Autoreferát z disertační práce RATING X SCORING - podklad pro zpracování defaultních studií a pro rozhodování investorů Praha, 5. května 2002 Ing. Petr Vinš Fakulta podnikohospodářská Vysoká škola ekonomická v Praze Školitel: Prof. ing. Eva Kislingerová, CSc.
R A T I N G x S C O R I N G - podklad pro zpracování defaultních studií a pro rozhodování investorů Obsah: 1. Úvod. str. 3 2. Obecný pohled na filosofii a způsob tvorby ratingu. str. 4 2.1. Filosofie hodnocení podniků.. str. 6 2.2. Rating definice, význam.. str. 7 2.2.1. Historie ratingu.. str. 7 2.2.2. Popis ratingu co je a co není rating. str. 8 2.3. Typy udělovaných ratingů str. 10 2.3.1. Druhy udělovaných ratingů.. str. 12 2.4. Typy ratingových agentur str. 12 2.5. Systém hodnocení v ratingu str. 14 2.5.1. Informační zdroje pro rating.. str. 14 2.5.2. Postup zpracování ratingu.. str. 15 2.6. Subjekty ratingového hodnocení str. 17 2.6.1. Typy ratingů podle subjektů.. str. 17 2.6.2. Důvody pro zpracování ratingu. str. 18 2.7. Uživatelé ratingu.. str. 18 3. Filosofický přístup k vytváření scoringových systémů str. 19 3.1. Hlavní rozdíly mezi scoringem a ratingem str. 19 3.2. Postup tvorby scoringu.. str. 21 3.2.1. Příklad scoringového modelu... str. 21 4. Defaultní studie na bázi ratingu a na bázi scoringu str. 24 4.1. Popis studie defaultů... str. 24 4.1.1. Podstata defaultních studií. str. 24 4.1.2. Příprava defaultních studií. str. 27 4.2. Srovnání defaultních studií u ratingu a u scoringu str. 28 4.2.1. Defaultní studie v zahraničí. str. 28 4.2.2. Defaultní studie ratingu a scoringu v ČR str. 29 5. Závěr str. 31 Strana 2
1. Úvod Rating je slovo v našich zemích ještě stále spíše neznámé. Postupem doby se o něm stále více mluví, stále více se o něm můžeme dozvědět i z tisku. Tyto zprávy jsou však vždy jen kusým výtahem z konečné ratingové zprávy, občas je připojen nepříliš kvalifikovaný komentář. Bohužel, ani mezi ekonomickými odborníky není slovo rating příliš zdomácnělé a ani oni leckdy neznají způsob jeho tvorby, jeho filosofii a snaží se jen z kusých informací podat svým klientům zprávu o tom, co ten který čin ratingové agentury pro ně jako investory znamená. Je tomu tak i v době, kdy se rating stává celosvětovým standardem z pohledu oceňování rizik jednotlivých finančních obchodů, a to jak obchodů bankovních tak i obchodů na kapitálových trzích. Špatná bonita dlužníků je spolu s nedostatečnou schopností zejména bank ocenit správně podstupovaná kreditní rizika příčinou významného podílů klasifikovaných, nedobytných úvěrů v bankovních portfoliích. Tato skutečnost tak např. vyústila v nová doporučení pro výpočet kapitálové přiměřenosti, v kterých rating hraje podstatnou roli. Ta se nyní týkají zejména bank, do budoucna však budou mít dopad i na další finanční instituce. Ani v teorii však není rating příliš rozšířen, zmínky o něm se objevují jen velmi zřídka v malém počtu vyučovaných předmětů. Možná i to je jeden z důvodu, proč se o ratingu v naší zemi tak málo ví. I přesto si rating v České republice snaží najít své místo na slunci a zatím to vypadá, že se mu to daří. Co tedy rating vlastně znamená, jaké jsou jeho druhy, jak se vytváří a k čemu se používá to jsou otázky, na které by tato práce měla dát Strana 3
odpověď. Práce však není zpracována jako publikace vysvětlující podstatu a způsob vytváření ratingu. Cíle práce jsou koncipovány v několika rovinách. Prvním z cílů je analýza současného stavu poznání o ratingu a o scoringu ve světě a v České republice. Z toho vyplývá i druhý cíl práce, kterým je srovnání, komparace obou popisovaných metod na hodnocení bonity subjektů, a to zejména jejich vypovídací schopnosti vůči investorům. Konečně třetím cílem práce je pak ověření hypotézy o lepší vypovídací schopnosti ratingu oproti scoringu. Pro tento účel je zpracována a popsána i defaultní studie českých podniků, která má prokázat vypovídací schopnost této studie i v podmínkách České republiky. Důvodem ke zpracování srovnání obou metod není jen nepříliš velká veřejná známost ratingu a scoringu, ale i snaha poukázat na jejich rozdílné přístupy vytváření a vypovídací schopnost. Ani české banky totiž nebyly doposud schopny dostatečně ohodnotit podstupované kreditní riziko. Výsledky jejich rozhodování se dnes odrážejí v bilanční sumě České konsolidační agentury. Pokud by byl rating v České republice více znám a při řízení úvěrových portfolií českých bank i více využíván, možná bychom dnes nebyli svědky takové sumy špatných aktiv bank převáděné na zachraňující státní organizaci. Samotné srovnání pak je realizováno jak z hlediska postupů vytváření jednotlivých metod a seznámení se s výhodami a nevýhodami obou způsobů hodnocení, tak je zároveň provedeno i faktické srovnání výstupů jednotlivých metod formou defaultních studií. Tato práce vychází z hypotézy, že komplexní hodnocení v podobě ratingu je schopno podat lepší vypovídací schopnost o Strana 4
hodnocených subjektech než je tomu u systému finančních ukazatelů představovaného scoringem. Na druhé straně, dobře sestavený scoringový model by se měl výsledkům ověření vypovídací schopnosti ratingu alespoň blížit. A právě defaultní studie jsou pro toto finální srovnání výborným nástrojem. Defaultní studie jsou též pojmem v českých zemích doposud spíše neznámým, a proto defaultní studie uvedená v této práci bude první defaultní studií veřejně prezentovanou v České republice. Pravděpodobně každý tvůrce scoringového systému, v České republice tedy zejména banky, má zpracovanou svoji analýzu funkčnosti jeho vlastního hodnotícího modelu. Tyto analýzy však nejsou veřejně přístupné a pravděpodobně se neshodují ani s metodikou používanou světovými ratingovými agenturami při zpracování defaultních studií. Ratingové agentury jsou přitom subjekty, které dnes celosvětově určují trend v této oblasti. Zveřejnění výsledků těchto studií by však ve světle míry nedobytných úvěrů v české ekonomice bylo jistě nesmírně zajímavé. Bohužel, přístupnost dat z této oblasti je v České republice velmi omezená, proto byla data pro tuto práci čerpána zejména z veřejně přístupných zdrojů a dále z podkladů první české ratingové agentury CRA Rating Agency, a.s., jejíž je autor zaměstnancem a je zároveň spolutvůrcem obou srovnávaných produktů v této agentuře. Závěrem úvodního slova tedy nezbývá než věřit, že hypotéza o větší vypovídací schopnosti ratingu oproti scoringu bude potvrzena, nicméně že bude potvrzena i funkčnost v této práci použitého scoringového modelu na bázi projektu Czech Sector Award. Strana 5
2. Obecný pohled na filosofii a způsob tvorby ratingu 2.1. Filosofie hodnocení podniků Tak, jak se postupem času stále rychleji mění společnost, stejně rychlým tempem se mění i potřeby každého z nás. Zároveň s potřebami se mění i cíle, kterých chceme dosáhnout, a také nástroje, kterými vytčené cíle chceme dosáhnout. Svět a rozhodování v něm se stále více stává rychlejší a rozhodování samo o sobě automatizovanější a standardizovanější. Dnes jsou již rozhodnutí často činěna na základě sekundárních informací, kdy se osoby rozhodující nedívají přímo na příčiny určitých stavů, ale řídí se jim předloženými sekundárními informacemi tyto stavy svým způsobem popisujícími a hodnotícími. Spolu s tímto vývojem společnosti se do popředí zájmu ekonomických odborníků dostává i hodnocení, popř. přímo rating ekonomických subjektů, jako představitel právě té sekundární, automatizované, standardizované informace, podkladu k rozhodnutí. Toto hodnocení můžeme chápat jako proces, který je vytvářen odborníky na tento druh činnosti se specializující (profesionály) a který přeměňuje sumu různorodých primárních informací do podoby obecněji srozumitelné sekundární informace. Jeho cílem tedy vlastně je odkrýt na základě veškerých dostupných a známých informací různé struktury a kvality "pravdu" o hodnoceném podniku a tuto "pravdu" srozumitelněji formulovat uživateli tohoto hodnocení, který často nemusí být profesionálem v dané oblasti, tedy v hodnocení podniků, nebo Strana 6
tímto profesionálem je, avšak pro důkladný rozbor informací nutných k rozhodnutí nemá dostatek času - je nucen se specializovat a delegovat určité pravomoci, ale i odpovědnost. 2.2 Rating - definice, význam 2.2.1. Historie ratingu Rating představuje určitý standardizovaný informační zdroj pro rozhodování světových investorů. Jeho historie sahá na počátek 20. století, kdy v Americe poprvé John Moody (1909) použil dnes již známé 3 symboly k určování bonity dlužných cenných papírů. Po zjištění vysoké oblíbenosti a jeho potenciální komerční přitažlivosti došlo ke vzniku prvních ratingových agentur. Byl to právě John Moody, který v roce 1914 založil první ratingovou agenturu Moody s Investors Service, aby hned v roce 1916 byla založená historicky druhá ratingové agentura Stadnard&Poor s. Obě dvě jmenované agentury získaly postupem času jednoznačně vedoucí postavení na trhu ratingových služeb ve světě a byly schopny si jej udržet až do dnešní doby. V pořadí třetí největší ratingovou agenturou je agentura Fitch Rating se stal ve světě standardním označením hodnocení bonity ekonomických subjektů a zároveň i označením hodnocení pravděpodobnosti, s jakou daný subjekt dostojí svým závazkům, resp. s jakou pravděpodobností budou jednotlivé dluhové instrumenty splaceny. Dnes již prakticky žádná významná světová emise obligací není emitována bez dvou na sobě nezávislých Strana 7
ratingových hodnocení od dvou ratingových agentur. Na druhou stranu si rating získal obrovskou důvěru bank, investorů a regulačních orgánů. I proto se podle ratingu dnes vypočítává kapitálová přiměřenost bank anebo je rating hlavním měřítkem, omezením investičních možností viz americké penzijní fondy a jejich investiční ohraničení. Rating zaznamenal doposud nejvýraznější vývoj v USA. Jeho využití v tomto státě je obrovské, ratingem je např. hodnoceno 95 % všech dluhových emisí emitovaných v USA a jeho roční přírůstky se stále počítají v desítkách procent. Od cca 70. až 80. let se rating začal též významně prosazovat i v Evropě, kde je nyní hodnoceno přes 85 % všech dluhových cenných papírů, a později též v dalších regionech (především Asie). Dlužno dodat, že současný růst trhu ratingových služeb je v Evropě prakticky nejrychlejší na světě. 2.2.2. Popis ratingu co je a co není rating Co vlastně slovo rating znamená? Obecně se jedná o hodnocení, jehož cílem je zjistit, na základě komplexního rozboru veškerých známých rizik hodnoceného subjektu, jak tento subjekt je schopen v požadovaných termínech dostát včas a v plné výši svým závazkům. Vyjádřením tohoto hodnocení je jednoduchá známka označující pravděpodobnost, že hodnocený subjekt dostojí včas a v plné výši svým závazkům. Rating však v žádném případě není žádné investiční doporučení, ratingem se nezkoumá tržní cena akcie nebo obligace a rating v žádném případě neříká, jestli tato tržní cena je vhodná k nákupu nebo ne. Rating analyzuje fundamentální kvalitu Strana 8
daného subjektu, popř. strukturu a fundamentální kvalitu daného emitovaného cenného papíru nebo jiného dluhu. Přestože ratingové agentury nepostupují při tvorbě ratingu tak jednotně a standardizovaně jako instituce posuzují např. jakost, jejich systém hodnocení se díky někdy více než osmdesátileté historii některých agentur vyprofiloval do určitých systematických postupů, které hodnotí zhruba stejná rizika, mají podobná kritéria a velmi unifikované a srozumitelné výstupy. Poslední charakteristika je pak příčinou vysoké oblíbenosti tohoto typu hodnocení subjektů u uživatelů ratingů na celém světě. Tato oblíbenost je však dána nejenom jednoduchostí používaných výstupů, ale i správností hodnocení, která se neustále profiluje poměrně dlouhou dobu. Pokud by totiž ratingové agentury vytvářely zkreslené hodnocení, dnes by jim již nikdo nevěřil, a tak tomu rozhodně není. Z výzkumů dvou největších ratingových agentur (Standard & Poor s a Moody s) vyplývá např. vysoká spolehlivost dlouhodobé schopnosti splácet řádně své závazky téměř pro všechny subjekty hodnocené na investičním stupni ratingové stupnice. 10-ti letý default dle ratingů 50,00% 40,00% 30,00% 20,00% 10,00% 0,00% Aaa Aa A Baa Ba B Obrázek č. 1 Průběh defaultů (neplacení) v průběhu času dle jednotlivých ratingových stupňů (zdroj Moody s) Strana 9
Důvodem oblíbenosti tedy není jen vysoká srozumitelnost a jednoduchost výstupů poměrně náročného hodnocení, ale i maximální objektivita a vypovídající schopnost zmíněných výsledků, které se skutečně stávají jedním ze základních kamenů rozhodování pro lokální i světové hráče na finančních a kapitálových trzích. 2.3. Typy udělovaných ratingů V předchozím textu jsem zmínil, že rating udělovaný na své mezinárodní stupnici je celosvětově standardizovaným srovnáváním bonity dlužníka. Lze tedy usuzovat, že mimo mezinárodního ratingu zde existují ještě další typy ratingů, které ratingové agentury udělují. Pro jednoduchost dalšího výkladu a rozlišení jednotlivých typů ratingu bych na tomto místě uvedl příklad ratingové stupnice, podle které jsou jednotlivé ratingy udělovány. V tomto případě se jedná o ratingovou stupnici české agentury CRA Rating Agency, a.s. Strana 10
Krátkodobý CRA Rating czp 1: Velmi dobří v plnění svých závazků v momentě jejich dospělosti. czp 2: Disponují poměrně silnou schopností plnit dospělé krátkodobé závazky řádně a včas. czp 3: Disponují vcelku přijatelnou schopností splatit své dospělé krátkodobé závazky. czp 4: Disponují omezenou schopností splatit své krátkodobé dospělé závazky v plné míře a včas. czp 5: Nedisponují dostatečnou schopností splatit své dospělé krátkodobé závazky. Dlouhodobý CRA Rating Aaa Prvotřídní subjekty s nízkým stupněm rizika czaaa Aa + Velmi kvalitní subjekty czaa + Aa s mírným rizikem v delším czaa Aa - časovém horizontu czaa - A + Nadprůměrné subjekty se cza + A skutečnostmi, které by cza A - v budoucnu mohly ohrozit cza - nízkou míru rizika Baa + * Bonitní subjekty se stabilní czbaa + Baa současností a s možnými czbaa Baa - problémy v budoucnu czbaa - Ba + Subjekty schopné dostát svým czba + Ba splatným závazkům s nejistou czba Ba - budoucí úrovní rizika czba - B + Investičně méně vhodný czb + B s problematickou rizikovou czb B - úrovní czb - Caa + czcaa + Podprůměrný s problémy při Caa czcaa dodržování svých závazků Caa - czcaa - Ca + S vysokým stupněm rizika a czca + Ca vysokou mírou nedodržování czca Ca - svých závazků czca - C + Vysoce spekulativní bez czc + C investičních doporučení czc Prvotřídní subjekty s malým rizikem a maximální schopností splácet své závazky Velmi kvalitní subjekty s vysokou schopností splácet své závazky, mírné riziko v delším časovém horizontu Kvalitní sujekty s nadprůměrnou schopností splácet své závazky, s doporučením sledování budoucího rizika ve středním a delším časovém horizontu Bonitní subjekty s relativně slušnou schopností splácet své závazky s faktory schopnými změnit budoucí míru rizika Subjekty se schopností splácet své aktuální závazky, budoucí schopnost je nejednoznačná Subjekty schopné s vypětím dostát svým závazkům s rizikovou budoucností Podprůměrné subjekty s nejednoznačnou schopností dostát svým závazkům s problematickou budoucností Spekulativní subjekty s nízkou schopností dostát svým závazkům s vysoce rizikovou budoucností Vysoce rizikové a nestabilní subjekty s neschopností splácet své závazky * Vzhledem k hodnocení České republiky na mezinárodní úrovni Baa+ nemohou být české subjekty hodnoceny výše Pozitivní výhled znamená očekávané zlepšení schopnosti daného subjektu splácet své závazky Negativní výhled znamená potencionální zhoršení ve schopnosti subjektu své závazky. Tabulka č. 1 Ukázka ratingové stupnice CRA Rating Agency, a.s. V předchozím textu jsem uvedl nejdůležitější rozdělení ratingů, a to na rating krátkodobý a rating dlouhodobých závazků s rozlišením měny, v které dochází k plnění těchto závazků. Podle Strana 11
měny plnění pak následuje i další rozdělení ratingu na rating mezinárodní a rating závazků vedených v domácí měně, tedy rating lokální. Pravidla ratingového světa pak ještě doplňují výhledy přiřazované při významných změnách k ratingovým známkám. 2.3.1. Druhy udělovaných ratingů Uvedené dělení však není dělením jediným. Mimo standardní credit rating (tzv. kreditní nebo úvěrový rating), který označuje schopnost daného subjektu dostát včas a v plné míře všem svým splatným závazkům, označují dle typů hodnocených subjektů i jiné ratingy s odlišnou vypovídací schopností. Jde o: - tzv. sovereign rating, nebo-li suverénní rating států - tzv. financial strengh rating (rating finanční síly bank) - tzv. CPA Rating, nebo-li Claims Paying Ability Rating na hodnocení pojišťoven a jejich schopnosti dostát svým závazkům plynoucích z potenciálních pojistných plnění - i např. CRA Fond Scoring, resp. u Moody s Fund Performance Rating. Jde o kvantitativní hodnocení fondů vypovídající o dlouhodobé schopnosti fondu zhodnotit bez velkých výkyvů vložené peníze investorů. 2.4. Typy ratingových agentur Tak, jak stoupá obliba ratingu u investorů, stejným tempem roste i počet a struktura ratingových agentur a jejich poboček. Strana 12
Dnes ve světě můžeme najít zřejmě tři základní dělení ratingových agentur: - lokální x mezinárodní, - všeobecné x specializované - a dále agentury kooperující s emitenty x agentury těžící z veřejných informací. Stejně jako ty dnes největší, nejstarší a nejznámější ratingové agentury, které patří mezi nejvíce uznávané světové hráče ratingu (viz tabulka č.8), Ratingová agentura Moody s Investor Services Standard & Poor s Fitch Thomson Bankwatch A.M.Best Morningstar Capital Intelligence Zaměření všeobecné všeobecné všeobecné banky pojišťovny fondy kolektivního investování banky Tabulka č. 2 - Přehled zaměření vybraných ratingových agentur tak podobně i v současné době vzniká řada lokálních agentur. Důvodem jejich vzniku je jak chybějící přítomnost některé světové ratingové agentury v daném regionu, tak schopnost nabídnout své služby za nižší cenu v již obsazeném teritoriu anebo snaha specializovat se na určitou oblast hodnocení. Strana 13
2.5. Systém hodnocení v ratingu 2.5.1. Informační zdroje pro rating Ratingovou analýzu vytváří ratingový tým, který je s ohledem na sektorovou i regionální příslušnost jmenován vždy pro každý subjekt individuálně. Tento ratingový tým tvoří vždy min. 2-3 analytici. Ti začínají práci zasláním dotazníku seznamu požadovaných podkladů na společnost. Podklady pro ratingovou zprávu čerpá ratingová agentura jak od hodnoceného subjektu tak z veřejně přístupných zdrojů. Ratingová analýza je tedy tvořena jak na základě veřejně přístupných materiálů, tak i dotazníků a rozhovorů s lidmi z hodnoceného subjektu a z relevantního mikrookolí (geografického a sektorového) hodnoceného subjektu. Postup hodnocení informací zobrazený ve formě pyramidy znázorňuje následující graf. RATING Směr hodnocení Finanční výsledky Personální Zvolená strategie Operační prostředí Tržní prostředí Makroprostředí Obrázek č. 2 Pyramida hodnocených informací (příklad průmyslových podniků) Strana 14
2.5.2. Postup zpracování ratingu Jak je z obrázku vidět, ratingová analýza začíná vůbec u relevantního makroprostředí. Nezačíná tedy pouze u podniku jako takového, ale zaobírá se celým jeho okolním prostředím, které už ze základu determinuje směry jeho podnikání. Jsou zkoumány jak legislativní a kontrolní parametry, v jakých daný subjekt podniká, tak i specifika daného trhu a regionu. Analýza dále pokračuje hodnocením tržního prostředí, v kterém se subjekt nachází a v kterém podniká. Tržní prostředí samo o sobě vymezuje trh a region, ve kterém subjekt podniká. V této analýze jde zejména o pohled na odvětví jako celek, a ne o důkladnou analýzu subjektů vážících se přímo podnikáním na subjekt hodnocený. Hlavním úkolem zde je nalézt aktuální situaci odvětví a jeho vývojové tendence. V předchozím textu jsem zmínil, že tržní analýza se příliš nezabývá analýzou konkrétních subjektů na daném trhu. Tato analýza je realizována ve fázi následné, která se nazývá analýzou tzv. operačního prostředí podniku. V této analýze jsou již hodnoceny víceméně jen ty subjekty, které jsou s hodnoceným subjektem v nějakém vzájemném vztahu (konkrétní dodavatelé a odběratelé, přímá konkurence, úzká veřejnost). Z výše uvedených hodnocení subjekt vychází při tvorbě svého business plánu a formuluje následně i své strategie, jak být na daných trzích v daných podmínkách dlouhodobě úspěšný. Tím se dostáváme i k personálnímu zabezpečení výroby a prodeje dané společnosti. Klíčovou v této oblasti je analýza schopnosti managementu realizovat schválenou strategii, Strana 15
schválený rozvoj společnosti. Hodnotu podniku spoluvytvářejí lidé, a proto je důležitá i analýza personální situace, personálního vybavení podniku a možnosti jeho zlepšení. Veškeré zde uvedené nekvantifikovatelné charakteristiky se pak následně musí promítnout i v řeči čísel, což je onen pověstný vrcholek ledovce. I na tomto příkladě je vidět, že rating není jen suchou řečí čísel, ale že se jedná o komplexní a poměrně propracovaný systém hodnocení podniku ve všech jeho hlavních záležitostech. Finanční údaje jsou pak často irelevantní, neboť vypovídají o minulé situaci společnosti, ale nijak se nevyjadřují k budoucímu hospodaření a budoucí schopnosti krýt své závazky Úkolem ratingové agentury je posoudit pravděpodobnost budoucího variantního vývoje společnosti, neboť ratingová agentura si vždy připravuje určité budoucí scénáře vývoje a hodnotí možnost jejich dosažení. Mezi základní ukazatele hodnocení bonity tedy např. patří např. vývoj EBITDA, vývoj ziskové marže, vývoj celkové zadluženosti, vývoj úrokového krytí, otevřené úvěrové linky, vývoj likvidity atd. Výše uvedená ukázka hlavních ukazatelů hodnocení ratingových agentur je skutečně jen výčtem ukazatelů, které se mohou případ od případu lišit a které jsou doplňovány dalšími parametry hodnocených subjektů dle jejich individuálních charakteristik. I z krátkého popisu procesu ratingu je vidět poměrně široký záběr hodnocených informací v ratingu. O to více potěší forma prezentace výsledků ratingu, která je obvykle zpracovávána do přehledných a jednoduchých tabulek a známek (viz kapitola 3). Ratingové analýzy navíc oproti standardním finančním analýzám a dalším zde uvedeným přednostem hodnocení široký záběr, vypovídací schopnost, komplexnost a srozumitelnost Strana 16
splňují navíc ještě jeden významný efekt, kterým je mimo objektivity hodnocení i neustálá aktuálnost přiděleného ratingu, neboť hodnocený subjekt je v průběhu platnosti kontraktu s ratingovou agenturou neustále monitorován a hodnocen. 2.6. Subjekty ratingového hodnocení 2.6.1. Typy ratingů podle subjektů Ratingové agentury (první z nich Moody s roce 1909) obecně začínaly s hodnocením konkrétních dluhopisových instrumentů. Zde také existuje vlastní jádro hodnocení, které je podstatou všech dalších produktů hodnocení rizika nesplacení konkrétního dluhu. Postupem doby se však ratingové agentury dle požadavků trhu a potřeb investorů začaly orientovat na další subjekty, resp. objekty hodnocení. Dnes můžeme najít rating států, měst, regionů, průmyslových podniků, bank, pojišťoven, investičních i penzijních fondů, ale i jednotlivých instrumentů, jako jsou obligace, směnky, hypotéční zástavní listy anebo projektové financování Neméně důležité je pak upozornit na rozdílnost v uděleném ratingu pro emitenta (podnik, město, atd.) a jím emitovanou emisi obligací. Dluhopisy totiž mohou mít různá specifika odlišná od standardního závazku společnosti. Dluhopisy mohou být emitovány jako podřízený dluh, mohou být však i pojištěny anebo podloženy lepšími aktivy než je průměrná kvalita aktiv emitenta. Proto rating emise může být nižší než je rating jejich emitenta, ale na druhou stranu není vyloučen ani případ, že rating emise Strana 17
může být vyšší než rating emitenta. 2.6.2. Důvody pro zpracování ratingu Jaký je naopak důvod subjektů podstupujících ratingové hodnocení? Předchozí text již jasně naznačil, že rating je hodnocení bonity vázané k určitému subjektu a jeho dluhům anebo přímo již k určitému konkrétnímu dluhu. I z toho vyplývá hlavní motiv subjektů, kteří se rozhodují o zpracování ratingu. Hodnocený subjekt se snaží pomocí ratingu vzbudit důvěru ve své budoucí hospodaření a ve svoji schopnost splácet v budoucnu dnes přijaté závazky. Rating tak tedy může mít vliv na cenu, dobu splatnosti nebo jiné podmínky poskytovaných úvěrů, na druhou stranu, zejména pro rizikovější subjekty, však může znamenat vůbec přístup k jednání s bankou. Dalšími způsoby užití ratingu pak může být např. široká prezentace uděleného hodnocení, která pomáhá v komunikační strategii podniku. Mimoto rating představuje i určitý nezávislý externí náhled na interní dění v podniku. Je tak tedy určitým poradenským hlasem pro management společnosti. 2.7. Uživatelé ratingu Rating je obyčejně vytvářen ve dvou typech výstupů. Jeden z nich, širším způsobem pojatý, je poskytován managementu společnosti jako analýza subjektu a návod k možným zlepšením (plní vlastně poradenskou funkci). Mezi uživatele této verze Strana 18
ratingové zprávy tedy patří představitelé samotného hodnoceného subjektu. V tomto případě užití jde vlastně o externí náhled na interní dění v podniku a o analýzu, která má podniku ukázat, jakým směrem se ubírat, aby byl do budoucna čím dál více bonitnější a důvěryhodnější pro investory. Externí typ ratingové analýzy, v kterém jsou shrnuty nejdůležitější charakteristiky hodnocených subjektů, je pak poskytován jednotlivým zájemcům ve formě analýzy nebo souhrnné informace. Mezi nejčastější externí uživatele výsledných ratingů patří především zapůjčovatelé cizího kapitálu (banky, ), investoři do vlastního jmění firem, obchodní partneři, poradenské agentury, veřejnoprávní organizace nebo i široká či odborná veřejnost. 3. Filosofický přístup k vytváření scoringových systémů 3.1. Hlavní rozdíly mezi scoringem a ratingem V předchozím textu jsem se několikrát zmiňoval o scoringu, rankingu či interním ratingu. Všechny tyto metody pro zjednodušení shrnu pod název scoringové metody. Tyto postupy jsou kvantitativním hodnocením daného subjektu. Zaměřují se na analýzu předložených dat od hodnoceného subjektu a skrze kvantitativní analýzu těchto dat, která je představována určitým systémem finančních ukazatelů, se snaží odhadnout bonitu daného subjektu. Tato metoda tak oproti ratingu představuje Strana 19
velmi jednoduchý, průzračný a časově nenáročný mechanismus zjišťování bonity klienta. Na úvod bych v této souvislosti uvedl srovnání hlavních parametrů těchto dvou v této práci diskutovaných metod. Položka Rating Scoring Zdroj dat Hodnocený subjekt, externí zdroje Hodnocený subjekt Charakter dat Kvantitativní i kvalitativní Převáženě kvantitativní, stačí s pohledem do budoucna minulé výsledky Analýzu provádí Ratingový tým, tj. min 2. lidé 1 analytik Způsob hodnocení Analýza s převahou Automatizovaný proces kvalitativních faktorů s důrazem na kvantitativní část Výsledek Známka na základě Výstup dle automatizovaného rozhodnutí ratingového výpočtu z PC výboru Doba hodnocení cca 1-2 měsíce do 1 týdne Cenová náročnost řádově v statis. Kč min. poplatek Užití pro nestandardní nebo pro standardní nebo menší významné dlouhodobé obchody krátkodobějšího kontrakty charakteru Tab. č. 3 Hlavní parametry při vytváření ratingu a scoringu Jak je z uvedené tabulky vidět, mezi ratingem a scoringem, i přes jejich společný konečný cíl, existuje velká řada rozdílů. Z výše uvedeného je pak poměrně jednoduché si odvodit konečné užití ratingu a scoringu. Zatímco scoring je díky své jednoduchosti používán na krátkodobé a standardní obchody, k ratingu se přistupuje v případě více strukturovaných nebo nestandardních financí poskytovaných na delší dobu splatnosti. Scoring je pak Strana 20
téměř výhradně vytvářen na subjekty, zatímco rating je možné vytvářet i na emise cenných papírů nebo syndikované půjčky. 3.2. Postup tvorby scoringu Scoring představuje kvantitativní analýzu zejména finančních dat o hodnoceném podniku s cílem posoudit a odhadnout úroveň jeho bonity. Pro scoring je tedy klíčové definovat soustavu ukazatelů, na základě kterých se bude počítat bonita hodnoceného subjektu. Z té je pak odvozena struktura požadovaných materiálů a samozřejmě i výstupní hodnocení. Pokud se v rámci České republiky odprostíme od doposud nevýrazné úlohy kapitálového trhu pro výpočet ukazatelů kapitálového trhu, pro sestavení scoringu nám zůstávají čtyři hlavní skupiny ukazatelů hodnotící a analyzující bonitu průmyslového subjektu. Jde o ukazatele z oblasti likvidity, rentability, zadluženosti a z oblasti využívání aktiv. 3.2.1. Příklad scoringového modelu Model sám o sobě se může skládat z řady ukazatelů, které mohou být provázané či na sobě úplně nezávislé. Záleží pouze na cíli, ke kterému je scoringový systém vytvářen a dále na zkušenostech a intuici tvůrce modelu. Úkolem této práce je porovnat rating a scoring z pohledu schopnosti daného subjektu dostát svým závazkům. Cíl je tedy daný, zůstává úkol vytvořit scoringový systém. Pro zjednodušení použiji již systém vytvořený a co je pro takový systém velmi Strana 21
důležité, systém odzkoušený. Scoringový systém bude v mé práci zastoupen systémem používaným v projektu Czech Sector Award, který je vytvářen společnostmi ČEKIA a CRA Rating Agency již od roku 1996 a je přepočítán zpětně až do roku 1993. Tento scoringový systém používá soustavu 16 poměrových ukazatelů ze všech 4 výše popisovaných oblastí hodnocení podniku. Tato soustava 16 ukazatelů je soustavou paralelní, tzn. že ukazatele nejsou na sebe ve výpočtu vzájemně propojeny, nejsou pyramidovým ani jiným rozkladem jednoho ukazatele. Při výpočtu scoringu daného podniku se postupuje tak, že u každého podniku se na základě jeho vstupních dat (rozvaha a výkaz zisků a ztrát, vzhledem k rozsahu sledovaného vzorku někdy bohužel pouze ve zkráceném formátu OVEL) spočte uvedených 16 poměrových ukazatelů. Poté se podniky seřadí do jednotlivých odvětví dle klasifikace OKEČ a pro každé odvětví se vypočte medián u každého z 16 ukazatelů. Bodové hodnocení podniků je pak realizováno na základě relativního srovnání hodnoty každého parametru s hodnotou odpovídajícího mediánu v rámci srovnávané skupiny a v rámci stanovených maximálních mezí. Toto bodové hodnocení je pak kumulováno za jednotlivé hodnocené oblasti a podle vah těchto oblastí pak i do celkového hodnocení bodového hodnocení společnosti. Výsledné bodové hodnocení podniku je poté uděleno ve formě rankingových stupňů, které jsou seřazeny do dvou základních pásem investičního a spekulativního, jak s popisem jednotlivých stupňů znázorňuje následující tabulka: Strana 22
CZECH SECTOR AWARD Investiční pásmo odvětvového indexu Spekulační pásmo odvětvového indexu A 1 výborný v daném odvětví B 1 mírně podprůměrný v daném odvětví A 2 velmi dobrý v daném odvětví B 2 méně vhodný v příslušném odvětví A 3 vhodný v rámci odvětví B 3 slabý v rámci odvětví A 4 odvětvově silný B 4 rizikový v daném odvětví A 5 nadprůměrný v příslušném odvětví B 5 odvětvově nevhodný A 6 průměrný v daném odvětví B 6 neinvestovat Tab. č. 4 Přehled výsledných scoringových stupňů CSA Rankingu Jednotlivé stupně CSA Rankingu tak označují dobře hospodařící společnosti, které jsou hodnoceny na lepších úrovních investičního pásma, a špatně hospodařící společnosti, objevující se na nižších stupních spekulativního pásma. Níže uvádím příklad výstupu z projektu Czech Sector Award na příkladě konkrétního subjektu: AKTIVITA PČK L1 200% L2 LIKVIDITA OKP 160% 120% L3 OZ 80% 40% FKCZ OA 0% ROI OKZ ROE KFN ROOC KSA NI ZADLUŽENOST CZ RENTABILITA Obr. č. 3 Příklad výstupu ze scoringového modelu Czech Sector Award Strana 23
Abychom si ověřili vypovídací schopnost dvou zde rozebíraných systémů hodnocení podniků, a protože jde o hodnocení zjišťující bonitu subjektů a jejich schopnost splácet včas své závazky, bude následovat popis a zpracování defaultních studií obou dvou systémů a jejich porovnání. Defaultní studie je totiž celosvětově hlavním zdrojem ověření funkčnosti modelů zaměřených na oblast splácení závazků. 4. Defaultní studie na bázi ratingu a na bázi scoringu 4.1. Popis studie defaultů 4.1.1. Podstata defaultních studií Vraťme se nyní k podstatě ratingu. V definici ratingu, jde o posouzení pravděpodobnosti, s jakou daný subjekt dostojí všem svým splatným závazkům včas a v plné míře. Jednou z pomůcek, a to pomůckou možná nejdůležitější, postihující a vysvětlující filosofii ratingu a jeho praktickou použitelnost, je defaultní studie. Nejdříve musíme definovat, co znamená default. V českém jazyce bychom toto jednoduché anglické slovíčko museli popsat opisem, a to jako okamžik, ve kterém dochází k nezaplacení splatného závazku. Pokud vyjdeme z definice ratingu, je možno definovat i default. Rating hovoří z hlediska splatnosti závazků v podstatě o dvou hlavních charakteristikách dostát 1) včas a 2) v plné míře všem svým splatným závazkům. Default tedy Strana 24
znamená okamžik, kdy daný subjekt byl v prodlení i jen s částí svého splatného závazku. Jak jsem již zmínil, defaultní studie vlastně vysvětlují podstatu ratingu a jeho vypovídací schopnost. Z tohoto důvodu si ještě jednou dovolím uvést obrázek průběhu defaultů u jednotlivých ratingových stupňů, tentokrát možná v poněkud důkladnějším provedení. 50% 40% 30% 20% 10% B Ba Baa A Aa Aaa 1 4 7 10 13 16 19 0% Obrázek č. 4 Průběh defaultů (neplacení) v průběhu času (od data udělení ratingu) dle jednotlivých ratingových stupňů Tento obrázek znázorňuje průběh defaultů v čase u jednotlivých ratingových stupňů dle studie Moody s prováděné na základě zkoumání dat z let 1970 až 2000, tzn. za 30 let. Bohužel, taková srovnávací základna nebo srovnávací studie v České republice zatím není možná. Graf jasně ukazuje starou pravdu, a to přímou úměru mezi rizikem a časem. Čím dále od hodnocení je sledován případ nezaplacení, tím vyšší je pravděpodobnost tohoto nezaplacení. Graf však také jasně ukazuje na přímou úměru mezi výší ratingu a neplacením závazku. Zatímco u subjektů nebo Strana 25
emisí s ratingem na nejvyšším stupni Aaa je pravděpodobnost závazků minimální, dosahující cca 2-3 % za 20 let, u posledního investičního stupně ratingu Baa je pravděpodobnost nezaplacení závazku již na cca 13-14 % za 20 let. I to je však dle mého soudu v daném časovém horizontu poměrně přijatelné riziko. Jinak je tomu však u prvního spekulativního stupně Ba, kde míra nesplacených závazků dosahuje míry přes 30 % za 20 let, a u dalšího spekulativního stupně B je tento poměr již blízký 50 %! Vypovídací schopnost ratingu od renomovaných ratingových agentur je tedy opravdu vysoká a míra spolehlivosti taktéž. Praktické uplatnění ratingu v praxi, vyplývající z jeho spolehlivosti, je pak vyjádřeno převážně v podobě vztahu mezi tím, kdo půjčuje nebo investuje, a tím, kdo potřebuje získat cizí zdroje. Níže uvedený obrázek nám jasně ukazuje známý vztah mezi rizikem (vyjádřený ratingovým stupněm) a výnosem (vyjádřenou rizikovou přirážkou nad bezrizikovou sazbu ). basis points 1200 1000 800 Baa A 600 Aa 400 Aaa 200 0 1970 1975 1980 1985 1990 Obrázek č. 5 Vývoj úrokových přirážek k bezrizikové sazbě dle stupně ratingu v čase Strana 26
Z uvedeného obrázku jsou jasně patrné dva základní faktory ve vztahu k ratingu 1) subjekty s vyšším ratingem realizují své půjčky za výrazně nižší sazby než subjekty s horším ratingem, a tedy i vyšším rizikem; 2) subjekty s vyšším ratingem mají i v turbulentních časech daleko menší rozptyl úrokových sazeb než je tomu u hůře hodnocených podniků. 4.1.2. Příprava defaultních studií Default, neplacení závazku, je sledováno zpětně do doby prvního udělení ratingu za sledované období, popř. do období poslední změny ratingu, pokud tato data nejsou shodná. Default jednotlivého ratingového stupně je pak sledován různě jako objemem vážený default, tzn. procentní podíl daného závazku nebo závazků na daném stupni hodnocení k danému datu k objemu všech závazků na daném stupni k datu udělení ratingu; anebo jako počet subjektů (a jejich závazků) či emisí, které nebyly splaceny včas k celkovému počtu subjektů na daném stupni ratingu k danému období. Defaultní studie se pak nejčastěji vytvářejí zpětně. Hodnotí se doba, za kterou došlo na daném stupni ratingu k defaultu. Tím se měří pravděpodobnost, s jakou je rating schopen předvídat procento nesplacení závazků na daném ratingovém stupni. Defaultní studie jsou pak nejčastěji vytvářeny jako kumulativní od prvního okamžiku hodnocení daného subjektu. Důvodem kumulativního načítání dat při vytváření defaultních stupnic je skutečnost, že pokud dojde v určitém časovém okamžiku k nedodržení svého závazku, dochází tak vlastně k defaultu, který pak už trvá po celou zbývající dobu trvání daného dluhu. Strana 27
4.2. Srovnání defaultních studií u ratingu a u scoringu 4.2.1. Defaultní studie v zahraničí Podíváme-li se nejprve na odzkoušenou metodu ratingu a její již částečně prezentované výstupy, můžeme začít s připomenutím si obrázku č. 4 s defaultní studií Moody s. Tento obrázek jasně ukazuje vypovídací schopnost ratingu, který vlastně měří riziko nesplacení závazků. Z grafu je patrná již dříve popisovaná přímá úměra mezi výší ratingu a pravděpodobností splacení, resp. nesplacení závazků subjektu nebo cenného papíru hodnoceného na tomto stupni. V číslech tato záležitost pak vypadá následovně: Ratin g 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Aaa 0,00 % Aa 0,02 % A 0,01 % Baa 0,14 % Ba 1,27 % B 6,16 % 0,00% 0,00% 0,04% 0,12% 0,21% 0,31% 0,42% 0,54% 0,67% 0,04% 0,08% 0,20% 0,31% 0,43% 0,55% 0,67% 0,76% 0,83% 0,05% 0,18% 0,31% 0,45% 0,61% 0,78% 0,96% 1,18% 1,43% 0,44% 0,83% 1,34% 1,82% 2,33% 2,86% 3,39% 3,97% 4,56% 3,57% 6,11% 8,65% 11,23 13,50 15,32 17,21 19,00 20,76 % % % % % % 12,90 18,76 23,50 27,92 31,89 35,55 % % % % % % 38,69 41,51 44,57 % % % Tabulka č. 5 - kumulativní default závazků v průběhu 10-ti let podle ratingových stupňů ze sledování let 1983 až 2000 Strana 28
Na základě převzatých defaultních studií je možné říci, že rating plní svoji úlohu velmi dobře a že jeho vypovídací schopnost je více než dobrá. Situace ve světě je díky nepřerušenému vývoji a dobré dostupnosti dat poměrně přehledná a dobře spočitatelná. Jaká je však situace v České republice? 4.2.2. Defaultní studie ratingu a scoringu v České republice V České republice nebyla doposud žádná studie defaultu veřejně prezentována, i když lze předpokládat, že každý zpracovatel nebo uživatel minimálně scoringového systému, resp. interního ratingu by takovou studii měl mít zpracovanou. Z hlediska ratingu lze v České republice použít pouze data CRA Rating Agency, a.s., která působí na trhu jako jediná lokální ratingová agentura se zaměřením na Českou a Slovenskou republiku. Doba její existence zatím bohužel nepostačuje k tak rozsáhlým studiím, jakými se mohou prezentovat zahraniční ratingové agentury, i tak ale první výsledky snad mohou být s určitou opatrností a upozorněním na krátkou dobu vývoje prezentovány. Strana 29
Kumulativní default klientů CRA 100% 80% 60% 40% 20% 0% Aaa Aa A Baa Ba B Caa Ca 1 3 Obr. č. 6 Kumulativní průběh defaultů českých a slovenských klientů u CRA Rating Agency, a.s. Jak je i z tak omezeného rozboru vidět, CRA následuje příklad svého afilačního partnera, Moody s Investors Service, a připravuje dobrý podklad pro rozhodování investorů o svých investicích do bonitních českých a slovenských klientů. Daleko více vypovídající však v prostředí České republiky může být, díky širší bázi dat a delší době hodnocení, vytvoření defaultní studie u scoringového systému. Ten je na následujících řádcích prezentován jedním z těchto modelů, kterým je Czech Sector Award. K dispozici je časová řada výsledků projektu v rozmezí 8 let. Na zpracovanou defaultní studii, která je spíše nástinem reálné situace v České republice a v úspěšnosti použitého scoringového modelu, je potřeba nahlížet s odstupem, a to zejména díky fakticky neexistujícímu veřejně přístupnému seznamu českých společností, které se ocitly v defaultu: 1 rok 2 roky 3 roky 4 roky 5 let 6 let 7 let 8 let Strana 30
A-1 0,45% 0,45% 0,90% 0,90% 0,90% 0,90% 0,90% 0,90% A-2 0,07% 0,14% 0,14% 0,20% 0,27% 0,27% 0,27% 0,27% A-3 0,00% 0,23% 0,32% 0,50% 0,55% 0,55% 0,55% 0,60% A-4 0,09% 0,26% 0,39% 0,57% 0,70% 0,70% 0,83% 0,83% A-5 0,04% 0,04% 0,04% 0,23% 0,35% 0,43% 0,70% 0,70% A-6 0,00% 0,11% 0,21% 0,50% 0,79% 0,82% 0,90% 0,97% B-1 0,04% 0,18% 0,48% 1,03% 1,25% 1,36% 1,47% 1,50% B-2 0,07% 0,44% 0,76% 0,98% 1,31% 1,41% 1,78% 1,81% B-3 0,08% 0,43% 0,89% 1,16% 1,74% 2,01% 2,17% 2,24% B-4 0,10% 0,52% 1,05% 1,62% 2,25% 2,57% 2,72% 2,72% B-5 0,00% 0,73% 1,62% 2,59% 3,57% 3,73% 3,81% 3,89% B-6 0,87% 2,62% 3,50% 4,37% 5,25% 5,83% 5,83% 5,83% Tab. č. 6 Kumulativní defaultní studie scoringového modelu na bázi projektu Czech Sector Award Výsledná tabulka není v porovnání s ratingovým výstupem agentury Moody s tak konzistentní, dochází k situacím, kdy hůře hodnocené subjekty jsou dočasně v praxi mírně bonitnější než subjekty lépe hodnocené, a dále rozdíl mezi jednotlivými scoringovými známkami není tak výrazný jako v případě ratingové studie, ale v zásadě lze říci, že i tento scoringový model je schopen na základě zpracované studie orientačně vypovídat o bonitě hodnocených subjektů a tedy i o jejich schopnosti splácet své závazky. V každém případě lze konstatovat, že uvedený model nepodal absolutně odlišné výsledky od modelu ratingového i od původního očekávání, na druhé straně se dle očekávání ratingové defaultní studii ani zdaleka nevyrovnal. Nezbývá tedy než uzavřít toto zkoumání potvrzením již dříve vyřčené hypotézi, a tedy že scoringové metody jsou dobrým podkladem pro rychlé zjištění bonity a finančního zdraví společnosti, nicméně pro potvrzení ze scoringu zjištěných závěrů je zejména v případě méně standardních obchodů anebo obchodů ve větším objemu dobré Strana 31
mít jako podklad pro investiční rozhodnutí zpracován hloubkový rozbor hospodaření společnosti a její schopnosti dostát svým závazkům, tedy rating. 5. Závěr Cílem této práce bylo provést analýzu aktuálního stavu poznání o novém produktu, objevujícím se na českém kapitálovém a finančním trhu ratingu a provést jeho komparaci s jiným systémem hodnocení bonity subjektů - scoringem. Za tímto účelem byla zpracována i první defaultní studie českých podniků, která měla ověřit hypotézu o lepší vypovídací schopnosti ratingu oproti scoringu a dále ověřit funkčnost defaultní studie zpracované v podmínkách České republiky. Myslím, že vymezené úkoly tato práce splnila. Každý čtenář této práce by již do budoucna měl být informován, co to rating je, jak a kdo jej vytváří, jaké jsou jeho druhy a k čemu slouží. To je významná přidaná hodnota této práce nejen s ohledem na neznámost tohoto způsobu hodnocení v České republice a potažmo v celé střední a východní Evropě, ale i s ohledem na celosvětově obtížný přístup k informačním zdrojům. Rating totiž není nikde příliš popisován, prezentován a vyučován, většinu informací lze tak najít pouze u organizací provádějící toto hodnocení u ratingových agentur. Spolu s ratingem byl prezentován i nástin scoringových modelů, jejich tvorby, užití a hlavních rozdílů oproti ratingu. Tato práce se tedy dívala na soustavu finančních ukazatelů scoring Strana 32
poněkud z jiného pohledu, než je prozatím u nás používán. Tyto metody jsou většinou používány ke zjištění finančního zdraví společnosti a k ohodnocení ekonomické výkonnosti podniku. Scoring v této práci prezentovaný byl však zaměřen poněkud jiným směrem na zjišťování schopnosti daného podniku dostát svým závazkům. Přestože mezi oběma skupinami může existovat poměrně velký průnik, kombinace použitých finančních ukazatelů a vypovídací schopnost každého z modelů používaných v některých z těchto dvou skupin by byla přeci jen odlišná. Teoretická část, popisující oba dva produkty, byla následně zakončena praktickou ukázkou rozdílnosti obou metod na příkladu zpracovaných defaultních studií. Nutno podotknout, že v této práci uváděné studie jsou prvními studiemi v České republice veřejně prezentovanými, což jistě zvyšuje i hodnotu této práce. V neposlední řadě však zpracované defaultní studie ukazují na jasné vymezení působnosti a praktické využitelnosti mezi scoringem a ratingem a potvrzují tak dříve vyřčené teorémy o praktickém použití jednotlivých produktů tedy že scoring slouží hlavně pro rychlou orientaci mezi hodnocenými subjekty, který však díky svému zaměření na kvantitativní ukazatele může postihnout jen určitou část, zejména minulých výsledků podnikání společnosti, a na druhé straně že rating je vhodným a komplexním doplňkem scoringu pro nestandardní nebo větší obchody, u kterých chce mít investor daleko větší jistotu a přehled o rizikovosti své investice, což mu rating díky hodnocení i nekvantifikovatelných ukazatelů a svému pohledu do budoucna jednoznačně umožňuje. Došlo tak k potvrzení v úvodu uvedené hypotézy o větší vypovídací schopnosti ratingu než scoringu, a to Strana 33
zejména s ohledem na šíři a způsob zpracování informací v popisovaných metodách. Defaultní studie pak potvrdily nejenom vysokou vypovídací schopnost ratingů od odzkoušených a renomovaných ratingových agentur oproti scoringu, jehož vypovídací schopnost je pochopitelně poněkud menší. Tyto studie potvrdily i předpoklad o vypovídací schopnosti dobře sestaveného scoringového systému. Výsledná defaultní studie jednoho z možných scoringových modelů, v tomto případě na bázi projektu Czech Sector Award, není sice v tak ideálním rozložení jako defaultní studie u ratingu, nicméně vyšší pravděpodobnost defaultu u níže scoringem hodnocených subjektů je ze závěrečné tabulky zřetelná. I proto lze tvrdit, že použitý scoringový systém je dobrým podkladem pro rychlé hodnocení bonity potenciálních dlužníků, na druhé straně je nutno konstatovat, že vypovídací schopnost ratingu je a zůstane stále větší. V neposlední řadě by bylo dobré zmínit, že průkaznějším by se pak zejména scoringová defaultní studie stala v případě větší veřejné dostupnosti dat o defaultech českých podniků. Problém s přístupem k datům v České republice není ničím novým, nicméně data z řady oblastí, např. data o hospodaření podniků, se již začínají pravidelně objevovat a zveřejňovat. Na data o defaultech českých podniků si však zcela jistě budeme muset ještě chvíli počkat. Na závěr tedy nezbývá než konstatovat, že v této práci nedošlo jen ke splnění vytyčených cílů, jako je, po popisu jednotlivých metod hodnocení úvěrové schopnosti, porovnání vypovídací schopnosti ratingových a scoringových metod, ale že Strana 34
došlo i k potvrzení v úvodu stanovené hypotéze, a to že vypovídací schopnost ratingu je vyšší než u scoringu, a to i v nově se rodících podmínkách zpracování ratingu a scoringu v České republice. Práce však také prokázala, že dobře sestavený scoringový model je schopen alespoň částečně ratingu s určitými omezeními konkurovat. Strana 35
Literatura: Učebnice a publikace: BERBLINGER, J.: Marktakzeptanz des Rating durch Qualitat. Wiesbaden, Moody s Investors Sevice 1996, ISBN 3-409-14165-0 BREALEY, R. A. MYERS, S. C.: Teorie a praxe firemních financí. Praha, Victoria Publishing 1992, ISBN 80-85605-24-4 CANTOR, R. A KOL.: Testiny for Rating Consistency in Annual Default Rates. New York, Moody s Investors Service 2001 CARTY, L.V. A KOL.: Historical Default Rates of Corporate Bond Issuers: 1920-1996. New York, Moody s Investors Sevice 1997 COPELAND, T.: Stanovení hodnoty firem. Praha, Victoria Publishing 1991, ISBN 80-85605-41-4 COPELAND, T. KOLLER, T. MURRIN, J.: Valuation: Measuring and Managing the Value of Companies. John Wiley & Sons, Inc. 1995, ISBN 0-471-08627-4 DAVIS, H. A.: Cash-Flow and Performance Measurement: Managing for Value. Morristown, Financial Executive Research Foundation 1996, ISBN 1-885065-07-8 DRUCKER, P. F.: Cestou k zítřku. Praha, Management Press 1993, ISBN 80-85603-28-4 DVOŘÁK, J. SYNEK, M.: Jednotný systém ukazatelů pro finanční účetnictví evropských podniků. Ekonom, 23. 3. 2000 EKONOM: Slabí jdou pod vodu. Ekonom, 25.10.2001 EURO: Mexico zchudne, Carthago zbohatne. Euro, 18.6.2001 GRUNWALD, R. HOLEČKOVÁ, J.: Finanční analýza a plánování podniku. Praha, VŠE 1994, ISBN 80-7079-257-4 HIGGINS, R. C.: Analýza pro finanční management. Praha, Grada 1997, ISBN 80-7169-404-5 HAMILTON, D.T. A KOL.: Default and Recovery Rates of Corporate Bond Issuers: 2000. New York, Moody s Investors Sevice 2001 HAMILTON, D.T. A KOL.: Default and Recovery Rates of Convertible Bond Issuers: 1970-2000. New York, Moody s Investors Sevice 2001 HILDERMAN, M.: Industrial Company Rating Methodology. New York, Moody s Investors Sevice 1998 Strana 36
HOSPODÁŘSKÉ NOVINY: Euro otevírá další šance. Hospodářské noviny, 29.4.1998 HOSPODÁŘSKÉ NOVINY: České účetní předpisy zkreslují výkon podniků. Hospodářské noviny, 26.9.2000 HOSPODÁŘSKÉ NOVINY: Rating se prosazuje stále více. Hospodářské noviny, 13.2.2001 HOSPODÁŘSKÉ NOVINY: Peníze jsou levné ale jak se k nim dostat. Hospodářské noviny, 24.4.2001 CHODĚRA B.: České společnosti zatím rating příliš nevyužívají. Praha, Právo 2.4.2002 KISLINGEROVÁ, E.: Oceňování podniku. Praha, C.H.Beck 1999, ISBN 80-7179-227-6 KISLINGEROVÁ, E. NEUMAIEROVÁ, I.: Vybrané příklady firemní výkonnosti podniku. Praha, VŠE 1996, ISBN 80-7079-641-3 KRÁL, B. A KOL.: Nákladové a manažerské účetnictví. Praha, Prospektrum 1997, ISBN 80-7175-060-3 LEVEY, D.H. A KOL.: Revised Country Ceiling Policy. New York, Moody s Investors Sevice 2001 LEWITCH R.: Evaluating the Bond-Rating Agencies. Mastering Finance, 1998 LIŠKA, V. A KOL.: Rating. Praha, Future 2000, 1999 MAŘÍK, M.: Oceňování podniku. Praha, Ekopress 1996, ISBN 80-901991-1-9 MAŘÍK, M. MAŘÍKOVÁ, P.: Moderní metody hodnocení výkonnosti a oceňování podniku. Praha, Ekopress 2001, ISBN 80-86119-36 MILLER, M. H. UPTON, C.: Leasing, Buying and the Cost of Capital Services. Journal of Finance 1976 NEUMAIEROVÁ, I.: Řízení hodnoty. Praha, VŠE 1998, ISBN 80-7079-921-8 OBCHODNĚ PODNIKATELSKÁ FAKULTA SLEZSKÉ UNIVERZITY: Future of the Banking. Karviná, OPF-SU 2000, ISBN 80-7248-085-5 PSTRUŽINA, K.: Filosofie vědy (studijní text). Praha, VŠE 1998 ROSE, P. S.: Peněžní a kapitálové trhy. Praha, Victoria Publishing 1995 SAMUELSON, P. A. NORDHAUS, W. D.: Ekonomie. Praha, Svoboda 1991, ISBN 80-205-0192-4 STEWART, B. G.: The Quest For Value. USA, HarperCollins Publisher, Inc. 1991, ISBN 80-8730-418-4 Strana 37