1. Grünwaldův bonitní model

1. Grünwaldův bonitní model Bankrotní modely odpovědi na otázku, jaká je pravděpodobnost, že se společnost v dohledné době nedostane do bankrotního stavu. Bankrotní modely jsou založeny na statistickém zpracování účetních údajů určitého souboru podniků. K modelům tohoto typu se řadí Altmanovo Z-score a podle názoru doc. Grünwalda rovněž i český index IN. Model doc. Grünwalda není bankrotní, ale bonitní, to znamená, že cílem není stanovit zda subjekt nepůjde do konkurzu, ale spíše přiřadit mu nějaké hodnocení, které by vypovídalo o bonitě společnosti. V zahraničí se rovněž hojně používají i bonitní modely, zejména Tamariho model a Kralickův Quick test, u nás je však známé zejména bankrotní Altmanovo Z-score, které je využíváno zejména v bankovnictví. Důvodem pro takovéto rozšíření Altmanova Z-score je zejména skutečnost, že řada bankovních subjektů byla převzata zahraničními bankami a v českých bankách byl následně často převzat systém řízení rizik který funguje u vlastníka. Podle názoru doc. Grünwalda by bonitní model měl vyhovovat následujícím požadavkům: 1. Počet poměrových ukazatelů by měl být malý 2. Poměrové ukazatele by měly testovat tři aspekty finančního zdraví, a to rentabilitu, likviditu a finanční stabilitu. 3. Vstupní údaje pro poměrové ukazatele by se měly nacházet v bilanci a ve výkazu zisků a ztrát. 4. Poměrové ukazatele by měly kvantifikovat finanční vztahy a zákonitosti, podle nichž lze přímo srovnávat všechny podnikatelské subjekty. 5. Kombinací ekonomického uvažování a empirické zkušenosti lze pro používané poměrové ukazatele dospět k vymezení intervalu hodnot, které jsou přijatelné z hlediska finanční důvěryhodnosti a spolehlivosti. Tyto předpoklady splňuje podle doc. Grünwalda šest poměrových ukazatelů, a to: rentabilita vlastního kapitálu, rentabilita celkového kapitálu, pohotová likvidita, krytí zásob pracovním kapitálem (Oběžná aktiva krátkodobé závazky krátkodobé bankovní úvěry) / zásoby) doba splácení dluhů (Cizí zdroje rezervy) / (Zisk po zdanění + odpisy) a úrokové krytí (Zisk před úroky a zdaněním / úroky).

Ekonomická interpretace přijatelných hodnot Co se týče obou ukazatelů rentability, výše přijatelných hodnot je založena na teoretické poučce, že nezdaněná rentabilita vlastního kapitálu má být větší, než nezdaněná rentabilita celkového kapitálu. Pro ukazatel Rentabilita celkového kapitálu (ROA) je mezní přijatelnou hodnotou průměrná úroková míra z přijatých úvěrů u. U ukazatele rentability vlastního kapitálu (ROE) je mezní přijatelná hodnota spočítána podle vztahu: u x (1-d). (u úroky; d sazba daně z příjmů). Jedná se tedy o zdaněnou úrokovou míru z přijatých úvěrů. Přijatelná hodnota provozní podnikové likvidity vychází z požadavku, aby stávající krátkodobé závazky byly kryty minimálně stávajícími krátkodobými pohledávkami a finančním majetkem. Mezní hodnotu stanovil doc. Grünwald na 1,2 (Rozhodně by tato hodnota dle doc. Grünwalda měla být vyšší než 1). Přijatelná výše pracovního kapitálu se odvozuje z poučky, že trvale obracející se zásoby by měly být kryty dlouhodobým kapitálem. Mezní hodnotu stanovil doc. Grünwald na 0,7 (Podle doc. Grünwalda měla být rozhodně nižší než 1) Přijatelná výše ukazatele doby splácení dluhů vychází z předpokladu, že zdrojem pro uhrazení dluhů je zisk zvýšený o nepeněžní operace, zejména o odpisy. Mezní hodnotu stanovil doc. Grünwald na max. 3,5 roku (Ale podle doc. Grünwalda by měla být o hodně vyšší než 1 rok). Přijatelná hodnota úrokového krytí vychází z toho, že ukazatel nesmí být nižší než jedna, protože jinak by docházelo ke ztrátě. Mezní hodnotu stanovil doc. Grünwald na 2,5 (Podle doc. Grünwalda by hodnota měla rozhodně být mnohem vyšší než 1).

Aspekty fungování bonitního modelu Za jednotlivé poměrové ukazatele se přidělují body, stanovené jako poměr zjištěné skutečné hodnoty k mezní přijatelné hodnotě. Pro výpočet indexu byla v zájmu transparentnosti zvolena podoba prostého aritmetického průměru z počtu bodů získaných za jednotlivé poměrové ukazatele. Přestože se v bonitním modelu používá aritmetický průměr, je možné vytvořit případně i varianty, které by přiřazovaly váhy jednotlivým ukazatelům, podle názoru analytika na to, čemu by se měla věnovat největší pozornost. Investor by tak mohl dát větší váhu ukazateli rentability vlastního kapitálu, věřitelé se samozřejmě zajímají přednostně o finanční stabilitu, pro dodavatele by mohly být zajímavé zejména ukazatelé likvidity. Původní bonitní model doc. Grünwalda byl čtyřstupňový a zahrnoval následující verbálně vyjádřené ratingové stupně: A. Pevné zdraví (2,0 body a více) B. Dobré zdraví (1,0 bod az 1,9 bodu) C. Slabší zdraví (0,5 bodu az 0,9 bodu) D. churavění (méně než 0,5 bodu) Pevné zdraví by společnost jistilo i při závažných nezdarech v provozní činnosti či při externím ohrožení a umožňuje ve finančním plánování přijat strategii expanze. Dobré zdraví by podnik podrželo v přechodných nesnázích při obvyklých podnikatelských aktivitách a dovoluje plánovat v rámci strategie stability. Slabší zdraví dovolí při patřičné opatrnosti pokračovat v dosavadní provozní činnosti s tím, že je na čase usilovat o nápravu financí podniku. Případné poruchy v chodu podnikání by totiž mohly vést k finančním potížím. Slabší zdraví si pravděpodobně vyžádá uchýlit se ke strategii útlumu při souběžné nápravě finančního zdraví. Churavění přivádí podnik do finanční tísně a tento rating nabádá k restrukturalizaci provozní a finanční činnosti.

Výpočet Grünwaldova indexu Konkrétní výpočet ukazatelů pro index bonity (včetně seznamu všech potřebných účetních položek) vyplývá z následujících tabulek: 1a. Aktiva Řádek Položka Řádek výkazu a aktiva celkem R1 b oběžná aktiva R30 c zásoby R31 d krátkodobé pohledávky R44 e finanční majetek R52 1b. Pasiva Řádek Položka Řádek výkazu f vlastní kapitál R63 g cizí zdroje R81 h rezervy R82 i kr. závazky R94 j běžné bank. úvěry R105 k krátkodobé finanční výpomoci R106 l=j+k kr. bank. úvěry R105+R106 m dl. bank. úvěry R104

2. Výsledovka Řádek Položka Řádek výkazu n odpisy V18 o nákladové úroky V45 p výsledek hospodaření za úč. období (EAT) V62 q zisk před zdaněním (EBT) V63 3. Dopočet úrokové míry z přijatých úvěrů Řádek Položka Vzorec R=o nákladové úroky V45 s=l+m bankovní úvěry R105 + R106 + R104 nákladové V45/ (R105 + T=r/s úroky/bank. úvěry R106 + R104) u daň z příjmu (nákl. úroky / bank. úvěry) * zdaněná úroková V=(r/s)*(1-u) míra (1 - daň z příjmu) w zisk před zdaněním (EBT) V63 x nákladové úroky V45 y zisk před úroky a zdaněním (EBIT) V63+V45

Ukazatelé Poměrový Výpočet Vzorec ukazatel ukazatele ROA nezd.- úhrnná rentabilita cel. zisk před zdaněním a úroky / aktiva kap. = EBT / CA celkem ROE zd.- HV za úč. rentabilita VK = EAT / VK období / VK PPLprovozní likvidita = (d+e)/i (kr. pohl.+fin. maj.) / kr. záv. KZPK-krytí zásob pracovním kapitálem =(b-i-l)/c (oběž. akt.-kr. záv.-kr. bank. úv.) / zás. DSD-doba splácení dluhů =(g-h)/(p+n) (c. zdroje-rezer.) / (HV+odpisy) ÚK-úrokové krytí ze zisku zisk před zdaněním a úroky / nákl. = EBIT / nákl. úroky úroky Výpočet přijatelné hodnoty ukazatelů Poměrový ukazatel Výpočet nákladové ROA nezd. - úhrnná rentabilita úroky/bank. cel. kap. úvěry zdaněná ROE zd. - rentabilita VK úroková míra i (1 T) PPL - provozní likvidita 1,2 KZPK - krytí zásob pracovním kap. 0,7 krát DSD - doba splácení dluhů 3,5 roky ÚK - úrokové krytí ze zisku 2,5 krát

Z výše uvedených ukazatelů se již spočítá index bonity, a to jednak celkové hodnocení, tak i hodnocení podniku bez započtení vnějších vlivů (index základní sada ) i hodnocení solventnosti (index solventnosti ). Konečné sestavení všech tří indexů bonity je zřejmé z následující tabulky: Index Bonity Základní sada Solventnost Celkové hodnocení Vzorec průměr z (ROA + PPL + DSD) průměr z (PPL + KZPK + DSD) průměr z (ROA + ROE + PPL + KZPK + DSD + ÚK) Komentář k indexu bonity předpoklady pokračování podniku při libovolné vlastnické struktuře základní orientace dle ukazatelů, povinně zveřejňovaných v obchodním věstníku předpoklady pokračování podniku (zahrnuto i kritérium uspokojení investorů a věřitelů)

U každého indexu určíme konečný rating na základě následujícího přehledu: Rozmezí, ve Hodnocení kterém se (1-nejlepší; pohybuje 5-nejhorší) hodnota indexu "i" 1 i 2 2 i 1 ^ i < 2 3 i 0,5 ^ i < 1 4 i > 0 ^ i < 0,5 5 i 0 2. Index IN 99 manželů Neumeierových Zatímco Altmanovo Z-score bylo vytvořeno pro společnosti na relativně značně efektivním americkém trhu, ve kterém se vyskytuje velké množství konkurzů, situace v České republice je v tomto smyslu velmi odlišná. Jiná je nejenom legislativa v oblasti konkurzního práva a ochota příslušných soudů vyhlásit na předluženou společnost konkurz, ale i celkové, měkčí ekonomické prostředí, které umožňuje společnostem docela dobře existovat při takovém vývoji ukazatelů, který by např. v americkém prostředí vedl nevyhnutelně ke konkurzu. Jistý problém při zavedení Altmanova Z-score představuje rovněž rozdíl mezi anglosaským a českým účetnictvím a z toho vyplývající skutečnost, že některá data z českého účetnictví musí být aproximována protože tyto položky české účetnictví nezahrnuje a proto se všechny české bonitní systémy založené na Altmanově Z-score od svého amerického originálu poněkud liší. Veliký problém představuje zejména odhad tržní hodnoty základního kapitálu, který je na efektivním americkém trhu dán cenou akcie na akciovém trhu.

Situace na české burze cenných papírů bohužel neumožňuje takovýmto způsobem stanovovat tržní hodnotu vlastního kapitálu, a to z mnoha důvodů. Namísto ceny akcie se tedy často používá účetní vyjádření vlastního kapitálu. Podle mého názoru je ovšem možné pochybovat o smysluplnosti takovéhoto vyjádření hodnoty vlastního kapitálu i v případě, že by kapitálový trh v naší zemi byl srovnatelný s evropským kontinentálním standardem. Ve vyspělých tržních ekonomikách na evropském kontinentě není totiž tak obvyklé, že společnosti získávají prostředky na kapitálovém trhu emisí nových akcií a proto nejsou podniky ani zde s kapitálovým trhem tak těsně svázány jak je tomu v anglosaských zemích. Z těchto výše uvedených důvodů vyplývá, že Altmanovo Z-score se pro hodnocení českých podniků příliš nehodí. Z tohoto důvodu byly vytvořeny české hodnotící modely, z nichž je pravděpodobně nejznámějším model manželů Neumeierových IN 99. Níže uvedená tabulka ukazuje, způsob finálního hodnocení modelu IN 99 na základě všech získaných bodů (číselně vyjádřeného indexu): Hodnocení do 0,684 netvoří hodnotu 0,684-1,220 spíše netvoří hodnotu 1,220-1,590 nelze určit 1,590-2,070 spíše tvoří hodnotu nad 2,070 tvoří hodnotu Celkově získané body jsou součtem čtyř položek, a to x 1 až x 4, přičemž každá z těchto čtyřech položek je pronásobena vlastním koeficientem k, který vyjadřuje váhu příslušné položky v celém indexu.

Způsob výpočtu indexu IN 99 je patrný z níže uvedené tabulky: Propočet IN99 X1 X2 X3 X4 k*x1 k*x2 k*x3 k*x4 IN99 Vzorec A/CZ EBIT/A V/A OA/(KZ+KBÚ) (k=-0,017) (k=4,573) (k=0,481) (k=0,015) (-0,017*X1 + 4,573*X2 + 0,481*X3 + 0,015*X4) Kde A jsou celková aktiva, V představuje výkony, OA jsou oběžná aktiva, KZ jsou krátkodobé závazky, KBU jsou krátkodobé bankovní úvěry. 3.Aspekt Global Rating Za zmínku stojí i tzv. ASPEKT GLOBAL RATING. Jedná se o produkt společnosti ASPEKT, která vydává stejnojmenný časopis zaměřený na odvětvové analýzy. Obdobně jako IN 99 je i tento model zkonstruován pro české prostředí. Index zařazuje hodnocený subjekt do devítibodové stupnice, která se svoji podobou neliší od ratingových stupňů používaných v zahraničí. (viz následující obrázek).

Ratin g Pro hodnotu indexu Komentář k ratingu AAA 8,5 Optimálně hospodařící subjekt blížící se "ideálnímu podniku" AA 7 Velmi dobře hospodařící subjekt se silným finančním zdravím A 5,75 Stabilní a zdravý subjekt s minimálními rezervami v rentabilitě či likviditě BBB 4,75 Stabilní průměrně hospodařící subjekt BB 4 Průměrně hospodařící subjekt, jehož finanční zdraví má poměrně jasné rezervy B 3,25 Subjekt s jasnými rezervami a problémy, které je třeba velmi dobře sledovat CCC 2,5 Podprůměrně hospodařící subjekt, jehož rentabilita i likvidita si vyžadují ozdravení CC 1,5 Představitel nezdravě hospodařícího subjektu s krátkodobými i dlouhodobými problémy C <1,5 Subjekt na pokraji bankrotu se značnými riziky a častými krizemi Index se skládá ze součtu celkem sedmi ukazatelů, jejichž výpočet ukazuje níže uvedená tabulka: Ukazatel Výpočet ukazatele 1. ukazatel provozní (provozní HV + odpisy)/(tržby za prodej výrobků a zboží) marže 2. ukazatel běžného (HV za běžné období)/ VK ROE 3. ukazatel krytí (provozní HV + odpisy)/odpisy odpisů 4. ukazatel (finanční majetek+(krátkodobé pohledávky * 0,7)) / krátkodobé krátkodobé závazky + krátkodobé bankovní úvěry a likvidity výpomoci

5. ukazatel vlastního VK / pasiva celkem financování 6. ukazatel provozní (provozní HV + odpisy) / aktiva celkem rentability aktiv 7. ukazatel využití (tržby za prodej vlastních výrobků a zboží) / aktiva celkem aktiv