ČESKÁ REPUBLIKA USA EUROZÓNA POLSKO

Transkript

1 u David Navrátil, Mária Katarzyna Fehérová, Rzentarzewska, Martin Lobotka, Martin Luboš Lobotka, Mokráš Luboš Mokráš tel.: , říjen Instrument Úroveň z Prognóza 1 měsíc Prognóza 6 měsíců ČESKÁ REPUBLIKA CZK/EUR 25,1 25,1 24,6 3M Pribor 0,82 0,72 0,60 2Y 0,78 0,82 0,75 10Y 1,59 1,65 1,49 USD/EUR 1,29 1,29 1,33 3M Libor 0,36 0,40 0,40 2Y swap 0,40 0,40 0,65 10Y swap 1,71 1,70 1,85 3M Euribor 0,22 0,25 0,30 2Y swap 0,48 0,50 0,50 10Y swap 1,76 1,80 1,80 PLN/EUR 4,12 4,10 4,15 3M Wibor 4,93 4,75 4,15 2Y 4,27 4,10 3,97 10Y 4,39 4,35 4,28 HDP byl v první polovině roku tažen dolů velice slabou poptávkou domácností, která byla zhruba o 1 p.b. slabší než co naznačoval náš model. Měsíční data ani výhled na fiskální konsolidaci nedávají naději, že se česká ekonomika rychle zvedne. PMI v Německu ukazuje na další mírný pokles zdejšího PMI a tedy průmyslu. Společně s očekáváním další fiskální restrikce, s trvající nervozitou a se slabým trhem práce čekáme, že ekonomika zůstane v stagnaci / mírné recesi až do poloviny dalšího roku; oživení bude klíčově závislé od stabilizace situace v EMU (což zdaleka není jistá věc) a bude pomalé. ČNB snížila sazby skoro na 0%, dle nás však k nestandardním opatřením měnové politiky nepřistoupí. Koruna dle očekávání oslabila zpátky k 25 korunám za euro, externí i interní faktory nás vedou k tomu, že do konce roku ji vidíme mezi 24,7-25,5 s častějším pobytem na úrovních přes 25 korun. Dluhopisy zůstaly bez změny, v horizontu půlroku se nám jako pravděpodobnější jeví mírný růst jejich výnosů. USA Americká ekonomika pokračuje v mírném růstu a data naznačují, že se podobným způsobem bude chovat i v následujících měsících. Pozornost by se měla stále více upírat k americkým státním financím, a to především kvůli blížícímu se rozpočtovému srázu. Tuto pozornost by měly podpořit i blížící se prezidentské volby. To je důvodem, proč čekáme slabší dolar. Dluhopisy by se měly držet zhruba na současných úrovních při občasném relativně mírném kolísání. EUROZÓNA Eurozóna se stále potýká s dopady dluhové krize. Trpí především jih Evropy, ale slábne i donedávna silné Německo. Negativně působí také slabá poptávka ve světě. ECB a ESM jsou ochotni podpořit Španělsko, ale to by nejdříve muselo o pomoc požádat. U dluhopisů čekáme stejný vývoj jako v USA tj. relativně mírné kolísání kolem stávajících úrovní.- POLSKO Polská centrální banka se rozhodla sazby neměnit. My jsme se lehce klonili k tomu, že je sníží. Cut na listopadovém zasedání tak považujeme prakticky za jistotu, navíc by neměl být poslední. Data z reálné ekonomiky opět potvrdila její slábnutí, postupně klesá i inflace, byť její stále relativně vysoká úroveň 3,8% byla pravděpodobně tím klíčovým faktorem, který zabránil snížení sazeb už včera. Zlotý i výnosy prožily poměrně klidné září. Do konce roku žádné dramatické pohyby nečekáme. Rizikem jsou dále externí faktory, aktuálně jim dominuje situace okolo Španělska a otázka zda a kdy požádá EU o pomoc. Poznámka: Směry ukazují rozsah změny daného indikátoru vzhledem k minulé volatilitě instrumentu. Symbol znamená posílení první měny vůči druhé měně, resp. růst výnosů dluhopisů, znamená mírné posílení. Při predikcích pracujeme s pěti intervaly (růst, mírný růst, stabilita, mírný pokles, pokles), které jsou stanoveny na základě minulé volatility (násobku směrodatné odchylky) daného ukazatele. Za předpokladu normálního rozdělení pak pro každý interval existuje 20% pravděpodobnost, že výsledek bude koncem měsíce právě v tomto intervalu. Důležitá upozornění (tzv. disclaimer ), včetně případného konfliktu zájmů, dle Vyhlášky o poctivé prezentaci investičních doporučení (114/2006 Sb.) jsou k dispozici na webových stránkách tvůrce tohoto dokumentu odboru odboru Ekonomických a strategických a strategických analýz České analýz spořitelny České spořitelny Přímý odkaz Přímý na dokument odkaz na s důležitými dokument upozorněními s důležitými naleznete upozorněními na: je: v Historie sekci "Důležitá vydaných upozornění". investičních Historie doporučení vydaných je k dispozici investičních v Měsíčních doporučení strategiích, je k dispozici které jsou v Měsíčních dostupné strategiích, na výše uvedené které jsou webové dostupné adrese. na výše uvedené

2 USA Luboš tel: Data potvrzují pokračování mírného růstu Data zveřejněná v průběhu září nepřinesla v zásadě nic podstatně nového. Svým způsobem zajímavější než čerstvá data tak byla závěrečná revize dat o vývoji HDP za druhé čtvrtletí. Původní růst o 1,7% mezičtvrtletně byl totiž revidován na 1,3%. Výrazně k této změně přispěl zejména větší pokles zásob, což je pozitivní z hlediska dalších čtvrtletí. Zatím zveřejněná data o vývoji zásob za třetí čtvrtletí (je to ale jen jeden měsíc) to potvrzují. Třetí čtvrtletí by tak mohlo alespoň částečně kompenzovat slabost druhého. Že se situace spíše mírně zlepšuje naznačují také další ukazatele, úplně čerstvě například ISM indexy. Nejde však v žádném případě o nijak razantní obrat. Fed spustil razantní kampaň na podporu ekonomiky Mírné zlepšování vyhlídek americké ekonomiky by v žádném případě nemělo vést k podstatnému a trvalému poklesu míry nezaměstnanosti, což je cílem sady opatření oznámených na posledním zasedání FOMC. Fed se pokusil zvrátit situaci na trhu práce skutečně razantně a přijal hned tři opatření na uvolnění měnové politiky. Nejočekávanější a nejsledovanější je nové kolo kvantitativního uvolňování. Tentokrát Fed nestanovil celkový odkupovaný objem cenných papírů (půjde o hypoteční cenné papíry neboli MBS) ale jen měsíční odkupovaný objem ve výši 40 mld USD. MBS bude odkupovat tak dlouho, dokud nedojde k dostatečnému udržitelnému poklesu nezaměstnanosti. Situaci bude FOMC pravidelně posuzovat a v případě, že odkupovaný objem nebude považovat za dostatečně účinný může ho ještě zvýšit. Měsíční odkupovaný objem dluhopisů tak bude svým způsobem plnit předchozí roli výše úrokových sazeb. Dalším opatřením je prodloužení příslibu držení nízkých úrokových sazeb do roku 2015, tedy uvolnění měnové politiky přes komunikaci centrální banky. Konečně posledním třetím opatřením je prodloužení operace Twist, tedy přesun prostředků z krátkodobých státních dluhopisů do dlouhodobých s cílem udržet nízké výnosy ve 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0, US: výnosová křivka (swapy) 3M 6M 1Y 2Y 3Y 5Y 10Y 30Y Dif 1M M + 6M Dif 6M středu a na dlouhém konci výnosové křivky. Twist vhodně doplňuje kvantitativní uvolňování, protože v minulosti vedlo dodání likvidity na trh k růstu strmosti výnosové křivky, což pozitivní dopad operace na ekonomiku zeslabovalo. Jestli operace Fedu ekonomice reálně nějak výrazněji pomohou je ovšem diskutabilní, sám Bernanke přiznal, že samotný Fed všechny problémy americké ekonomiky nevyřeší. Asi největší naděje na pozitivní dopad je u trhu s rezidenčními nemovitostmi, kde by Fed mohl podpořit a urychlit probíhající zotavování. Prezidentská kampaň a rozpočtový sráz Říjen a první polovina listopadu budou ve znamení vrcholící kampaně před prezidentskými volbami a zároveň se bude blížit konec roku a tedy tzv. rozpočtový sráz ( fiscal cliff ), tedy kombinace vypršení daňových úlev a rozsáhlých škrtů v rozpočtu, která by měla podstatné dopady na ekonomiku. Jednání o řešení situace kolem rozpočtu by mohla lehko mít na trhy podobný dopad jako loňské dohadování o navýšení stropu zadlužení. Prezidentská předvolební kampaň by pak mohla intenzitu diskusí ještě zesílit. Počítáme s tím, že se po ostré debatě politické strany dohodnou na kompromisu, ale možnost, že tomu tak nebude v žádném případě nelze podceňovat, protože dopad takové eventuality by pravděpodobně byl opravdu závažný. Euro v září lehce korigovalo předchozí zisky Bezprostředním podnětem k zahájení korekce byl opětovný růst obav z vývoje ve Španělsku. Důvodů bylo celkem dost (od neochoty španělské vlády požádat o pomoc ECB, po rostoucí sociální napětí). Už zmíněna blízkost rozpočtového srázu by však podle našeho názoru měla misku vah vychýlit opět ve prospěch eura. Čekáme proto návrat kurzu mírně nad 1,30. Americké státní dluhopisy prošli v září houpačkou Trh reagoval bezprostředně na opatření Fedu poměrně razantním růstem výnosů, který ovšem dlouho nevydržel. Růst rizikové averze převážil v polovině září a do konce měsíce se výnos desetiletého státního dluhopisu vrátil na výchozí úroveň. Zářijový vývoj je podle našeho názoru ukázkou, jak by se měl dluhopisový trh chovat i v dalších měsících: krátké trendy odrážející aktuální náladu na trhu a v podstatě jen kolísající zhruba mezi 1,5% a 2,0% (desetiletý výnos). Nepočítáme tedy s vytvořením žádného výrazného střednědobého nebo dlouhodobého trendu v dohledné budoucnosti. Co se týká nejbližšího měsíce- očekávaný růst napětí kolem rozpočtového srázu by měl držet výnosy spíše níže. EMU 1,50 1,45 1,40 1,35 1,30 1,25 1,20 1,15 6/10 9/10 12/10 3/11 EUR/USD 6/11 9/11 Luboš Mokráš, lmokras@csas.cz, tel: Trvá slabost evropských ekonomik Trendy v rámci EMU zůstávají beze změny. jih trpí dluhovou krizí (dopady fiskální konsolidace, problémy finančního sektoru), sever je na tom sice znatelně lépe, ale i zde se situace zhoršuje. Specificky to platí pro Německo a dobrým ukazatelem tohoto vývoje je setrvalý pokles konjunkturálního 12/11 3/12 6/12 Minulý vývoj Prognóza ČS 9/12 12/12 3/

3 indexu IFO. Jedním z důležitých důvodů současného stavu je všeobecná nejistota a obavy z budoucího vývoje. Akce ECB na podporu slabých států EMU by sice tuto nejistotu mohla zmírnit, ovšem politici od Španělska po Německo dělají všechno proto, aby naopak situaci co nejvíce komplikovali. Momentálně je těžké najít přesvědčivé důvody pro obrat situace, takže počítáme s tím, že současný neradostný stav potrvá ještě měsíce. K evropské mizérii přispívá i slabá poptávka ve světě. ECB čeká na žádost Španělska o pomoc Program na pomoc slabým státům EMU prostřednictvím odkupu jejich státních dluhopisů je připraven a byly odstraněny také překážky k jeho realizaci (například rozhodnutím německého ústavního soudu), ale ECB zatím o podporu nikdo nepožádal. Hlavním kandidátem je jednoznačně Španělsko, které zápasí s řadou problémů. Španělům se však o pomoc požádat nechce jednak proto, že je k tomu trh momentálně nenutí a jednak proto, že se obávají chomoutu na krku v podobě striktní podmíněnosti pomoci ECB. Nejistota kolem budoucnosti Španělska tak negativně působí na trhy, ale není dostatečně silná, aby sama o sobě přinutila Španěly přistoupit na podmínky ECB. ECB pravděpodobně moc další aktivity v blízké budoucnosti nevyvine. Draghi na zářijové tiskovce naznačil a na říjnové potvrdil, že se sazby dále snižovat nebudou. Jako další případná akce tak v úvahu patrně přichází jen nějaká verze LTRO, ale ani tuto eventualitu nevidíme jako pravděpodobnou. Situace se ovšem může změnit, pokud by se stav evropských ekonomik dále zhoršoval ,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 Německé benchmarkové dluhopisy prošly v září stejným zhoupnutím jako americké Také vývoj německých státních dluhopisů byl rozhodujícím způsobem ovlivněn kolísáním averze vůči riziku., V první pozitivně září averze klesala díky akcím ECB a Fedu, ve druhé jí nejistota kolem Španělska i obavy o vývoj v USA zase zvedly. Bondy příslušně reagovaly nejprve růstem a pak poklesem výnosů. Stejně jako v USA čekám podobný vývoj i v dalších měsících a také zde nečekáme vytvoření nějakého výraznějšího trendu. Česká republika EMU: výnosová křivka (swapy) M + 6M 3M 6M 1Y 2Y 3Y 5Y 7Y 10Y 15Y Dif 1M Dif 6M Martin Lobotka, mlobotka@csas.cz ; tel: HDP za 2Q12 táhle dolů překvapivě slabá spotřeba, oživení daleko HDP ve 2Q12 pokleslo o 0,2% q/q, první čtvrtletí bylo revidováno mírně nahoru (na -0,6% q/q) směrem k našemu původnímu odhadu (-0,5% q/q). Struktura nebyla překvapením tedy, aspoň co se obecného příběhu týče. Jediným pozitivním přispěvatelem k růstu byl čistý export (příspěvek 3 p.b. v první polovině roku), vše ostatní bylo negativní. Nevětším překvapením z hlediska velikosti byl propad poptávky domácností, když tato v 1.pololetí poklesla o 2,9% r/r. Ačkoliv situace v reálné ekonomice není nijak růžová, tak velký pokles spotřeby domácností nelze vysvětlit na základě skutečného vývoje reálných mezd (-0,8% r/r), míry nezaměstnanosti (meziročně bez změny 8,6% za prvních 9 měsíců) či míry úspor (ta nevzrostla, právě naopak hrubá míra úspor byla v 1H12 byla 9,8%, rok předtím 11,3%). Za větším než modelovým poklesem (1,8%) tak nejspíš bude kombinace faktorů jako růst individuálních dovozů, pokles kreditní aktivity (stav spotřebitelských úvěrů klesl r/r o 4,5 mld.), abnormálně negativní reakce na (ne až tak hroznou) situaci v reálné ekonomice. Měsíční data jsou konzistentní se stagnací / mírným poklesem ekonomiky ve 4Q12-1Q13. PMI se drží pod 50, v (v září poklesl ke 48), což je konzistentní s tím, jak se vyvíjí německý PMI. V létě jsme upozorňovali, že divergence mezi německým a českým PMI nemůže mít dlouhého trvání, což se potvrzuje. Do konce roku je vzhledem k vývoji v Německu ještě pravděpodobný další pokles do oblasti bodů, což je konzistentní s poklesem průmyslu o 2% r/r (průmysl se zatím drží nad vodou, v 05-07/12 vzrostl průměrně o 0,2% m/m). Oživení ekonomiky tak uvidíme nejdřív ve 2Q13, a i to za předpokladu, že se podaří stabilizovat situaci v EMU (nedávno ohlášený program OMT ze strany ECB jde správným směrem, stačit ale sám osobě nebude). Oživení však bude mírné, brzděné slabým trhem práce, trvající nejistotou domácností a pokračující fiskální konsolidací. Pozitivním faktorem bude pouze čistý export. Pro rok 2012 tak čekáme růst HDP o 0,4%, rizika jsou ale četná a hlavně směrem dolů. ČNB snížila sazby, dluhopisové výnosy zůstávají nízko ČNB v reakci na slabá data o HDP snížila dle očekávání svou repo sazbu na historicky nejnižší úroveň 0,25%. ČR se tak zařadila mezi země, které mají sazby na nule nebo poblíž nuly jako je Japonsko, USA, Británie či Švýcarsko. Trh tento vývoj také anticipoval, sazby již v podstatě od července klesají jak sazby mezibankovního trhu tak krátké swapové sazby klesly zhruba o 50 b.b. ČNB rovněž diskutovala možnost nestandardních opatření poté, co se úrokový nástroj měnové politiky v podstatě vyčerpal (je možný další pokles na 0%, z čistě modelového pohledu by měl přijít, ale na tom příliš nezáleží 25 b.b. moc velký rozdíl v reálné ekonomice neudělá). Z možných opatření vzhledem k povaze české ekonomiky a bankovního sektoru jediné opatření, které dává smysl, je intervence proti koruně. Ta by měla za cíl korunu oslabit (v podstatě něco co dělá švýcarská centrální banka) a tím uvolnit měnové podmínky. Z teoretického hlediska to je lákavé, praktická proveditelnost ale bude horší ČNB je dlouhodobě zastáncem nemanipulování s kurzem, kurz není nijak významně nadhodnocen a tak může ČNB jenom velice obtížně tvrdit, že jej potřebuje oslabit. Koruna rovněž nehrozí deflací v české ekonomice a případná manipulace s kurzem by vyvolala nelibost v okolních zemích (SR, Polsko, Maďarsko). Dle nás by ČNB k intervenci teoreticky mohla přistoupit v případě mnohem většího propadu ekonomiky, v takové situaci by ale koruna nejspíš oslabila i sama (jako v roce 2009). Úprkem ke kvalitě hnané posílení CZK mimo fundament (řekněme, rychle ke 23 korunám) je velice nepravděpodobné. Vnímáme tak debatu o nestandardních opatření spíše jako verbální intervenci

4 Dluhopisové výnosy zůstaly nízko, spread k 10Y německým výnosům se v září pohyboval mezi b.b., což je jeho fundamentální hodnota. Další výhled je komplikovaný. Na jedné straně disponují banky menším objemem peněz, za které můžou dluhopisy nakoupit (jako rozdíl stav depozit - stav poskytnutých úvěrů stav nakoupených státních dluhopisů), stát se tak bude muset spoléhat na (těkavé) zahraničí. Na druhé straně stále mají 400 mld. Kč u ČNB v rámci repo operací, které můžou použít na nákup, zejména pokud by rychle rostly výnosy. Pro vyšší pravděpodobnost mírného růstu výnosů v horizontu půlroku ( b.b. na 10Y) však přece jenom mluví více faktorů 1 : 1) držba státních dluhopisů je nyní skoro 15% aktiv českých komerčních bank (140% kapitálu bank), což z hlediska kumulace kreditního rizika představuje pro banky mnohem větší problém než před 4 lety. Jejich poptávka po dluhu je tak omezenější. 2) Nevyřešená dluhová krize vytváří živnou půdu pro výbuch averze i pro další zpomalení ekonomiky a tudíž růst finanční potřeby vlády. 3) Existují rizika pro nižší růst depozit (nízké sazby můžou vést k odlevu depozit, projekt státní pokladny). Swapové sazby jsou rovněž velice nízko, 2Y swap poklesl až na 0,8%, 10Y swap na 1,6%. Vzhledem k tomu, že situace v reálné ekonomice se hned tak nezlepší a že žádné zprávy naznačující obrat měnové politiky nepřijdou, swapové sazby zůstanou v horizontu 6 měsíců v podstatě bez změny, jen s velice mírnou tendencí k růstu CZ: výnosová křivka (swapy) M + 6M 3M 6M 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 10Y 15Y Dif 1M Dif 6M Koruna dle očekávání oslabila, do konce roku čekáme oscilaci mezi 24,7-25,5 Poté, co koruna po komentářích Draghiho koncem července a pak po oznámení programu odkupu dluhopisů ze strany ECB posílila na roční maximum 24,30, vydali jsme v polovině září investiční doporučení proti CZK. Očekávali jsme, že tato síla koruny nevydrží a že euforie z toho, že program ECB definitivně zachrání Evropu, vyprchá. K tomu se přidalo hlasování BR ČNB o snížení sazeb a hlavně diskuse v Radě o možných intervencích proti koruně. Koruna se tak rychle dostala přes 25 korun za euro. V dalších měsících do konce roku vidíme jako nejpravděpodobnější scénář oscilaci mezi 24,70 a 25,50 s tím, že větší pravděpodobnost přikládáme pobytu mezi 25 a 25,50. Proti koruně působí jak domácí tak zahraniční faktory. Mezi domácí faktory řadíme slabou ekonomiku (z recese se dostane až příští rok) i politickou nestabilitu (problém se šestici rebelů v ODS), mezi zahraniční pak události kolem Španělska, Řecka, Itálie v nejbližších měsících (např. čekání na zprávu Trojky, která nejspíš potvrdí, že Řecko je ve skluzu s plněním podmínek pomoci; volby v Katalánsku, které můžou zkomplikovat španělskou situaci). Tyto všechny věci mají potenciál zvýšit nervozitu, s negativními dopady na korunu. V horizontu půlroku pak vidíme pomalý návrat ke 24,50; tomu bude pomáhat jak postupná stabilizace situace v EMU tak konec recese v ČR. Z hlediska možných pozic tak na hranici 24,50-24,70 doporučujeme krátkodobý nákup EUR a prodej CZK, na 25,50 pak opačný postup. Polsko Petr Bittner, PBittner@csas.cz, tel: Centrální banka (ne)překvapivě ponechala na sazby na stávajících úrovní. Ke snížení by mělo dojít už příští měsíc. I když jsme ještě v minulém měsíčníku se snížením sazeb na říjnovém zasedání NBP nepočítali, pod tlakem slabých dat a některých výroků centrálních bankéřů (jmenujme třeba Bratkowského, který volal dokonce po cutu o 50 b.b.) jsme náš názor v podstatě na poslední chvíli změnili a s pravděpodobností 55/45 jsme se ke cutu přiklonili. A neudělali jsme dobře. Bankovní rada se nakonec rozhodla vyčkat (nejméně) do listopadu, což byl náš původní odhad. Před příštím zasedáním bude mít k dispozici novou inflační prognózu, která by měla snížení sazeb více ospravedlnit, i navzdory poměrně vysoké aktuální inflaci. Ta sice v srpnu klesla na 3,8%, stále je ale relativně blízko základní sazbě CB a ta nechce evidentně riskovat, že by reálná sazba klesla do mínusu. Což by v případě nečekaného růstu cen, například v důsledku výkyvu cen ropy apod., mohlo snadno nastat. Pokud sazby opravdu v listopadu klesnou, bude to maximálně o 25 b.b. K tomu se přímo vyjádřil guvernér Belka, který větší snížení považuje za mimořádný krok, ke kterému by čitelná CB měl sahat jen v opravdu mimořádných situacích. A něčem takovému Polsko aktuálně nečelí. Zároveň zmínil, že cut nebude jen one-off, ale počátek uvolňovacího cyklu. Další snížení sazeb tedy bude následovat. Když se podíváme na data z reálné ekonomiky, tak opravdu není na co čekat. Průmyslová produkce potvrdila to, co jsme psali minule. Pozitivní překvapení za červenec s růstem 5,2% r/r bylo jen výkyvem. V srpnu rostla již jen o 0,5% r/r, v souladu s trendem slábnutí plus toho, co naznačoval PMI. Maloobchodní tržby, také dále zpomalují, v srpnu rostly už jen o 5,8% r/r (v červenci 6,9%, za 1Q12 10,7%). Trh práce se také nelepší (a nemá ani důvod), míra nezaměstnanosti se prakticky nemění (v srpnu 12,4%). Vláda schválila návrh rozpočtu na příští rok, počítá v něm s růstem HDP o 2,2%, stejné číslo čekáme i my. Deficit by v souladu s dlouhodobým plánem měl klesnout pod 3%. Pokud jde i letošní rok, ten by měla mít vláda profinancovaný do konce tohoto měsíce. Ve zbytku roku zvažuje možnosti předfinancování, například swapem kratších papírů za delší 1 Více v našem materiálu dostupném na

5 /09 9/09 1/10 5/10 EUR/PLN Minulý vývoj Prognóza ČS 9/10 1/11 Zlotý se v průběhu září pohyboval v poměrně úzkém intervalu okolo 4,10. 5/11 V první polovině září zlotý těžil z pozitivní nálady, kterou na trh přineslo rozhodnutí ECB (nákup státních dluhopisů) a Fedu (třetí kolo kvantitativního uvolňování). V průběhu měsíce po kombinace série horších domácích dat (trhy začaly více a více započítávat cut už na říjnovém zasedání) a rostoucí nervozity okolo Španělska o něco oslabil. Po rozhodnutí CB zlotý skokově posílil, aktuálně se pohybuje těsně pod 4,10. Prostor pro další posílení je v této chvíli podle nás minimální. Pravděpodobnější je mírné oslabení do konce roku a následně postupné posilování v souladu s dlouhodobým trendem 9/11 1/12 5/12 9/12 1/ PL: výnosová křivka (swapy) M + 6M 3M 6M 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 10Y 20Y Dif 1M Dif 6M Výnosová křivka by se měla dále zplošťovat, její krátký konec budou ovlivňovat kroky centrální banky, která, jak jsme zmínili, by měla postupně sáhnout k několika snížením sazeb. Výnosy dluhopisů v podstatě kopírovaly vývoj na zlotém. Po silném začátku měsíce trpěli nervozitou na trhu a 10 vzrostly až k 5%. Aktuálně se drží okolo 4,7%. Spread k bundům se prakticky nezměnil. Do konce roku se výnosy moc měnit nebudou. Ty německé by mohly sice lehce růst, ale při spreadu 330 b.b. by to ty polské mohly ustát právě cestou jeho utažení

6 Česká republika dlouhodobá makroprognóza f 2013f Reálný HDP (meziroční růst v %) 5,7 2,9-4,5 2,6 1,7-0,9 0,4 Spotřeba domácností (meziroční růst v %) 4,1 3,0-0,3 0,5-0,6-2,9-0,4 Investice (meziroční růst v %) 13,3 4,0-11,2 0,0-0,9-0,1-2,6 Nominální mzdy (meziroční růst v %) 7,3 7,9 3,4 2,2 2,4 2,9 2,1 Maloobchodní tržby (meziroční růst v %) 10,1 3,1-4,7 1,2 2,1-1,3 0,9 Zpracovatelský průmysl (meziroční růst v %) 7,7 9,9-10,2 7,0 9,4 4,0 1,5 CPI (mez. růst v % na konci roku) 5,4 3,6 1,0 2,3 1,9 2,4 1,9 Nezaměstnanost * (%) 6,6 5,4 8,1 9,0 8,5 8,5 8,8 Obchodní bilance (% z HDP) 1,3 0,7 2,3 1,4 2,5 3,6 2,6 Přímé zahraniční investice (mld. USD) 10,4 6,5 2,9 6,1 7,6 5,5 6,4 Státní rozpočet (% z HDP) -0,7-2,2-5,8-4,8-3,1-3,1-3,3 Repo sazba (konec roku) 3,5 2,5 1,1 0,8 0,8 0,0 0,0 Krátkodobé úrokové sazby,pribor (3M, průměr) 3,1 4,0 2,2 1,3 1,2 1,0 0,4 Dlouhodobé úrokové sazby, swap (10 let, průměr) 4,2 4,2 3,7 3,0 2,8 1,9 1,8 CZK / USD (průměr) 20,3 17,1 19,0 19,1 17,7 19,7 18,6 CZK / USD (konec roku) 18,1 19,4 17,9 19,0 19,4 19,6 18,0 CZK / EUR (průměr) 27,8 25,0 26,5 25,3 24,6 25,1 24,5 CZK / EUR (konec roku) 26,4 26,2 26,1 25,2 25,6 24,7 24,0 * od roku 2004 podle nové metody výpočtu Sazby centrálních bank Klíčová sazba (%) Nejbližší zasedání Prognóza ČS (bp) Očekávání trhu (bp) Poslední změna (bp) Nejbližší očekávaná změna (bp) Česká republika 0, / IX-12-25/4Q/12 USA / XII /15 Eurozóna 0, / VII-12-25/10/12 Polsko 4, / IV-12-25/4Q

7 Kalendář makro dat čas zveřejnění Prognóza ČS/ERStE* minulá hodnota období datum Česká republika Maloobchodní tržby (meziročně) 8/ :00-0,7% 0,3% Průmyslová produkce (meziměsíčně) 8/ :00 0,2% 4,2% Nezaměstnanost 9/ :00 8,2% 8,3% CPI (meziročně) 9/ :00 3,1% 3,3% Běžný účet 8/ :00-16,2B -11,4B PPI Inflace (meziročně) 9/ :00 2,2% 1,9% USA Nezaměstnanost 9/ :30 8,2% 8,1% PPI r/r 9/ :30 1,8% 2,0% Maloobchodní prodeje (meziměsíčně) 9/ :30 0,9% CPI (meziměsíčně) 9/ :30 0,6% Průmyslová produkce (meziměsíčně) 9/ :15-1,2% Využití průmyslových kapacit 9/ :15 78,2% Index předstihových indikátorů 9/ :00-0,1% Philadelphia Fed 9/ :00-1,9 Prodeje existujících domů 9/ :00 4,82 mil. Prodeje nových domů 9/ : tis. Obj. zboží dlouhodobé spotřeby (meziměsíčně) 9/ :30-13,2% Osobní příjmy 9/ :30 0,1% Osobní výdaje 9/ :30 0,5% Spotřebitelská důvěra 9/ :00 70,3 Chicago PMI 10/ :45 49,7 EU EMU: CPI jádro (meziročně) 9/ :00 1,5% GE: ZEW 10/ :00-18,2 GE: IFO 10/ :00 101,4 EMU: M3 (meziročně) 8/ :00 2,9% Polsko Běžný účet 8/ : mil. EUR mil. EUR CPI (meziročně) 9/ :00 4,0% 3,8% Zaměstnanost (meziročně) 9/ :00 0,0% 0,0% Průměrná mzda (meziročně) 9/ :00 2,5% 2,7% Průmyslová výroba (meziročně) 9/ :00-1,7% 0,5% PPI (meziročně) 9/ :00 2,4% 3,1% Maloobchodní tržby (meziročně) 9/ :00 4,5% 5,8% Nezaměstnanost 9/ :00 12,5% 12,4% (*) pozn.: Kromě USA a EU, u těchto zemí se jedná o konsensus trhu

8 KONTAKTY Odbor Ekonomické a strategické analýzy Ředitel odboru, Hlavní ekonom David Navrátil +420/ dnavratil@csas.cz Makro tým (Střední Evropa) Katarzyna Rzentarzewska +420/ krzentartzewska@csas.cz Makro tým (ČR) Martin Lobotka +420/ mlobotka@csas.cz Makro tým (USA, EMU) Luboš Mokráš +420/ lmokras@csas.cz Makro tým (bankovní sektor ČR) Petr Bittner +420/ pbittner@csas.cz Akciový tým (CEE Utilities, NWR) Petr Bártek +420/ pbartek@csas.cz Akciový tým (CEE media, Fortuna) Václav Kmínek +420/ vkminek@csas.cz Akciový tým (CEE Real Estate, PM CR, Pegas) Josef Novotný +420/ josnovotny@csas.cz Akciový tým (Market analyst, Equity Strategy, TA) Martin Krajhanzl +420/ mkrajhanzl@csas.cz Úsek Finanční trhy prodej a obchodování Ředitel úseku Libor Vošický +420/ lvosicky@.csas.cz Robert Novotný +420/ rnovotny@csas.cz Oddělní Debt Capital markets - ředitel Tomáš Černý +420/ tcerny@csas.cz Alice Racková +420/ arackova@csas.cz Martin Chudoba +420/ mchudoba@csas.cz Odbor Obchody treasury ředitel odboru Tomáš Picek +420/ tpicek@csas.cz Odbor Obchody na kapitálových trzích ředitel odboru Ondřej Čech +420/ ocech@csas.cz Odbor Inst. správa aktiv a strukt. produkty ředitel odboru Viktor Kotlán +420/ vkotlan@csas.cz Odbor Proprietary trading Robert Novotný +420/ rnovotny@csas.cz Úsek Investiční bankovnictví Ředitel úseku Jan Brabec +420/ jbrabec@csas.cz Oddělní korespondenční bankovnictví Barbora Procházková +420/ bprochazkova@csas.cz Odbor Finanční instituce ředitel odboru Pavel Bříza +420/ pbriza@csas.cz Odbor Primární emise ředitel odboru Antonín Piskáček +420/ apiskacek@csas.cz Odbor Primární emise Hanna Zikmundová +420/ hzikmundova@csas.cz M&A Jan Vrátník +420/ jan.vratnik@erste-cf.com Odbor Finanční poradenství Petr Dědeček +420/ pdedecek@csas.cz Odbor Custodian služby a depozitář Stanislav Šnajdr +420/ ssnajdr@csas.cz Erste Bank Vídeň CEE Equity Head of Group Research Friedrich Mostböck friedrich.mostboeck@erstegroup.at Co-Head of CEE Equities Henning Esskuchen henning.esskuchen@erstegroup.at Co-Head of CEE Equities Guenther Artner guenther.artner@erstegroup.at akcie sektor stavebnictví a ocel Franz Hoerl Franz.hoerl@csas.cz akcie sektor bankovnictví Guenter Hohberger guenter.hohberger@erstegroup.at akcie sektor ropa a plyn Thomas Unger Thomas.unger@erstegroup.com akcie sektor telekomunikace Maria Veronika Sutedja akcie sektor farmacie Vladimíra Urbánková Vladimira.urbankova@erstegroup.at akcie sektor IT Daniel Lion daniel.lion@erstegroup.at akcie sektor strojírenství Gerald Walek, CFA gerald.walek@erstegroup.at akcie sektor pojišťovnictví Christoph Schultes christoph.schultes@erstegroup.at akcie sektor doprava Martina Valenta martina.valenta@erstegroup.at Erste Bank Vídeň Macro/Fixed Income Head of Macro/ Fixed Income Research Gudrun Egger Gudrun.Egger@erstegroup.at Co-Head of CEE Fixed Income Research Rainer Singer rainer.singer@erstegroup.at Co-Head of CEE Fixed Income Research Juraj Kotian juraj.kotian@erstegroup.at Brokerjet On-line obchodování s CP