% 2,84% 5,43% Johnson & Johnson 100,09-4,33% 0,00% -4,33% -1,92% Novartis AG 86,94-3,97% 0,00% -3,97% -1,54% Western Union 17,47 0,75% 0,00% 0,75% 3,29% Wells Fargo 50,90-3,16% 0,00% -3,16% -0,72% Bank of NY 0,17 39,04 4,16% 0,39% 4,62% 7,25% Akcie průměrný výnos -1,14% 0,06% -1,08% 1,42% Akcie v dolaru prodělaly -1,08 % (růst o 1,42 % v CZK). Akcie rostly o něco lépe než americký trh (americké akcie vynesly 1,04 % v Koruně). Následující tabulka ukazuje tituly v dividendovém portfoliu. Akcie Dividenda Kurz 1M změna 1M Div Yield TR 1M (Loc) TR 1M (CZK) Exelon Corporation 31,08-14,80% 0,00% -14,80% -12,65% Chevron 129,24-1,00% 0,00% -1,00% 1,49% Pfizer 0,26 28,70-3,30% 0,74% -2,43% 0,04% Vodafone 1,26 33,22-0,51% 3,20% 3,26% 5,86% HCN 63,63 1,53% 0,00% 1,53% 4,09% RDS 30,80 1,85% 0,00% 1,85% 4,42% VIV 18,77 5,04% 0,00% 5,04% 7,69% Procter and Gamble 0,64 77,32-1,62% 0,70% -0,80% 1,71% McDonald 94,56-6,13% 0,00% -6,13% -3,77% Sanofi 52,27-1,69% 0,00% -1,69% 0,79% Unliver 41,13-6,01% 0,00% -6,01% -3,64% Dividendové tituly - výnos -2,42% 0,42% -1,93% 0,55% Dividendové tituly v korunách přinesly 0,55 %, což byl horší výsledek, než výsledek celého světa. 2 Od 3 mil. Kč majetku v akciových strategiích. 16

17 Tituly pro portfolia wealth protection a dividendové tituly: Akcie Ticker Doporučení Div. Yield Upside Downside Aktuální cena Fair Value Ecomonic Moat Apple Inc AAPL Buy 2,0% -9,91% -38% 96,21 87 Narrow Bank of New York Mellon Corp BK Hold 1,8% 2,04% -23% 38,11 39 Wide Berkshire Hathaway Inc Class B BRK.B Hold 0,0% 17,65% -16% 128, Wide Chevron Corp CVX Buy 3,3% 1,01% -16% 130, Narrow ebay Inc EBAY Buy 0,0% 25,00% -5% 50,59 63 Wide Express Scripts ESRX Hold 0,0% 31,58% -12% 67,34 89 Wide Exelon Corp EXC Sell 3,8% 21,95% -19% 32,76 40 Wide General Electric Co GE Hold 3,3% 8,70% -14% 26,75 29 Wide Health Care REIT, Inc. HCN Hold 5,0% 4,17% -17% 63,16 66 Narrow Johnson & Johnson JNJ Hold 2,7% -2,91% -17% 102,43 99 Wide McDonald's Corporation MCD Buy 3,2% 6,38% -7% Wide National Oilwell Varco, Inc. NOV Hold 2,2% -1,96% -27% 84,51 83 Wide Novartis AG ADR NVS Hold 3,0% -8,26% -21% 90,19 83 Wide Procter & Gamble Co PG Buy 3,2% 9,89% -9% 81,03 89 Wide Royal Dutch Shell PLC ADR Class A RDS.A Sell 4,6% -18,03% -24% 82,69 68 Narrow Sanofi ADR SNY Buy 3,7% 23,46% -9% 51,56 64 Wide Unilever PLC ADR UL Buy 3,5% -1,96% -17% 45,09 44 Wide Vivendi SA VIVEF Hold 5,8% 15,30% -100% 23,88 28 Narrow Vodafone Group PLC ADR VOD Hold 6,9% 9,89% -5% 33,52 37 Narrow Wells Fargo & Co WFC Hold 2,7% -2,91% -22% 51,37 50 Narrow Western Union Company WU Sell 2,9% 26,58% -16% 17,41 22 Wide ebay Inc EBAY Buy 0,0% 25,00% -5% 50,59 63 Wide Doporučení: Buy znamená doporučení přikoupit, Hold znamená doporučení neprovádět žádnou akci, doporučení sell znamená prodat. Div. Yield Dividendový výnos Upside potenciální výnos v případě dosažení Fair Value Downside maximální propad, pokud by se akcie propadla na hodnotu nejnižšího dna Fair Value Férová hodnota akcie dle analýzy společnosti Morningstar v případě US titulů. V případě CZ titulů jde o průměrnou cílovou cenu analytiků (zdroj iponit.cz) 17

18 Spekulativní tituly vynesly v CZK v průměru 0,95 % Následující tabulka ukazuje výnos spekulativních akcií v portfoliu v CZK po započtení dividendového výnosu: Akcie Dividenda Kurz 1M změna 1M Div Yield TR 1M (Loc) TR 1M (CZK) Ford Motors 0,13 17,02-1,28% 0,62% -0,55% 1,96% Daimler 61,88-9,53% 0,00% -9,53% -7,25% Ebay 52,80 5,47% 0,00% 5,47% 8,13% Spekulativní tituly - výnos -1,78% 0,21% -1,54% 0,95% Spekulativní portfolio v červenci ztratilo -1,54 %. V korunách to byl zisk 0,95 %. Tituly do spekulativních portfolií Akcie Ticker Doporučení Div. Yield Upside Downside Aktuální cena Fair Value Ecomonic Moat Daimler DDAIF Hold 3,4% -23,22% -100% 91,63 70 narrow Ford Motors F hold 2,9% 41,00% -19% 17,73 25 none Doporučení: Buy znamená doporučení přikoupit, Hold znamená doporučení neprovádět žádnou akci, doporučení sell znamená prodat. Div. Yield Dividendový výnos Upside potenciální výnos v případě dosažení Fair Value Downside maximální propad, pokud by se akcie propadla na hodnotu nejnižšího dna Fair Value Férová hodnota akcie dle analýzy společnosti Morningstar v případě US titulů. V případě CZ titulů jde o průměrnou cílovou cenu analytiků (zdroj iponit.cz) 18

19 3.3. Dluhopisová složka dluhopisy v červenci pokračovaly v růstu Světové korporátní dluhopisy ztratily -0,37 % V červenci fond Pioneer Strategic Income poklesl o -0,37 %. Od začátku roku fond přinesl 3,93 %. Fondy a indexy Měna Kurz 1m změna 3m změna 6m změna 1Y změna YTD Pioneer Strategic Income CKZ 1386,38-0,37% 0,94% 3,27% 5,44% 3,93% Pioneer Euro Strategic Bond CKZ 1414,19 0,17% 1,77% 3,97% 6,81% 4,54% Index ML Czech Gov. Bond CZK 344,72-0,04% 2,23% 4,41% 6,53% 5,29% Rizikovější dluhopisové portfolio rentiérů v koruně zhodnotilo o 0,19 % Dluhopisy s vysokým výnosem v červenci rostly o 1,63 % v koruně. Dluhopisy rozvíjejících se trhů v koruně připsaly 2,37 %. Komodity ztratily -2,35 % v koruně. Celkově portfolio v červenci v koruně vyrostlo o 0,19 % v CZK. Fondy Měna 1M Změna Rizikovější dluhopisy - Rentiéři Měna Měna fondu CZK AB Global High Yield Bond USD -0,87% 1,63% Templeton Emerging Market Bond USD -0,15% 2,37% CS Comodity USD -4,75% -2,35% Rizikovější dluhopisy - Rentiéři USD -2,28% 0,19% Rizikovější dluhopisové portfolio inteligentního investora v koruně zhodnotilo o 0,08 % Dluhopisy s vysokým výnosem v červenci rostly o 1,36 % v koruně. Dluhopisy rozvíjejících se trhů v koruně připsaly 2,37 %. Komodity ztratily -2,35% v koruně. Celkově portfolio v červenci vyrostlo o 0,08 % v CZK. Rizikovější dluhopisy - inteligentní portfolio Měna fondu CZK Pioneer Global High Yield USD -1,13% 1,36% Templeton Emerging Market Bond USD -0,15% 2,37% CS Comodity USD -4,75% -2,35% Portfolio rizikovějších dluhopisů USD -2,38% 0,08% 19

20 4. Tabulková část Tabulková část zobrazuje hodnoty námi sledovaných důležitých indexů a produktů, které sledujeme, nebo doporučujeme pro investování prostředků Měny Měny Kurz 1m změna 3m změna 6m změna 1Y změna YTD CZK/USD 20,61 2,52% 3,93% 1,28% 5,65% 3,58% CZK/EUR 27,57 0,44% 0,42% 0,25% 6,61% 0,53% USD/EUR 1,34-2,03% -3,38% -1,02% 0,91% -2,95% Peněžní trh Peněžní trh Měna Dnes Před 1M Před 3M Před 6M Před 1Y Eurodolar 6M USD 0,36% 0,36% 0,41% 0,41% 0,42% EURIBOR 6M EUR 0,31% 0,30% 0,44% 0,39% 0,34% PRIBOR 6M CZK 0,42% 0,42% 0,44% 0,48% 0,59% Klíčové sazby Měna Dnes Před 1M Před 3M Před 6M Před 1Y FED f.r. USD 0,25% 0,25% 0,25% 0,25% 0,25% ECB key EUR 0,15% 0,15% 0,25% 0,25% 0,50% ČNB 2T Repo CZK 0,05% 0,05% 0,05% 0,05% 0,05% Spořicí účty Měna Dnes Před 1M Před 3M Před 6M Před 1Y ING Konto CZK 1,00% 1,00% 1,00% 1,00% 1,20% Zuno CZK 1,00% 0,00% 1,00% 1,00% 1,00% Dluhopisový trh Dluhopisy Sazby Měna Dnes Před 1M Před 3M Před 6M Před 1Y YTD 10 Y Treasury notes USD 2,58% 2,57% 2,67% 2,67% 2,58% 3,04% ML Eu Gov. Bond EUR 2,16% 2,28% 2,61% 3,02% 3,10% 3,31% ML Global High Yield USD 5,75% 5,71% 5,94% 6,31% 6,75% 6,31% ML Emerging Markets Bond USD 7,08% 7,04% 7,50% 8,63% 8,35% 7,94% Hypoindex - All CZK 2,76% 2,76% 2,88% 3,08% 3,00% 3,09% ML Czech Gov. Bond CZK 1,49% 1,55% 2,00% 2,43% 2,23% 2,20% Fondy a indexy Měna Kurz 1m změna 3m změna 6m změna 1Y změna YTD Pioneer Strategic Income CKZ 1386,38-0,37% 0,94% 3,27% 5,44% 3,93% Pioneer Euro Strategic Bond CKZ 1414,19 0,17% 1,77% 3,97% 6,81% 4,54% Rizikovější dluhopisy - inteligentní portfolio Měna Kurz 1m změna 3m změna 6m změna 1Y změna YTD Pioneer Global High Yield USD 117,96-1,13% 1,30% 4,60% 7,81% 4,64% Templeton Emerging Market Bond USD 13,45-0,15% 3,22% 6,92% 5,74% 3,14% CS Comodity USD 81,21-4,75% -6,71% 1,88% 0,57% 1,07% Portfolio rizikovějších dluhopisů USD -2,38% -1,52% 3,98% 4,50% 2,91% Rizikovější dluhopisy - Rentiéři Měna Kurz 1m změna 3m změna 6m změna 1Y změna YTD AB Global High Yield Bond USD 13,70-0,87% 0,74% 4,10% 8,04% 4,42% Templeton Emerging Market Bond USD 13,45-0,15% 3,22% 6,92% 5,74% 3,14% CS Comodity USD 81,21-4,75% -6,71% 1,88% 0,57% 1,07% Rizikovější dluhopisy - Rentiéři USD -2,28% -1,74% 3,78% 4,59% 2,83% 20

21 Akcie krátkodobý pohled Indexy Měna Kurz 1m změna 3m změna 6m změna 1Y změna YTD MSCI AC World EUR 141,92 0,84% 6,38% 10,38% 14,86% 8,08% S&P 500 TR USD 4841,88-1,44% 2,95% 9,02% 16,36% 5,29% MSCI Europe EUR 173,02-1,54% 0,50% 6,40% 14,98% 4,52% MSCI EMU (Eurozona) EUR 149,13-3,37% -1,76% 4,35% 15,20% 2,04% MSCI Emerging markets USD 444,11 1,93% 8,29% 15,70% 15,32% 8,19% PX 5O CZK 956,70-5,20% -5,31% -3,42% 4,06% -3,27% MSCI USA - SMID USD 1555,55-3,87% 1,83% 5,21% 13,79% 2,74% MSCI Europe SMID EUR 1064,44-2,40% -1,19% 3,49% 16,93% 3,85% MSCI Japan USD 4960,70 0,58% 10,12% 5,33% 9,82% 1,26% MSCI EM Asia USD 450,24 3,38% 10,62% 16,02% 19,04% 10,47% MSCI EM LATIN AMERICA USD 561,69 1,04% 5,15% 19,63% 11,26% 8,31% MSCI EM Europe + Middle East EUR 183,39-2,10% 6,77% 3,71% -2,19% -3,67% Fondy Svět Měna Kurz 1m změna 3m změna 6m změna 1Y změna YTD Franklin Mutual Global Discovery EUR 16,53 0,00% 3,83% 5,15% 11,39% 3,96% Templeton Growth EUR 14,39-0,28% 2,42% 6,83% 14,03% 5,04% Evropské portfolio Inteligentního investora Měna Kurz 1m změna 3m změna 6m změna 1Y změna YTD Franklin Mutual European EUR 22,39-3,12% -2,23% -1,58% 9,97% -2,10% ING Euro High Dividend EUR 409,72-3,76% -2,00% 5,91% 21,31% 4,70% Parvest Europe Dividend EUR 85,86-1,32% -0,35% 5,62% 10,39% 2,73% Evropské portfolio Inteligentního investora EUR -2,83% -1,70% 2,09% 12,91% 0,81% Americké portfolio inteligentního investora Měna Kurz 1m změna 3m změna 6m změna 1Y změna YTD Pioneer US Fund CZK 2015,86-2,45% 2,00% 7,15% 13,07% 3,18% Pioneer US Research USD 9,08-2,05% 2,48% 6,20% 13,22% 2,83% ParvestUSA USD 115,15-2,01% 2,28% 5,66% 13,81% 0,82% Americké portfolio inteligentního investora USD -2,96% 0,98% 5,88% 11,37% 1,09% Rizikovější portfolio inteligentního investora Měna Kurz 1m změna 3m změna 6m změna 1Y změna YTD Pioneer US Mid Cap Value USD 11,26-3,43% 1,72% 9,00% 15,61% 6,53% Franklin Smal Mid Cap Growth EUR 30,86-2,28% -0,99% 0,88% 12,75% -1,81% Parvest Japan EUR 74,82 1,34% 9,48% 3,19% 9,21% -5,24% Templeton Asian Growth USD 37,30 2,64% 9,58% 18,98% 14,17% 14,63% Templeton Latin America USD 71,67-0,82% 1,10% 10,94% 2,68% 1,83% Pioneer Emerging Europe EUR 15,97-4,49% 7,33% -0,31% -7,04% -9,21% Rizikovější portfolio inteligentního investora EUR -0,19% 5,75% 7,62% 10,66% 3,98% Inteligentní portfolia - Neutrální alokace CZK -0,78% 3,69% 6,15% 18,47% 3,77% 21

22 Evropské fondy - Rentiéři Měna Kurz 1m změna 3m změna 6m změna 1Y změna YTD Franklin Mutual European EUR 22,39-3,12% -2,23% -1,58% 9,97% -2,10% BlackRock Funds - European EUR 97,63-2,40% -2,46% 1,09% 8,93% -1,00% SSgA EMU Alpha Equity Fund EUR 604,21-4,09% -3,96% 1,14% 12,04% -0,74% BlackRock Funds - Euro-Markets EUR 22,14-4,45% -4,40% -0,67% 9,50% -2,85% SSgA Europe Index Fund EUR 210,07-1,58% 0,59% 6,34% 14,70% 4,40% Evropské portfolio EUR -2,55% -1,34% 3,17% 12,40% 1,37% Americké portfolio - Rentiéři Měna Kurz 1m změna 3m změna 6m změna 1Y změna YTD Pioneer US Fund CZK 2015,86-2,45% 2,00% 7,15% 13,07% 3,18% Pioneer US Research USD 9,08-2,05% 2,48% 6,20% 13,22% 2,83% Threadneedle American Select USD 2,89-0,91% 5,06% 7,06% 18,04% 4,41% Berkshire Hathaway USD 125,43-0,89% -2,65% 12,39% 8,25% 5,79% Vanguard Total Stox Index - VTI USD 99,74-1,74% 2,53% 8,00% 15,37% 3,98% Americké portfolio USD -1,96% 1,65% 7,93% 13,50% 3,57% Rizikové portfolio - Rentiéři Měna Kurz 1m změna 3m změna 6m změna 1Y změna YTD Perkins US Strategic Value USD 20,05-2,53% 1,42% 6,42% 9,98% 2,87% Franklin Smal Mid Cap Growth EUR 30,86-2,28% -0,99% 0,88% 12,75% -1,81% Invesco Japanese Equity Core Fund USD 1,80 0,00% 10,43% 4,05% 10,23% -2,17% JPM Emerging Markets Equity USD 23,40 1,61% 6,80% 18,60% 12,45% 8,58% Russell Emerging Markets Fund USD 406,35 1,29% 8,65% 16,03% 15,96% 9,15% Rizikové portfolio EUR 0,67% 6,89% 8,65% 11,29% 4,90% Fondy pro rentiery - Neutrální alokace CZK 0,00% 4,43% 7,65% 19,51% 5,32% 22

23 Tituly pro portfolia wealth protection a dividendové tituly: Akcie Dividenda Kurz 1M změna 1M Div Yield TR 1M (Loc) TR 1M (CZK) General Electric 25,15-4,30% 0,00% -4,30% -1,89% Apple 95,57 2,84% 0,00% 2,84% 5,43% Johnson & Johnson 100,09-4,33% 0,00% -4,33% -1,92% Novartis AG 86,94-3,97% 0,00% -3,97% -1,54% Western Union 17,47 0,75% 0,00% 0,75% 3,29% Wells Fargo 50,90-3,16% 0,00% -3,16% -0,72% Bank of NY 0,17 39,04 4,16% 0,39% 4,62% 7,25% Akcie průměrný výnos -1,14% 0,06% -1,08% 1,42% Akcie Měna Kurz 1m změna 3m změna 6m změna 1Y změna YTD General Electric USD 25,15-4,30% -6,47% 0,08% 3,20% -10,27% Apple USD 95,57 2,84% -83,80% -80,91% -78,88% -82,97% Johnson & Johnson USD 100,09-4,33% -1,18% 13,13% 7,05% 9,28% Novartis AG USD 86,94-3,97% 0,00% 9,95% 21,41% 8,16% Western Union USD 17,47 0,75% 10,08% 13,44% -2,73% 1,28% Wells Fargo USD 50,90-3,16% 2,54% 12,26% 17,01% 12,11% Bank of NY USD 39,04 4,16% 15,26% 22,15% 24,13% 11,73% Akcie průměrný výnos USD -1,14% -9,08% -1,41% -1,26% -7,24% Akcie Dividenda Kurz 1M změna 1M Div Yield TR 1M (Loc) TR 1M (CZK) Exelon Corporation 31,08-14,80% 0,00% -14,80% -12,65% Chevron 129,24-1,00% 0,00% -1,00% 1,49% Pfizer 0,26 28,70-3,30% 0,74% -2,43% 0,04% Vodafone 1,26 33,22-0,51% 3,20% 3,26% 5,86% HCN 63,63 1,53% 0,00% 1,53% 4,09% RDS 30,80 1,85% 0,00% 1,85% 4,42% VIV 18,77 5,04% 0,00% 5,04% 7,69% Procter and Gamble 0,64 77,32-1,62% 0,70% -0,80% 1,71% McDonald 94,56-6,13% 0,00% -6,13% -3,77% Sanofi 52,27-1,69% 0,00% -1,69% 0,79% Unliver 41,13-6,01% 0,00% -6,01% -3,64% Dividendové tituly - výnos -2,42% 0,42% -1,93% 0,55% Akcie Měna Kurz 1m změna 3m změna 6m změna 1Y změna YTD Exelon Corporation USD 30,99-1,43% 2,55% -15,03% -20,68% 4,20% France Telecom USD 9,76-14,39% -8,87% -29,78% -36,29% -11,67% Paychex USD 33,10 1,44% 1,72% -0,48% 5,75% 6,43% Pfizer USD 27,37 0,33% 9,39% 14,71% 29,72% 9,13% EOAN.DE EUR 12,79-0,12% -7,65% -30,05% -24,45% -9,23% ETR USD 62,26-3,62% -2,01% -8,55% -8,27% -2,34% KKPNY EUR 2,61-36,95% -39,91% -61,67% -67,89% -29,66% HCN USD 64,14 2,07% 8,91% 9,75% 18,01% 4,65% O USD 45,65 4,51% 12,22% 8,36% 23,51% 13,53% RDS EUR 25,18-3,56% -2,29% -9,46% -7,83% -3,06% RWE EUR 28,14 1,55% -12,26% -15,62% -20,23% -9,94% VIV EUR 16,12 2,09% -2,42% 3,40% 15,14% -4,90% Dividendové tituly - výnos USD -4,01% -3,38% -11,20% -7,79% -2,74% 23

24 Akcie Ticker Doporučení Div. Yield Upside Downside Aktuální cena Fair Value Ecomonic Moat Apple Inc AAPL Buy 2,0% -9,91% -38% 96,21 87 Narrow Bank of New York Mellon Corp BK Hold 1,8% 2,04% -23% 38,11 39 Wide Berkshire Hathaway Inc Class B BRK.B Hold 0,0% 17,65% -16% 128, Wide Chevron Corp CVX Buy 3,3% 1,01% -16% 130, Narrow ebay Inc EBAY Buy 0,0% 25,00% -5% 50,59 63 Wide Express Scripts ESRX Hold 0,0% 31,58% -12% 67,34 89 Wide Exelon Corp EXC Sell 3,8% 21,95% -19% 32,76 40 Wide General Electric Co GE Hold 3,3% 8,70% -14% 26,75 29 Wide Health Care REIT, Inc. HCN Hold 5,0% 4,17% -17% 63,16 66 Narrow Johnson & Johnson JNJ Hold 2,7% -2,91% -17% 102,43 99 Wide McDonald's Corporation MCD Buy 3,2% 6,38% -7% Wide National Oilwell Varco, Inc. NOV Hold 2,2% -1,96% -27% 84,51 83 Wide Novartis AG ADR NVS Hold 3,0% -8,26% -21% 90,19 83 Wide Procter & Gamble Co PG Buy 3,2% 9,89% -9% 81,03 89 Wide Royal Dutch Shell PLC ADR Class A RDS.A Sell 4,6% -18,03% -24% 82,69 68 Narrow Sanofi ADR SNY Buy 3,7% 23,46% -9% 51,56 64 Wide Unilever PLC ADR UL Buy 3,5% -1,96% -17% 45,09 44 Wide Vivendi SA VIVEF Hold 5,8% 15,30% -100% 23,88 28 Narrow Vodafone Group PLC ADR VOD Hold 6,9% 9,89% -5% 33,52 37 Narrow Wells Fargo & Co WFC Hold 2,7% -2,91% -22% 51,37 50 Narrow Western Union Company WU Sell 2,9% 26,58% -16% 17,41 22 Wide ebay Inc EBAY Buy 0,0% 25,00% -5% 50,59 63 Wide 24

25 Tituly do spekulativních portfolií: Akcie Dividenda Kurz 1M změna 1M Div Yield TR 1M (Loc) TR 1M (CZK) Ford Motors 0,13 17,02-1,28% 0,62% -0,55% 1,96% Daimler 61,88-9,53% 0,00% -9,53% -7,25% Ebay 52,80 5,47% 0,00% 5,47% 8,13% Spekulativní tituly - výnos -1,78% 0,21% -1,54% 0,95% Akcie Měna Kurz 1m změna 3m změna 6m změna 1Y změna YTD Ford Motors USD 17,02-1,28% 5,39% 13,77% 0,83% 10,30% Daimler EUR 61,88-9,53% -7,27% -0,40% 18,50% -1,62% Ebay USD 52,80 5,47% 1,87% -0,75% 2,15% -3,81% Spekulativní tituly - výnos USD -1,78% 0,00% 4,21% 7,16% 1,63% Akcie Ticker Doporučení Div. Yield Upside Downside Aktuální cena Fair Value Ecomonic Moat Daimler DDAIF Hold 3,4% -23,22% -100% 91,63 70 narrow Ford Motors F hold 2,9% 41,00% -19% 17,73 25 none Doporučení: Buy znamená doporučení přikoupit, Hold znamená doporučení neprovádět žádnou akci, doporučení sell znamená prodat. Div. Yield Dividendový výnos Upside potenciální výnos v případě dosažení Fair Value Downside maximální propad, pokud by se akcie propadla na hodnotu nejnižšího dna Fair Value Férová hodnota akcie dle analýzy společnosti Morningstar v případě US titulů. 25

26 5. Publikace Fichtner s.r.o. Vydané analýzy Vlastní bydlení je výhodnější, než nájemní (červen 2014) Analýza státních dluhopisů (květen 2014) Vývoj akcií v době válek (webinář květen 2014) Komentář k produktům (duben 2014) Jak dlouho může ještě trvat býčí trh (webinář březen 2014) Jak se bránit před podvodnými převody v katastru nemovitostí? (březen 2014) Výroční komentář (leden 2014) Analýza fondů (leden 2014) Analýza reniterského portfolia (listopad 2012) Webinář o inflaci (září 2012) Webinář co nejhoršího může potkat budoucího rentiera (srpen 2012) Webinář fondu Pioneer Strategic Income (červenec 2012) Webinář fondu Franklin Mutual Global Discovery (červen 2012) Analýza regionální alokace (duben 2012) Pokud Vám dosud nebyla zaslána některá z vydaných analýz, obraťte se na klientské centrum naší společnosti na Klient@Fichtner.cz a analýzu Vám obratem zašleme. Naši klienti jsou pro nás největší inspirací. Budete-li mít jakýkoliv dotaz k informacím, které jste od nás obdrželi, nebo k jakémukoliv tématu z finanční oblasti, se kterým se setkáte, rádi Vám odpovíme, nebo zpracujeme analýzu. V takovém případě se s dotazem obraťte také na naše klientské centrum na u Klient@Fichtner.cz nebo na Vašeho konzultanta Fichtner s.r.o. 26