UNICORN COLLEGE Katedra ekonomiky a managementu BAKALÁŘSKÁ PRÁCE Dluhopisový trh v USA Build America Bonds Autor BP: Eva Kouřilová Vedoucí BP: Ing. Petr Hájek, Ph.D. 2013 Praha
Čestné prohlášení Prohlašuji, že svou bakalářskou práci na téma Dluhopisový trh v USA Build America jsem vypracovala samostatně pod vedením vedoucího bakalářské práce a s použitím odborné literatury a dalších informačních zdrojů, které jsou v práci citovány a jsou také uvedeny v seznamu literatury a použitých zdrojů. Jako autorka této bakalářské práce dále prohlašuji, že v souvislosti s jejím vytvořením jsem neporušila autorská práva třetích osob a jsem si plně vědoma následků porušení ustanovení 11 a následujících autorského zákona č. 121/2000 Sb. V Praze dne 9. 8. 2013 Eva Kouřilová
Poděkování Děkuji Ing. Petru Hájkovi, Ph.D. za vedení mé bakalářské práce Dluhopisový trh v USA Build America Bonds.
7
Abstrakt Bakalářská práce zkoumá dluhopisový trh ve Spojených státech Amerických a přibližuje program American Recovery and Reinvestment Act pro obnovu americké ekonomiky schválený v reakci na finanční krizi v roce 2008. Cílem práce je poskytnout ucelený pohled na dluhopisový trh, jeho vlastnosti a faktory, které mají vliv na jeho chování. Závěrem bakalářské práce je pak rozbor části programu, který pracuje s dluhopisy, jeho charakteristika a závěrečné vyhodnocení. Klíčová slova: Dluhopis, riziko, kupon, výnos, terminologie, splatnost, Build America Bonds 8
Abstract This bachelor thesis investigates the bond market in the United States and takes a closer look to the program American Recovery and Reinvestment Act, which was approbated in response to the financial crisis in 2008. The aim of the thesis is to provide a comprehensive view of the bond market, its characteristics and factors that effect its behavior. Finally the thesis consist of the analysis of the part of the program that works with bonds, its characteristics and the final evaluation. Key Words Bond, risk, kupon, yield, terminology, maturity, Build America Bonds 9
Obsah 1.ÚVOD... 8 2.DLUHOPISOVÝ TRH... 9 2.1.Definice dluhopisu a jeho využití v ekonomice... 9 2.2.Dluhopis versus akcie... 9 2.3.Dluhopisový trh... 9 2.3.1.Rozdělení trhu... 9 2.3.1.1.Peněžní a kapitálový trh... 10 2.3.1.2.Primární a sekundární trh... 10 2.3.1.3.Národní a zahraniční trh, eurotrhy... 10 2.3.2.Rizika trhu... 10 2.3.2.1.Kreditní (platební) riziko... 10 2.3.2.2.Reinvestiční riziko... 10 2.3.2.3.Riziko inflace... 11 2.3.2.4.Riziko vypovězení... 11 2.3.2.5.Riziko neočekávané události... 11 2.3.2.6.Úrokové (tržní) riziko... 11 2.3.2.7.Kurzovní riziko... 11 2.4.Typy dluhopisů na trhu... 11 2.4.1.Dluhopisová terminologie... 11 2.4.1.1.Nominální hodnota, sleva, prémie... 11 2.4.1.2.Kuponový úrok... 11 2.4.1.3.Doba splatnosti... 12 2.4.1.4.Tržní úroková sazba... 12 2.4.1.5.Možnost předčasného splacení (call provision)... 12 2.4.1.6.Bid cena, Ask cena, spread... 12 2.4.2.Vládní dluhopisy... 12 2.4.2.1.Spořící dluhopisy... 13 2.4.2.2.Treasury bills... 13 2.4.2.3.Treasury notes, treasury bonds... 13 2.4.3.Korporační dluhopisy... 13 2.4.4.Hypoteční zástavní listy... 13 10
2.4.5.Mezinárodní dluhopisy... 14 2.4.6.Dluhopisy jednotlivých států a vlád (Municipal bonds)... 14 2.4.7.Konvertibilní dluhopisy... 14 2.4.8.Bezkuponové dluhopisy... 14 2.4.9.Kuponové dluhopisy... 29 3.DLUHOPISOVÉ ANALÝZY... 29 3.1.Hodnota dluhopisu... 29 1.ÚVOD... 8 2.DLUHOPISOVÝ TRH... 9 2.1.Definice dluhopisu a jeho využití v ekonomice... 9 2.2.Dluhopis versus akcie... 9 2.3.Dluhopisový trh... 9 2.3.1.Rozdělení trhu... 9 2.3.1.1.Peněžní a kapitálový trh... 10 2.3.1.2.Primární a sekundární trh... 10 2.3.1.3.Národní a zahraniční trh, eurotrhy... 10 2.3.2.Rizika trhu... 10 2.3.2.1.Kreditní (platební) riziko... 10 2.3.2.2.Reinvestiční riziko... 10 2.3.2.3.Riziko inflace... 11 2.3.2.4.Riziko vypovězení... 11 2.3.2.5.Riziko neočekávané události... 11 2.3.2.6.Úrokové (tržní) riziko... 11 2.3.2.7.Kurzovní riziko... 11 2.4.Typy dluhopisů na trhu... 11 2.4.1.Dluhopisová terminologie... 11 2.4.1.1.Nominální hodnota, sleva, prémie... 11 2.4.1.2.Kuponový úrok... 11 2.4.1.3.Doba splatnosti... 12 2.4.1.4.Tržní úroková sazba... 12 2.4.1.5.Možnost předčasného splacení (call provision)... 12 2.4.1.6.Bid cena, Ask cena, spread... 12 2.4.2.Vládní dluhopisy... 12 2.4.2.1.Spořící dluhopisy... 13 2.4.2.2.Treasury bills... 13 11
2.4.2.3.Treasury notes, treasury bonds... 13 2.4.3.Korporační dluhopisy... 13 2.4.4.Hypoteční zástavní listy... 13 2.4.5.Mezinárodní dluhopisy... 14 2.4.6.Dluhopisy jednotlivých států a vlád (Municipal bonds)... 14 2.4.7.Konvertibilní dluhopisy... 14 2.4.8.Bezkuponové dluhopisy... 14 2.4.9.Kuponové dluhopisy... 29 3.DLUHOPISOVÉ ANALÝZY... 29 3.1.Hodnota dluhopisu... 29 12
1. Úvod Ve většině případů vyvolává slovo dluh v lidech negativní pocity. Symbolizuje závazek, který z něj vyplývá a také obavy, že závazku se nemusí dostát. S tím spojené problémy a sankce. Finanční trh a jeho účastníci si ale uvědomují jeho sílu a výhody, které může při vhodných podmínkách přinést oběma stranám. Jak věřiteli, tak dlužníkovi. Finanční nástroj, který umožňuje pracovat s dluhy, nese příznačný název dluhopis. Bakalářská práce Dluhopisový trh v USA Build America Bonds charakterizuje a analyzuje oblast, ve které se s tímto ekonomickým nástrojem pracuje. První část práce uvádí čtenáře do současné ekonomické situace a znázorňuje využití dluhopisů za účelem řízení ekonomiky. Srovnává rozdíl mezi dluhopisy a akciemi. Dále pak popisuje dluhopisový trh ve Spojených státech Amerických, jeho rozdělení, rizika, typy dluhopisů a jejich terminologii. Čtenář si tak vytvoří přehled o struktuře trhu a jeho komponentech. V druhé části se práce zabývá dluhopisovými analýzami, kde autor práce uvádí základní faktory, které mají vliv na pohyb dluhopisových kurzů. Dále se zabývá ekonomickými ukazateli, jako jsou například hrubý domácí produkt nebo inflace. Část práce dluhopisové analýzy doplňuje popis ratingových agentur a jejich funkce na dluhopisovém trhu. Závěrem druhé části se čtenář dočte o výnosech a výnosové křivce. Závěrečná část práce ukazuje zásah státu do ekonomiky v podobě programu American Recovery and Reinvestment Act a jeho součásti se zaměřením na program Build America Bonds. Cílem práce je srovnání dluhopisů jednotlivých států a vlád s dluhopisy vytvořenými programem ARRA. V souvislosti s dluhopisy autor práce přibližuje zapojení dluhových instrumentů v implementaci tohoto programu do ekonomiky a analyzuje na základě tohoto srovnání jeho přínos. 13
Protože informace k tomuto tématu nejsou běžně dostupné v českém jazyce a autor čerpá často z anglicky psané literatury a on-line zdrojů v angličtině, některé odborné výrazy jsou ponechány v původním anglickém znění, protože doslovný překlad by mohl změnit jejich význam. 14
2. DLUHOPISOVÝ TRH 2.1. Definice dluhopisu a jeho využití v ekonomice Dluhopis představuje cenný papír, s nímž je spojeno právo majitele požadovat splacení dlužné částky v nominální hodnotě a výnosů z něj k určitému datu a zároveň povinnost osoby vydávat dluhopisy (emitenta) tyto závazky splnit. Dluhopisy mohou být vystaveny na doručitele (majitele) nebo na jméno. Pokud jsou převoditelné, je možný převod dluhopisu znějící na jméno rubopisem. Náležitosti dluhopisu jsou stanoveny zákonem. Majitel dluhopisu v zásadě nemůže žádat o splacení dluhopisu před stanoveným dnem jeho splatnosti, pokud se emitent v emisních podmínkách k tomuto výslovně nezavázal. Je tedy zřejmé, že se jedná o způsob, jak získat na určitou dobu finanční prostředky a emitent je schopen plánovat využití získaných prostředků. Jeden z možných emitentů, je stát samotný, a emisí dluhopisů je možné získat finance, které v ekonomice chybí, jak ukazují příklady v následujících odstavcích. Ekonomická situace po finanční krizi v roce 2008 nutí ekonomiky vyspělých států intenzivněji pracovat s tímto finančním instrumentem. Reálným důkazem je například třetí vlna kvantitativního uvolňování peněz do ekonomiky, spuštěná americkou centrální bankou v září roku 2012. Jejím cílem je snížení dlouhodobých úrokových sazeb, zlepšení finanční situace, snížení nezaměstnanosti a samozřejmě také zotavení americké ekonomiky. Třetí kolo kvantitativního uvolňování QE3 (quantitative easing) stojí na nákupech dluhopisů vázaných na hypotéky, což je jeden z typů tohoto dluhového instrumentu. Americká centrální banka se zavázala k nákupům o objemu 40 mld. USD měsíčně. Podporu v tomto kroku projevuje i pravděpodobná nástupkyně současného guvernéra americké národní banky, Bena Bernakeho, místopředsedkyně Janet Yellen. V březnu 2013 uvádí ve svém projevu, že v této monetární politice, jejímž účelem je snižování úrokové sazby a stimulace pracovního trhu, nevidí žádný bezprostřední risk. Naopak zmiňuje, že větší risk pro americkou ekonomiku by bylo snížit sazby nedostatečně. 15
Úroková sazba byla stanovena Bankovní radou americké centrální banky 1 v rozsahu 0 0,25%. Rada dále uvedla na základě zasedání na konci ledna 2013, že bude držet sazbu v tomto rozsahu tak dlouho, dokud míra nezaměstnanosti zůstane nad 6,5 % při roční míře inflace pod 2,5%. Uvolňování tedy pokračuje v měsíčních nákupech dluhopisů ve výši 85 miliard dolarů, dokud se příznivý požadovaný stav na trhu práce neustálí napevno. V předchozí snaze o napumpování americké ekonomiky byl sestaven program ARRA 2. Tento program byl schválen a uveden v platnost v roce 2009 v reakci na finanční krizi v roce 2008. Součástí programu je program BAB Build America Bonds, který podporuje vlády jednotlivých států k prodeji těchto dluhopisů za výhodných daňových podmínek. Lze tedy vidět, že dluhopisy jsou efektivním nástrojem ekonomik a pomáhají při jejich rozvoji. Z pohledu investora ale existují dva způsoby, jak volné finanční prostředky investovat. Jedním z nich je investice do kapitálu společností, neboli nakoupit akcie a předpokládat růst ekonomické hodnoty emitenta. Druhou možností je investice do dluhových instrumentů, neboli odkoupit dluh a utržit výnos za propůjčení finančních prostředků na určitou dobu. Co je tedy výhodnější? Jaká s sebou v porovnání jednotlivé investice nesou rizika? 2.2. Dluhopis versus akcie Pokud bychom se podívali na investici do cenných papírů jako takovou, rozdíl mezi akciemi a dluhopisy je v tom, co reprezentují. Akcie reprezentují vlastnictví ve společnosti, kdežto dluhopisy reprezentují půjčky společností. Investoři do akcií mají nárok na dividendu a hlasovací právo na valné hromadě. Mají právo na obdržení dividendy, ale až potom, co jsou držitelé dlužních úpisů nebo preferovaných akcií uspokojeni. Neboli v případě bankrotu jsou závazky věřitelů uspokojeny přednostně a vlastníci akcií až na konec. Nárok na dividendu navíc není zárukou, že dividendy budou opravdu vyplaceny. Peníze 1 Bankovní rada americké centrální banky zkratka FOMC z angl. Federal Open Market Committee 2 ARRA zkratka z angl. American Recovery and Reinvestment Act 16
společnosti se mohou využít na jiné účely. Oproti tomu držitel dluhopisu může počítat se stálým příjmem z úroků. Akciový a dluhopisový trh jsou si podobné v několika ohledech. Například stejně jako můžeme diverzifikovat své akciové portfolio, i dluhopisy mohou být rozděleny v portfoliu dle jejich typů nebo rizika. Různé kombinace dluhových instrumentů v portfoliu se může přizpůsobit našim finančním potřebám a tomu, jak moc jsme ochotni riskovat. Jistota pravidelného příjmu z úroků a fakt, že známe datum, kdy nám bude vyplacena zpět nominální hodnota dluhopisu, jsou silné argumenty pro investory averzní k riziku. Oproti tomu akciový trh, kde volatilita přináší větší možnosti zhodnocení našich investic, s sebou nese také vyšší riziko. Dluhopisy mají určitou dobu splatnosti. S rostoucí dobou splatnosti hladina rizika taktéž roste. Rizikovost dále záleží na emitentovi cenného papíru. Pokud by se například jednalo o americký třicetiletý korporační dluhopis a vládní dluhopis se stejnou dobou splatnosti, je vládní dluhopis méně riskantní, protože dlužník není oproti korporaci vystaven bankrotu. Další z výhod dluhopisů je možnost snížení daňové povinnosti nákupem vládních dluhopisů nebo dluhopisů jednotlivých států tzv. municipalit. Z pohledu porovnání obchodování s již emitovanými instrumenty se může zdát dluhopisový trh méně efektivní než trh akciový. Sekundární trh pro akcie je velmi objemný z důvodu snahy institucionálních investorů převrstvovat svá akciová portfolia. Hlavním významem dluhopisového trhu je naopak to, že se jedná z převážné části o trh emisní. Investoři do dluhových instrumentů nepřevrstvují tolik své portfolio v reakci na nové kursotvorné informace. Držení dluhopisů do doby splatnosti velkým množstvím institucionálních investorů (např. pojišťovny) snižuje efektivnost a likviditu těchto trhů. Jak uvádí odstavec výše, můžeme sledovat rozdílnost ve složkách jednotlivých trhů. O tom, dle jakých vlastností můžeme dluhopisový trh rozdělit a jaké jsou jeho jednotlivé složky, rizika tohoto trhu a také jaké dluhové instrumenty se na tomto trhu nachází, pojednávají následující odstavce. 2.3. Dluhopisový trh Dluhopisový trh je segment finančního trhu, kde emitenti poptávají finanční prostředky a investoři zapůjčují tyto prostředky za úrok. 17
Jedná se o nevětší investiční sektor, prvenství v mezinárodní konfrontaci nese dluhopisový trh ve Spojených státech amerických, kde je nejrozvinutější. Dluhopisy jako nástroj vlády postavily města, dokázaly přeměnit začínající společnosti v konglomeráty. Je to hlavní instrument, který financuje státní pokrok, růst a světový vliv a je také dále nejběžnější finanční investice na světě. I když lidé mluví o trhu jako takovém, jako by byl trh jen jeden, ve skutečnosti neexistuje ústřední místo, kde se dají dluhopisy koupit nebo prodat. Neexistuje tedy žádný záznam o tom, jaké jsou ceny dluhopisů, objeví-li se na trhu. Jádrem trhu je několik desítek velkých obchodníků s dluhopisy, kteří prodávají pouze institucionálním zákazníkům, jako jsou banky, penzijní fondy, apod. Mezi těmito obchodníky existuje síť primárních dealerů tzv. elitních prodejců, ti kupují podklady přímo od americké centrální banky, aby je poté prodávali bankám a velkým firmám. Tyto firmy dále prodávají menším institucionálním investorům a veřejnosti. Je překvapivé, že mnoho obchodů s těmito cennými papíry a to i těch, kde se jedná o částky v milionech, se stále ve většině případů uzavírají po telefonu. 2.3.1. Rozdělení trhu Trh můžeme rozdělit dle několika faktorů. Jedním z těchto faktorů je délka splatnosti, která dluhopisový trh dělí na peněžní a kapitálový. Pokud se jedná o dluhopisy nové, čerstvě emitované, mluvíme o primárním trhu. Oproti tomu dluhopisy již emitované nalezneme na sekundárním trhu. Trhy můžeme také sledovat z hlediska teritoriálního umístění. 2.3.1.1. Peněžní a kapitálový trh Pokud se jedná o obligace, které vyprší během jednoho roku, patří do trhu peněžního. Nejtradičnějším krátkodobým dluhovým instrumentem jsou ve Spojených státech pokladniční poukázky. Hlavní emitenti na peněžním trhu jsou vláda, korporace a finanční instituce. Peněžní trh nemá svou specifickou lokaci je to sbírka trhů na různých místech. Jeho nejčastějšími účastníky jsou soukromí dealeři, finanční centra a velké banky nebo také dealeři pověření bankou. Velikou výhodou peněžního trhu je jeho velká likvidita a s tím také spojená nižší hladina rizika. Obvykle nemusíme mít strach, že by dlužník neměl dostatek peněz na vyplacení konečné nominální hodnoty. 18
Oproti tomu kapitálový trh pracuje s dlouhodobými dluhopisy. Trh je rozdělen dále podle typu emitenta na trh vládních dluhopisů, dluhopisový trh municipalit, korporační dluhopisový trh, trhy vládních agentur a evropský trh s dluhopisy. Stejně jako trh peněžní nemá konkrétní sídlo, je tvořen dealery z různých finančních center. Tito dealeři prodávají dluhopisy z jejich účtů institucionálním kupcům a dalším brokerům. Nebo na své účty nakupují. Uspořádání trhu funguje jako OTC 3. New Yorská a Americká burza s cennými papíry má v nabídce malý počet korporačních dluhopisů. Individuální investoři nemají možnost obchodovat s velkým kapitálem jako instituce, které jsou schopny si pořídit milionové balíky dluhopisů. Jednotlivci mají možnost nakupovat ve speciálním množství odd lots 4. Toto množství z názvu napovídá, že se jedná o netypické množství, neboli menší než je běžné. Za tuto výlučnost nákupu jsou ale ve většině případů zvýšeny provize obchodníkům. Většina jednotlivců investuje do podílových fondů, což jim umožňuje překlenout nevýhody investování v menších částkách. 2.3.1.2. Primární a sekundární trh Primární trh je trh, kde jsou cenné papíry emitovány. Jedná se tedy o trh nových cenných papírů. To, jaké dluhopisy jsou emitovány, záleží na tržní situaci. Je logické, že pokud se nacházíme v období investičního pesimismu, zvyšuje se podíl emisí méně informačně senzitivních cenných papírů, snižuje se průměrná doba splatnosti emitovaných dluhových cenných papírů a rovněž se výrazně snižuje podíl nových emisí v neinvestičním ratingovém stupni. Na sekundárním trhu se obchoduje s již emitovanými cennými papíry. Cena dluhopisu je závislá na více faktorech a v průběhu času se mění, dává tedy možnost investorovi sledovat trh a při výhodné situaci svůj dluhopis prodat dále. 2.3.1.3. Národní a zahraniční trh, eurotrhy Na národním trhu se obchoduje s emitovanými instrumenty domácích emitentů a řídí se pravidly a podmínkami daného trhu. V případě zahraničního trhu, jsou dostupné dluhopisy 3 OTC angl. zkratka over the counter neboli průběh uzavírání kontraktů není standardizován 4 Odd lots z angl. podivné množství 19
zahraničních emitentů. Hodnota dluhopisu je denominována v měně země, ve které se s nimi obchoduje a řídí se pravidly a podmínkami místního trhu. Na eurotrzích jsou dluhopisy denominovány v euroměnách, emitovány a obchodovány v zahraničí a to v jiné měně než je měna země, kde se obchodují. Vzhledem k propojenosti institucí a aktivit jednotlivých finančních firem je stále těžší segmentovat trhy dle jejich teritoriálního umístění. 2.3.2. Rizika trhu Veškeré investice s sebou nesou rizika. Jaká jsou rizika investice do dluhopisů? 2.3.2.1. Kreditní (platební) riziko Riziko nezaplacení částky, na kterou je dluhopis emitován, je zřejmě nejobávanějším. Může se tak stát, pokud se emitent dostane do finančních problémů. Tedy není schopen splácet pravidelný úrok, plynoucí z rozpisu splátek, nebo ve finále slíbenou nominální hodnotu dluhopisu. Platební riziko se samozřejmě liší dle typu emitenta. Jak bylo zmíněno výše, nejdůvěryhodnějším emitentem je vláda, která nese prakticky nulové platební riziko. Hladina rizika u dluhopisů vydaných státy a jejich vedením se liší podle finančního zdraví jednotlivých států a schopnosti zvyšovat svůj příjem. Pro korporace je platební riziko spojeno s jejich rozvahou, výsledovkou a schopností generovat zisk. Pro ohodnocení úrovně rizika slouží nezávislé agentury, které hodnotí důvěryhodnost dluhopisů. Více se jimi práce zabývá v části věnované přímo ratingovým agenturám. Obecně platí, čím větší riziko s sebou investice přináší, tím vyšší očekáváme zisk. Vyplatí se proto sledovat historií emitenta a prozkoumat trh, na kterém se vyskytuje. Platební riziko lze snížit, pokud si koupíme dluhopis, který je oceněn ratingovou agenturou velmi dobře. Pokud jeho ocenění klesá, jeho tržní cena klesá taktéž. Platební riziko je způsobeno bankrotem společnosti, státních správ nebo selháním ekonomiky státu. Nicméně investor nemusí pokaždé čekat do uplynutí doby splatnosti dluhopisu, pokud cítí blížící se platební riziko. Finančním problémy emitenta totiž mohou způsobit, že hodnocení dluhopisu se sníží. Co tato degradace způsobí? Nemusí to rovnou znamenat, že příští pravidelná platba se neuskuteční. Pokud byl totiž dluhopis ohodnocen například vysokým stupněm ratingu, jako je například A+, může být jeho hodnocení sníženo se stále vysokou šanci, že k vyplacení dojde. Je tedy nutné sledovat snížení hodnocení, které bude výraznější a přesune dluhopis do mnohem rizikovější skupiny. V 20
takovém případě by měl investor vážně vyhodnotit držení těchto obligací do budoucna. Dluhopisy, které zaznamenají prudký pokles v hodnocení, jsou často nazývány falling angels (padající andělé) a měly by být přednostně monitorovány pro případné budoucí ratingové změny. 2.3.2.2. Reinvestiční riziko Reinvestiční riziko souvisí s vývojem dluhopisového trhu, cenami dluhopisů a jejich úrokovou sazbou. Nikdo totiž neví, jak se bude trh vyvíjet a i když budeme velmi dobře informováni, stále se jedná o odhady. Může se tedy stát, že v momentě, kdy dluhopis dovrší splatnosti, úroková míra klesne níže, než byla, když byl dluhopis pořízen. Tím pádem, pokud bychom investovali znovu částku, která nám byla vyplacena, nový dluhopis nám přinese nižší příjem, pokud nebudeme ochotni více riskovat do méně důvěryhodných dluhopisů. Část z výnosu tvoří příjem investora z plynoucích kuponů a také možnosti tuto částku dále investovat. V závislosti na úrokových sazbách na trhu má investor možnost částku investovat za vyšší, nižší nebo stejnou úrokovou míru než výnos dluhopisu do doby splatnosti, kdy ho poprvé zakoupil. Pokud je kupon reinvestován se sazbou vyšší než původní výnos dluhopisu do splatnosti, na konci bude realizovaný výnos při dovršení splatnosti vyšší. Naopak, pokud je nižší, i konečný výnos bude nižší než původní. Počet kuponových plateb se liší dle doby splatnosti. S delší dobou splatnosti automaticky přichází i větší možnost reinvestovat o mnoho více kuponových plateb. 2.3.2.3. Riziko inflace Inflace ohrožuje reálný výnos z dluhopisu. Abychom spočítali reálný výnos z dluhopisu, musíme jej o inflaci očistit. Pokud je nominální výnos nižší než inflace, náš reálný výnos je záporný. Předejít tomuto riziku můžeme, pokud budeme investovat do dluhopisů, které jsou inflačně vázané treasury inflation-protected securities (TIPS). U těchto dluhopisů je uváděn reálný výnos, v den splatnosti obdržíme částku navýšenou o inflaci, nebo naopak sníženou při deflaci. 2.3.2.4. Riziko vypovězení 21
Toto riziko je spojeno s dluhopisy, které jsou vypověditelné. Jedná se o situaci, kdy emitent může vyplatit částku, na kterou byl dluhopis vypsán dříve, nežli je jeho splatnost. Částka je předem domluvená, investor je s touto možností obeznámen. Investor tím přichází o příjem, který by mu plynul z následných úroků. Emitenti většinou splatí dluhopis v momentě, kdy úroková míra poklesne pod úrokovou sazbu kuponu. Emitent má poté možnost vydat dluhopis s nižší kuponovou sazbou a tím pádem ušetří na úrocích. 2.3.2.5. Riziko neočekávané události Jak již název napovídá, jedná se o riziko, které se nedá předpovědět, ani naplánovat. Tímto rizikem může být například přírodní katastrofa. Událost ovlivní ceny dluhopisů a také schopnost emitenta dostát svým závazkům platit úrok nebo vyplatit částku, na kterou byl dluhopis emitován. Některé dluhopisy dovolují emitentovi možnost vyplatit investora dříve, pokud ví, že budou čelit tragickým okolnostem. Nečekaná událost může být i pozitivní. Pokud se například silná společnost spojí se společností, od které investor dluhopis pořídil, může dluhopis získat lepší ohodnocení na trhu nebo může být vyplacen předčasně, ale za prémiovou cenu, která je vyšší než cena na konci splatnosti. 2.3.2.6. Úrokové (tržní) riziko Jedná se o efekt, který vzniká s měnící se tržní úrokovou mírou. Částka, kterou investor získává pravidelně na úrocích, zůstává po celou dobu držení obligace stejná. Změna tržní úrokové míry má ale přímý vliv na investice do dluhopisů. Cena dluhopisu se mění inverzně se změnou úrokové míry. Pokud tržní úroková míra roste, investoři držící dluhové instrumenty mohou pozorovat, že jejich tržní cena klesá. Je tomu tak proto, že noví investoři do těchto obligací chtějí srovnatelný výnos. Vyhnout se tržnímu riziku můžeme tak, že s dluhopisem dále na sekundárních trzích neobchodujeme a držíme ho až do uplynutí doby splatnosti. Jak změny úrokových sazeb ovlivňují dluhopisy v držení investora? Výnos z dluhopisu je roven úrokové sazbě, která se rovná současné hodnotě peněžních toků se známou tržní cenou nebo současnou hodnotou. To je to, co se nazývá diskontní sazba. Odráží tržní stanovení relativní hodnoty dluhopisu oproti dalším možným investicím. Všechny změny této diskontní sazby vedou nepřímo ke změnám tržní hodnoty dluhopisu. 22
Vzhledem k tomu, že u některých velmi likvidních dluhopisů se jejich tržní cena mění několikrát denně, lze toto riziko nejvíce pozorovat. 2.3.2.7. Kurzovní riziko Kurzovnímu riziku se při investování do zahraničních dluhopisů nemůžeme vyhnout, i když se bude jednat o nejbezpečnější pokladniční poukázky. Pokud dolar posílil oproti zahraniční měně, částka, kterou obdržíme na konci splatnosti, bude nižší. Minimalizovat toto riziko můžeme vhodnou diverzifikací portfolia investováním do různých typů dluhopisů. 2.4. Typy dluhopisů na trhu Následující část práce vysvětluje, s jakými typy dluhopisů se na trhu setkáme a čím jsou tyto jednotlivé typy charakteristické. Abychom se blíže orientovali ve vlastnostech jednotlivých instrumentů, zaměřují se následující odstavce nejprve na dluhopisovou terminologii, kde jsou některé klíčové pojmy blíže vysvětleny. 2.4.1. Dluhopisová terminologie 2.4.1.1. Nominální hodnota, sleva, prémie Částka, kterou v den splatnosti obdrží investor, se nazývá nominální hodnota dluhopisu. Většinou se jedná o $1000, ale částky $5000 a $10000 jsou také docela běžné. Investor může dluhopis pořídit v jeho nominální hodnotě, ale je také možné koupit dluhopis za sníženou cenu dostat slevu, nebo naopak může být pořizovací cena vyšší prémiová. 100% výše nominální hodnoty se anglicky nazývá par. Ceny dluhopisů jsou kótovány procentem z tohoto paru. Je tomu tak, aby bylo možné stanovit více cen pro dluhopisy se stejnou nominální hodnotou. 2.4.1.2. Kuponový úrok Úrok, který se zavazuje emitent platit investorovi. Úrok je udáván roční, v Americe je běžné, že se vyplácí dvakrát za rok. Pokud bude tedy úrok činit 5%, z $1000 pak investor obdrží dvakrát za rok $25. Některé dluhopisy mají nastavitelný resp. pohyblivý úrok, který je vázán na konkrétní index. Úrok se tedy bude měnit vzhledem k podkladovému indexu. 2.4.1.3. Doba splatnosti 23
Doba, za kterou dluhopis vyprší - skončí jeho platnost - na jejímž konci emitent vyplatí investorovi nominální hodnotu dluhopisu. Většina dluhopisů má známou nebo specifickou dobou splatnosti, ty které ji nemají, se nazývají věčné (perpetual) nebo neumořitelné (irredeemable). Čím delší je doba splatnosti dluhopisu, tím vyšší je vnímáno riziko investice. Je to vyšší pravděpodobností změny úrokové míry. Čím delší je doba splatnosti, tím více je cena nestálá. Investoři tedy běžně požadují vyšší návratnost z dlouhodobě držených dluhopisů, aby kompenzovali jejich cenovou nestálost. 2.4.1.4. Tržní úroková sazba Tržní úroková sazba ovlivňuje cenu dluhopisu. Dluhopisový kupon je úročen po celou dobu stejnou úrokovou mírou, pokud není stanovena výjimka. Pokud tržní úroková míra vzroste meziročně více než míra kuponu, dluhopis bude mít menší cenu, protože na trhu bude možné pořídit stejný dluhopis s větším zúročením, tedy pro investora větší příjem z úroků. Aby emitent dokázal konkurovat nabídce, musí dluhopis nabídnout se slevou. Naopak, pokud úroková míra klesne, bude investor ochoten zaplatit vyšší cenu neboli prémiovou cenu. Ceny dluhopisů jsou tedy velmi citlivé na tržní úrokovou sazbu. 2.4.1.5. Možnost předčasného splacení (call provision) Mnohé dluhopisy mají možnost předčasného splacení, a tedy emitent může před uplynutím splatnosti dluhopis za specifickou cenu vyplatit. Situace nastává nejčastěji tehdy, pokud tržní úroková míra klesne pod úrokovou míru kuponu. 2.4.1.6. Bid cena, Ask cena, spread Nejvyšší cena, za kterou je investor ochoten dluhopis pořídit se nazývá bid cena. Naopak ask cena je nejnižší možná částka, nabízená emitentem. Rozdíl mezi těmito cenami je spread. Část tohoto rozdílu tvoří poplatky, které plynou brokerovi nebo dealerovi. Pokud je tento rozdíl velký, znamená to, že proces prodeje je neměnný. V následujících odstavcích jsou dluhopisy rozděleny nejprve dle emitenta. Následuje rozdělení dle typu výplaty, kde rozlišujeme dluhopisy bezkuponové a kuponové. Rozdělení dle emitenta: Vládní dluhopisy Korporační dluhopisy Hypoteční zástavní listy 24
Mezinárodní dluhopisy Dluhopisy jednotlivých států a vlád Konvertibilní dluhopisy 2.4.2. Vládní dluhopisy Z údajů na stránkách ministerstva financí Spojených států uvádí současný prezident Barack Obama nutnost přestavby americké infrastruktury. Cílem přestavby je navíc snížení vysoké nezaměstnanosti v odvětví konstrukcí a samozřejmě rozvoj země. Finance k přestavbě budou získávány prodeje dluhopisů vládního sektoru, kde velmi nízká úroková míra podporuje poptávku po těchto instrumentech. U dluhopisů vládního sektoru vystupuje v roli dlužníka stát, který se jeví jako velmi bonitní, což činí z dluhopisů důvěryhodný instrument. Úrok z jistiny je u většiny dluhopisů ve Spojených státech vyplácen dvakrát ročně, věřitel tedy může rozdělit své výdaje tak, aby úroky pokryly jeho pravidelné výlohy. Je vidět, že složku příjmů vlády Spojených států Amerických tvoří z velké části příjmy z dluhopisů. Navíc, pořídit si vládní dluhopis není nic složitého, nejčastěji lidé pořizují vládní dluhopisy elektronickou formou bez složitého papírování. Ministerstvo financí Spojených států Amerických nabízí čtyři typy obligací: 1) Spořící dluhopisy (Savings bonds) 2) Treasury bills pokladniční poukázky 3) Treasury notes dluhopisy s délkou splatnosti od jednoho roku do deseti let 4) Treasury bonds dluhopisy s dobou splatnosti delší než deset let 2.4.2.1. Spořící dluhopisy Spořící dluhopisy jsou nejčastějším spořícím nástrojem většiny Američanů. Nákup spořících dluhopisů je bezpečný, protože jsou kryty americkou vládou. Nedá se s nimi obchodovat na sekundárním trhu, a pokud jsou vyplaceny předčasně, je toto vyplacení penalizováno. Jsou jedinými dluhopisy, které si zachovaly papírovou formu, vypadají velmi podobně jako šek, a jsou zaslány majiteli po jejich nabytí. Všechny platby přichází pouze registrovanému majiteli, jehož jméno je uvedeno na certifikátu. Nemohou se tedy převádět na nikoho 25