CV Petr Teplý Vzdělání 2009 Ph.D. (finance), Univerzita Karlova, ČR 2006 University of Otago, New Zealand 2006 State University of New York, New Paltz

PÁD ŘECKA A EUROZÓNY VE SVĚTLE REGULATORNÍCH KRIZÍ Petr Teplý Institut ekonomických studií FSV UK Přednáška pro manažery ČSOB Zámek Čechtice 28. února 2012

CV Petr Teplý Vzdělání 2009 Ph.D. (finance), Univerzita Karlova, ČR 2006 University of Otago, New Zealand 2006 State University of New York, New Paltz, USA 2002 PhDr. (ekonomie), Univerzita Karlova, ČR 2000 Johannes Kepler Uni in Linz, Austria 2002+ přednášející na IES FSV UK 2010+ přednášející na Fakultě financí a účetnictví, VŠE Výzkumné oblasti: bankovnictví, finance, risk management, finanční stabilita, CIA, RIA (Spolu)autor více než 100 článků a10 knih Hostující přenášky: Nový Zéland, Turecko, USA Prezentace: Harvard University, State University of New York, Čína, Francie, Indie, Kostarika, Nepál, Singapur, VB Pracovní zkušenosti 2001-2005 ČSOB, ČR 2006 Spencer Clarke, USA 2007+ EEIP, a.s., ČR 2

Obsah 1. 2. 3. 4. 5. 6. Úvod aneb jak svět (ne)funguje Regulatorní (sur)realita Globální krize a exitové strategie Pohádka o Řecku a Irsku Hrozí rozpad Eurozóny? Závěr 28 února 2012 Pád Řecka a Eurozóny ve světle regulatorních krizí 3

1. Úvod aneb jak svět (ne)funguje Globální politická governance PRINCIPÁL AGENTI PRINCIPALŮV CÍL Regulace

1. Úvod aneb jak svět (ne)funguje a k tomu ještě neefektivní regulace finančních trhů (nejen) díky politikům

1. Úvod aneb jak svět (ne)funguje UROBOROS pro regulaci, změnu klimatu a krize = krátkozraké myšlení vede k dlouhodobým negativním důsledkům 6

1. Úvod aneb jak svět (ne)funguje Kdo zaplatí tuto krátkozrakost? Politici Firmy Regulátor Krátkodobé cíle (volební cyklus) Maximalizace zisku Absence osobní zodpovědnosti Zaplatí to daňový poplatník! Zdroj: Petr Teplý (2011) 7

2. Regulatorní (sur)realitarealita Dá se toto efektivně regulovat??? Zdroj: Clifford Chance (2010) 9

2. Regulatorní (sur)realita a tohle je regulatorní (sur)realita ( Lučanův bludný kruh regulace ) Inovace Motivace Expanze Regulace Krize Zdroj: Petr Teplý na základě Ján Lučan (2011). Právní aspekty finančních trhů 10

2. Regulatorní (sur)realitarealita Historie finančních inovací Technology driven vs. modality driven Zdroj: The Economist 24/2/2012 11

2. Regulatorní (sur)realitarealita Inovace jako důsledek regulace Regulation Q (USA, 1930 ) Regulace Big Bang (USA, VB, 1970 ) Původní záměr Limit na úroky z bankovních depo Liberalizace toku kapitálu Nezamýšlený důsledek Vznik peněžních fondů (MMF) Steroidy pro investiční banky (IPOs...) Basel I+II Vyšší stabilita bank AAA-sekuritizace, realitní (globálně, 1990 ) boom Regulace podílových fondů (USA, 1990 ) Volcker s rule on proprietary trading (USA, 2010 ) Basel III (globálně, 2010 ) Vyšší stabilita PF (zákaz krátkých prodejů) Vyšší stabilita bank Vyšší stabilita bank Vznik hedžových fondů hedžové fondy systémové riziko Nové bankovně-pojistné produkty Zdroj: Petr Teplý podle The Economist 28/1/2010 12

2. Regulatorní (sur)realita Reakce na krizi = nové instituce bojují staré války! Zdroj: Hampl (2011) 13

2. Regulatorní (sur)realitarealita Mission impossible efektivní regulace Víme, že nadměrná regulace přináší náklady, ale jak jsou vysoké? Také víme, že nedostatečná regulace může způsobit krizi, což je pozorovatelné až ex-post! Optimální regulace = umění vybalancovat neměřitelné oproti neznámému Opakující se (regulatorní) krize Zdroj: Petr Teplý na základě Cooley, Walter (2010) 14

2. Regulatorní (sur)realita Jak regulovat finanční trhy? Regulace je potřeba, ale JAK??? Ďábel je v detailu! 15

2. Regulatorní (sur)realita Jak regulovat finanční trhy? MAC otázky v regulaci Materiality Accountibility Credibility?Dává daná regulace smysl? Proč nedává smysl regulace private equity a hedžových fondů??? Zdroj: Šinka,Teplý (2011). (Non)sense of private equity reagulation 16

2. Regulatorní (sur)realita A jak začala bankovní regulace? 1988 Basel I 1996 2007 2010 Tržní riziko Basel II Basel III Úvěrové riziko Úvěrové & tržní riziko Úvěrové & tržní & operační riziko Úvěrové & tržní & operační & likviditní riziko Zdroj: Petr Teplý (2011) 17

2. Regulatorní (sur)realita Dva cíle Basel I 1) Zajistit stabilitu (bezpečnost a zdraví) mezinárodního bankovního systému 2) Eliminovat konkurenční výhodu některých zemí (jako Japonsko) plynoucích z implicitních státních garancí v případě jejich bankrotu Zdroj: BIS, Lall (2011) 18

2. Regulatorní (sur)realita Výsledek Basel I/regulatorní arbitráž 1) Banky investovaly více do rizikovějších výnosnějších aktiva v rámci dané rizikové skupiny, např. nakupovaly korejské místo amerických vládních dluhopisů 2) Banky vyváděly aktiva mimo svoje bilance (sekuritizace ) Basel I Nižší kapitál!!! 19

2. Regulatorní (sur)realita Oba cíle Basel I nedodrženy! 1) Vyšší nestabilita mezinárodního bankovního systému (méně kapitálu!) 2) Regulace zvýhodňovala velké mezinárodní banky (snížení konkurence!) 20

2. Regulatorní (sur)realita Tři cíle Basel II 1) Pokračovat v zajištění stability finančního systému při minimálně stejné úrovně kapitálu 2) Pokračovat v udržení konkurenceschopnosti bank 3) Implementovat komplexní přístup k řízení rizik 21

2. Regulatorní (sur)realita Všechny tři cíle Basel II nedodrženy! 1) Vyšší nestabilita mezinárodního bankovního systému (méně kapitálu!) 2) Regulace zvýhodňovala velké mezinárodní banky (snížení konkurence!) 3) Interní bankovní modely (A-IRB) založené na špatných předpokladech rizika špatně ohodnotily resp. zvýšily! 22

2. Regulatorní (sur)realita Kritika Basel II (Teplý et al., 2007) 1.sklon k procykličnosti; 2.absence explicitní implementace dalších rizik; 3.přílišné užívání externích ratingů; 4.nadměrná předpisová základna; 5.obtížná kvantifikace operačního rizika; 6.velká výzva pro regulátory. Zdroj: Petr Teplý et. al (2007): Implications of the New Basel Capital Accord for European Banks, E+M Economics and Management

2. Regulatorní (sur)realita Basel II nižší riziková váha pro (subprime subprime) hypotéky -> banky byly motivovány je poskytovat! 24 Zdroj: Petr Teplý (2006): Regulatory Risk and Issues of Basel II in Central European Economies, Massey University, Palmerston North, New Zealand

2. Regulatorní (sur)realita Basel II nulová riziková váha pro kvalitní země (AAA - AA- rating)! Source: BIS (2012) 25

2. Regulatorní (sur)realita Basel II z definice špatně nastavený process Nabídka Slabý institucionální rámec BIS návrh = netransparentní proces Basel II selhání Regulace Poptávka First movers/velké mez.banky (data...) BIS návrh = ušit pro velké mez.banky Neo-proceduralisté (W. Mattli & N.Woods) temporal contextualization (R. Lall) Zdroj: Petr Teplý podle Lall (2011) 26

4. Proč selže Basel III Tři cíle Basel II 1) Zlepšit stabilitu bankovního systému plynoucí z finanční a ekonomické krize 2) Zlepšit risk management a governance 3) Posílení transparentnosti a informační otevřenosti bank Zdroj: BIS (2010) 27

2. Regulatorní (sur)realita Petr Teplý v 2021: Výsledky Basel III Všechny tři cíle Basel II nedodrženy! 1) Vyšší nestabilita (finanční/likviditní krize v 2016) 2) Selhání risk management modelů (nerealistický stress testing v bankách EU/US) 3) Nižší transparentnost bank (vysoce sofistikované a netransparentní produkty v oblasti likvidity/propojení se Solvency II) 28

2. Regulatorní (sur)realita Přímé a nepřímé dopady na banky v ČR spíše než na retailové produkty bude mít Basel III dopady na bankovní produkty v oblasti financování zahraničního obchodu (trade finance) Zdroj: Mejstřík & Teplý (2011) podle ČBA (2010) 29

2. Regulatorní (sur)realita Proč selže Basel III? Úspěch Selhání Zdroj: Petr Teplý (2011) 30

2. Regulatorní (sur)realita Další regulatorní selhání: Krize likvidity 1) Basel II: subprime krize v 2008 2) Basel II: sovereign krize v 2010+ 3) Basel III: likviditní krize v 2016??? Zdroj: Petr Teplý (2012) 31

2. Regulatorní (sur)realita Likviditní krize: maturity mismatching bank a pojišťoven jak z toho ven? Inovace?! Zdroj: Oliver Wyman (2012) 32

2. Regulatorní (sur sur))realita A co selhání finančních trhů a regulátorů při podcenění suverénního rizika PIIGS?! Investoři nerozlišovali riziko Investoři rozlišovali riziko Suverénní riziko = FX + kreditní Investoři opět rozlišují riziko! Přes úrokové sazby! Nulové FX riziko -> PIGS jako safe heaven Výnos 10Y vládních dluhopisů (%) Podcenění rizika! 16 14 Revize řeckého dluhu 10/2009) Virtuální Euro (1/2009) Kurzy zafixovány k Euru (5/1998) Pád Lehman Bros (9/2008) Vstup Řecka do Eurozóny (1/ 2001) 12 10 8 6 Německo Řecko Zdroj: Mejstřík & Teplý (2011) Španělsko Itálie Portugalsko Belgie 4.11 4.10 4.09 4.08 4.07 4.06 4.05 4.04 4.03 4.02 4.01 4.00 4.99 4.98 4.97 4.96 4.95 4.94 4.93 Konvergence úrokových sazeb 4.92 4.91 2 4.90 4 Irsko Francie 33

2. Regulatorní (sur)realitarealita 5Gs of effective regulation 1) Guarantee of strong supervisor (powerful and independent ) 2) Guarantee of international coordination 3) Guarantee of risk coverage (simple and easy ratios of capital, liquidity, shocks absorption etc.) 4) Guarantee of crisis mgmt (crisis resolution, bankruptcy law, recapitalisation etc.) 5) Guarantee of personal responsibility Is it all of this achievable? No, just a salami tactic... -> Mission impossible of effective regulation! Source: Petr Teplý based on Dewatripont, Rochet & Tirole (2010) 34

3. Globální krize a exitové strategie Bankroty států byly, jsou a budou 36

3. Globální krize a exitové strategie Fiskální náklady krize jsou nicotné ve srovnání s náklady souvisejícími se stárnutím obyvatelstva 37

3. Globální krize a exitové strategie Žít na dluh = budoucnost většiny vyspělých zemí včetně ČR 38

3. Globální krize a exitové strategie Fáze a výhled globální krize Impacts Firstorder Secondorder Transmission mechanism Cross-Product Contagion: Derivatives and Structured Products NOTIONAL ECONOMY Asset-Dependent Real Economies REAL ECONOMY Outcome De-risking De-leveraging Consolidation of Consumption and Homebuilding Period 2007-2010 2008-2012 Thirdorder Cross-Border Linkages Trade and Capital Flows REAL ECONOMY Export and Vendor Financing Risks 2009-2015 Zdroj: Teplý & Černohorský (2008) 39

3. Globální krize a exitové strategie Magický trojúhelník exitových strategií (ES) a finanční stability Monetární politika Fiskální politika Finanční sektor Nutnost koordinace všech tří části trojúhelníka pro efektivní ES resp. stabilitu Potřeba koordinace i na mezinárodní úrovni ale těžko realizovatelné G0 G2 Důležitost konkurenceschopnosti ekonomiky 40 G20

3. Globální krize a exitové strategie Načasování a forma exitu Skylla a Charybdis při exitu např. nebezpečí inflace/cenových bublin vs. recese 41

3. Globální krize a exitové strategie Intervence centrálních bank během krize Zdroj: The Economist 20/1/2012 42

4. Pohádka o Řecku a Irsku Pohádka se stejným koncem jménem bankrot

4. Pohádka o Řecku a Irsku ale rozdílné příčiny bankrotu Zdroj: Fitch (2010), DB Research (2010)

4. Pohádka o Řecku a Irsku Jedna EMU ale heterogenní makroekonomický vývoj Zdroj: DB Research (2010)

4. Pohádka o Řecku a Irsku zvýraznil rozdíly v konkurenceschopnosti Zdroj: DB Research (2010)

4. Pohádka o Řecku a Irsku PIGS = dlouhodobé strukturální problémy Zdroj: PIMCO (2011) 48

4. Pohádka o Řecku a Irsku a související rostoucí fiskální deficity Zdroj: DB Research (2010)

4. Pohádka o Řecku a Irsku související s vysokými náklady na záchranu bank % HDP 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 40,6 Podpora finančního sektoru a její návratnost (% HDP v roce 2011) 14,0 13,2 6,7 5,8 5,7 5,1 3,0 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0 Irsko Nizozemí Německo Velká Británie Řecko Belgie USA Španělsko Přímá podpora (levá osa, v % HDP) Návratnost podpory (pravá osa, v %) 0% Zdroj: Petr Teplý podle MMF (2011)

4. Pohádka o Řecku a Irsku Bankrot Řecka v květnu 2010... došla investorům trpělivost Ale Řecko mělo zbankrotovat již dříve! 51

4. Pohádka o Řecku a Irsku Řecko = dlouhodobá vnitřní i vnější nerovnováha Zdroj: Fitch (2010) 52

5. Hrozí rozpad Eurozóny? Proč existuje EU? Jednotný vnitřní trh a 4 svobody (volný pohyb osob, zboží, služeb a kapitálu) a související úloha Eura 54

5. Hrozí rozpad Eurozóny? (Ne)závislá ECB = jediný aktuální efektivní zachránce Eurozóny (tisk peněz za cenu vyšší inflace) 55

5. Hrozí rozpad Eurozóny? Ale bude ta intervence ECB stačit? Zdroj: FITCH (2012). European Senior Fixed-Income Investor Survey Q112 56

5. Hrozí rozpad Eurozóny? A co na to sponzoři Řecka a PIIGS? Vyšší angažovanost ECB -> vyšší inflace (a co úspory Němců?) V případě problémů EMU to zaplatí silné země včetně Německa, je jen otázka kdy 1) Bankrot německé banky (bail-out) 2) Rekapitalizace ECB 3) Finanční inženýrství (EFSF, ESM) 4) Mezinárodní měnový fond Proč je angažovanost MMF pro Německo tak výhodná? Tady je odpověď 57

5. Hrozí rozpad Eurozóny? V MMF by totiž došlo k naředění příspěvku Německa na záchranu EMU Zdroj: The Economist 7.4.2011 58

5. Hrozí rozpad Eurozóny? Ale dlouhodobě je současná podoba EMU (vyspělých zemí) neudržitelná! 1) Globalizace 2) Technologické inovace 3) Stárnutí obyvatelstva Zdroj: PIMCO (2011)

5. Hrozí rozpad Eurozóny? Silná provázanost Německa a PIIGS je bariérou pro okamžitý odchod PIIGS z Eurozóny! Zdroj: Wolf: Intolerable choices for the eurozone, Financial Times on 31 May 2011 60

5. Hrozí rozpad Eurozóny? Oddělení zrna od plev v EMU Tumor se má odoperovat na začátku čím později to je, tím je nákaza vyšší a důsledky řádově horší Zdroj: Petr Teplý (2011) 61

5. Hrozí rozpad Eurozóny? Řekové vs. nutné reformy Zdroj: The Economist 17/2/2012

...což ale nemůže odvrátit neblahou budoucnost Řecka = diktatura (tj. jako vláda Junty v 1967-1974) 1974) Do roku 2013 eurozóna v současné podobě nevydrží a Řecko se vrátí do diktatury jako za junty v letech 1967 1974. Ne náhodou nedávno vyměnili v Řecku velení armády, protože je to reálná hrozba. Řekové nikdy svoje dluhy nesplatí, protože nebudou mít z čeho pracovat nikdy pořádně nezačnou, respektive proč by se nyní měli měnit, když jim to desetiletí tak vychází? Jakákoliv pomoc Řecku je jako házení peněz do černé díry. Zbytek eurozóny může žit i bez Řecka. A řešení? Evropská centrální banka bude muset natisknout hodně peněz na záchranu zbytku eurozóny, daňoví poplatníci (nejen v Německu) už na to stačit nebudou. Source: Petr Teplý, www. penize.cz, 11.11.2011 63

5. Hrozí rozpad Eurozóny? Trilema EMU -> nemožnost najít okamžité řešení Zdroj: Breugel (2012)

5. Hrozí rozpad Eurozóny? Jaká je tedy budoucnost EMU? 1) Spojené státy evropské (5%) 2) Rozpad Eurozóny (25%) 3) Třetí cesta (70%) Restrukturalizace dluhů PIIGS Rekapitalizace bank Reforma EMU/EU (konkurenceschopnost vs. iluze věčného růstu v rámci evropského sociálního modelu) Zdroj: Petr Teplý podle Open Europe (2011) a FITCH (2011)

6. Závěr Eurozóna v současné podobě nepřežije rok 2013! 1) Projekt Euro má šanci přežít, ale tyto náklady na pseudozáchranu EMU zaplatí daňový poplatník (zejména ten německý)!! 2) Budoucnost Řecka = diktatura 3) Mission impossible efektivní regulace 67

Diskuse Děkuji za pozornost. Nějaké otázky? 68

Užitečné zdroje I 69

Užitečné zdroje II 70

Kontakt Dr. Petr Teplý Senior Lecturer Institute of Economic Studies Faculty of Social Sciences Charles University Opletalova 26 110 00 Prague Czech Republic Tel: +420 222 112 320 E-mail: teply@fsv.cuni.cz http://ies.fsv.cuni.cz 71