IV. přednáška FAP Komplexní způsoby využití poměrových ukazatelů 1. SOUSTAVA POMĚROVÝCH UKAZATELŮ 1.1. Du Pontův rozklad ukazatele rentability Součástí analýzy je také rozklad syntetických ukazatelů na ukazatele dílčí, příčinné. Velmi významný je ukazatel rentability ROE, který může být chápán jako součin tří poměrových poměrových ukazatelů. Rozklad ROE na součin tří dílčích ukazatelů: a) Ukazatel ziskového rozpětí tržeb pro zdanění b) Ukazatel obratu celkových aktiv c) Ukazatel finanční páky ROE = Z VK = Z T * T CA * CA VK Vidíme, že první dva ukazatele jsou vlastně ukazatelem ROA, tedy celkového vloženého kapitálu. ROA = Z CA = Z T * T CA Kde: Z čistý zisk ( tedy zisk po zdanění) VK vlastní kapitál T tržby CA celková aktiva 1
Z DuPontova rozkladu ukazatele ROE vidíme, jakým způsobem můžeme zvýšit rentabilitu vlastního kapitálu jednak zvýšením míry zisku, ale také urychlením obratu kapitálu a větším využitím cizího kapitálu. 1.2. Pyramidové soustavy ukazatelů Základním cílem tohoto rozkladu je rozklad ukazatele, který byl nejlépe vystihoval podnikatelský cíl podniku nebo případně hlavní úkol prováděné analýzy. Zvolený cílový ukazatel je vždy ve vrcholu pyramidy, v dalších nižších vrstvách se ukazatel rozkládá na dva nebo více ukazatelů a vytváří tak tvar blížící se pyramidě. V soustavách ukazatelů se za vrcholový ukazatel považuje obvykle rentabilita aktiv nebo rentabilita vlastního jmění. Pro rozklad ukazatele se používají dvě základní metody: Aditivní výchozí ukazatel se rozkládá do součtu nebo rozdílu dvou nebo více ukazatelů Multiplikativní výchozí ukazatel se rozkládá na součin nebo podíl dvou a více ukazatelů 2
Pyramidový rozklad ukazatele rentability ROE: Z/VK Z/CA x CA/VK Z/T : T/CA 1 + CK/VK 1 - N/T T/SA + T/OA CKdl/VK + CKkr/VK Z/VK - rentabilita vlastního kapitálu ROE Z/CA rentabilita celkového kapitálu (čistý zisk/aktiva celkem) ROA Z/T - rentabilita tržeb neboli ukazatel ziskového rozpětí ROS CA/VK ukazatel finanční páky CK/VK zadluženost vlastního kapitálu CK dl/ VK podíl dlouhodobého cizího kapitálu na VK CK kr/ VK - podíl krátkodobého cizího kapitálu na jednotku vlast. kap. T/CA - rychlost obratu celkových aktiv T/SA - rychlost obratu stálých aktiv T/OA - rychlost obratu oběžných aktiv Příklad prvotní úrovňě rozkladu rentability vlastního kapitálu EAT VK EBIT VYN AKT EBT EAT VYN AKT VK EBIT EBT 3
EAT zisk po zdanění EBT - zisk před zdaněním EBIT - zisk před zdaněním a úroky VK - vlastní jmění AKT - aktiva VYN - výnosy Rentabilita vlastního kapitálu (EAT/VK) je ovlivňována rentabilitou výnosů, obratem aktiv, finanční pákou, úrokovou redukcí zisku a daňovou redukcí zisku. Zvýšení rentability výnosů a obratu celkových aktiv má pozitivní vliv na rentabilitu vlastního kapitálu. Společný vliv těchto faktorů se nazývá úhrnná výnosnost aktiv (EBIT / AKT). Zvýšení zadluženosti do určité míry může mít pozitivní vliv na rentabilitu vlastního kapitálu a projeví se v růstu ukazatele finanční páky AKT / VK. Zvýšení zadluženosti je zpravidla provázeno zvýšením úroků a způsobuje snížení ukazatele úroková redukce zisku EBT / EBIT, tzn. Po zaplacení úroků zůstává podniku k dispozici menší podíl zisku před zdaněním. Společný vliv finanční páky a úrokové redukce zisku se nazývá ziskový účinek finanční páky nebo multiplikátor jmění akcionářů. Pokud je větší než jedna, pak má zvyšování podílu cizích zdrojů ve finanční struktuře podniku pozitivní vliv na rentabilitu vlastního kapitálu. Pozitivní vliv na rentabilitu VK má také zvyšování ukazatele daňová redukce zisku EAT /EBT. Ukazatel podává informaci o tom, jaký podíl z EBT tj. ze zisku před zdaněním zůstane podniku k dispozici po zaplacení daní. 4
Příklad 1 Rozeberte ukazatel rentability vlastního jmění a zjistěte co má největší vliv na vzrůst rentability vlastního jmění v letech 2001 až 2002. Položky jsou v tis. Kč Položka / rok 2000 2001 2002 Z zisk po zdanění EAT 45 800 62 800 84 200 ZD - zisk před zdaněním EBT 31 600 43 300 58 200 ZDU - zisk před zdaněním a úroky EBIT 26 300 35 100 49 100 VJ - vlastní jmění 420 800 476 600 550 800 AKT - aktiva 2 350 200 2 840 300 3 250 700 VYN - výnosy 1 280 400 1 570 800 1 820 500 rentabilita výnosů obrat aktiv finanční páka úrok.redukce Z daň.redukce Z ZDU/VYN VYN/AKT AKT/VJ ZD/ZDU Z/ZD 2000 0,0205 0,5448 5,585 1,202 1,449 2001 0,0223 0,5531 5,960 1,234 1,450 2002 0,0270 0,5600 5,902 1,185 1,447 Vrcholový ukazatel rentabilita vlastního jmění Z / VJ 2000 0,109 2001 0,132 2002 0,153 Největší vliv na zvyšování ukazatele rentabilita vlastního jmění má v letech 2000 až 2001 zvyšování zadluženosti a tím i zvyšování úrokové redukce zisku, dále zvyšování obratu aktiv a částečně také zvyšování rentability výnosů. 5
V letech 2001 až 2002 má největší vliv na růst rentability vlastního jmění zvýšení rentability výnosů a zvýšení obratu aktiv, zadluženost se snižuje, úroková a daňová redukce zisku se snižuje. 2. Bankrotní a bonitní modely Bankrotní a bonitní modely neboli systémy včasného varování, lze podle účelu použití rozdělit na modely bankrotní (predikční) a bonitní (diagnostické). U obou typů lze poté dospět k výslednému hodnotícímu koeficientu, který určuje finanční zdraví resp. finanční tíseň. Pro upřesnění uvádím definici obou těchto klíčových pojmů 10) : 1) Bankrotní modely odpovídají na otázku, zda podnik do nějaké doby zbankrotuje 2) Bonitní modely odpovídají na otázku, zda je podnik dobrý, nebo špatný Obě skupiny modelů vycházejí ze stejného předpokladu, že v podniku několik let před bankrotem dochází k jistým odlišnostem ve vývoji, charakteristickým právě pro podniky ohrožené úpadkem. Obě skupiny přiřazují podniku určitý koeficient hodnocení. finanční zdraví to je likvidita plus rentabilita, v uvedeném pořadí naléhavosti. Stoupající napětí v peněžních příjmech a výdajích a trvalejší propad Hospodářského výsledku, mohou vyústit v úpadek v platební neschopnost či předlužení. finanční tíseň nastává tehdy, když jsou problémy likvidity tak vážné, že nemohou být vyřešeny bez výrazných změn v činnosti podniku a ve způsobu jeho financování. Vznik modelů vychází ze základního předpokladu, že podniky které jsou ohroženy bankrotem nebo skupiny bonitních podniků mají společné rysy. 6
2.1. Bankrotní modely 1) Altmanův model Altmanům model je založen na využití statistické metody tzv. diskriminační analýzy, pomocí které odhadl Prof. financí E.I.Altman váhy (koeficienty) v lineární kombinaci jednotlivých poměrových ukazatelů, které zahrnul do svého modelu jako proměnné veličiny. Model vznikl z potřeby předpovědi možnosti bankrotu podniku tak, aby mohly být předem podniknuty kroky k nápravě. Profesor Altman provedl statistické šetření 1000 amerických podniků, z čehož získal váhy ukazatelů, které jsou typické pro podniky zdravé či bankrotující podniky. Při své práci prof. Altman vycházel ze vzorku údajů podniků, které ve sledovaném období prosperovaly, nebo později (během pěti let) zbankrotovaly. Na této empirické bázi vyvinul model, který odlišuje podniky s velkou pravděpodobností úpadků od podniků, kterým toto nebezpečí nehrozí. Model byl publikován v r. 1968. Cílem této metody je stanovit určitou hranici, která rozdělí podniky na ty, které pravděpodobně zbankrotují a které ne. Altmanova rovnice důvěryhodnosti, tzv. Z skóre: a) Pro podniky kótované na kapitálovém trhu Z= 1,2*x 1 + 1,4* x 2 + 3,3*x 3 + 0,6*x 4 + 1,0*x 5 x 1 = čistý provozní kapitál/ aktiva celkem x 2 = zadržené výdělky/ aktiva celkem 7
x 3 = zisk před úroky a zdaněním (EBIT)/ aktiva celkem x 4 = tržní hodnota vlastního jmění/ účetní hodnota celkových závazků x 5 = tržby/ aktiva celkem (pozn. zadržené výdělky fondy ze zisku, HV min. let, HV běž. období) Pokud je výsledné Z větší než 2,9 firma je finančně stabilní, oproti tomu bankrot hrozí podnikům s výsledkem menším než 1,8. b) Pro podniky nekotované na kapitálovém trhu Ukazatel X4 tržní hodnota vlastního jmění byl nahrazen účetní hodnotou vlastního jmění. Výsledný model byl u nás publikovaný v r. 1983 pod názvem ZETA. Z o = 0,717*x 1 + 0,847* x 2 + 3,107*x 3 + 0,420*x 4 + 0,998*x 5 x 1 = čistý provozní kapitál/ aktiva celkem x 2 = zadržené výdělky/ aktiva celkem x 3 = zisk před úroky a zdaněním (EBIT)/ aktiva celkem x 4 =účetní hodnota vlastního jmění/ účetní hodnota celkových závazků x 5 = tržby/ aktiva celkem Zde se považují za finančně stabilní podniky s výsledkem větším než 2,70 a podniky náchylné k bankrotu s výsledkem menším než 1,20. 8
c) Altmanův model pro české podmínky upravený Altmanův model je na české podmínky pro vysoký podíl platební neschopnosti podniků o ukazatel x6 závazky po lhůtě splatnosti X6 = tržby (výnosy) Z= 1,2*x 1 + 1,4* x 2 + 3,3*x 3 + 0,6*x 4 + 1,0*x5 + 1,0*x6 x 1 = čistý provozní kapitál/ aktiva celkem x 2 = zadržené výdělky/ aktiva celkem x 3 = zisk před úroky a zdaněním (EBIT)/ aktiva celkem x 4 = tržní hodnota vlastního jmění/ účetní hodnota celkových závazků x 5 = tržby/ aktiva celkem x6 = závazky po lhůtě splatnosti / tržby Pokud je výsledné Z větší než 2,9 firma je finančně stabilní, oproti tomu bankrot hrozí podnikům s výsledkem menším než 1,8. Problémy při aplikaci Altmana pro české podmínky: 1) Při konkrétním výpočtu Z-score modelu narazíme na problém, že závazky po lhůtě splatnosti nejsou součástí finančních výkazů. Jsou však povinnou součástí přílohy k účetní závěrce, kde tento údaj najdeme. 2) Pro české podmínky je velmi problematický ukazatel X4 tj. podíl tržní hodnoty vlastního kapitálu k určení hodnotě dluhu a to jednak vzhledem k deformovaným tržním cenám na českém kapitálovém trhu a jednak k tomu, že celá řada podniků není 9
veřejně obchodována. 3) Hlavní problém aplikace modelu v českých podmínkách spočívá v malém počtu podniků, které dosud zbankrotovaly, a proto neexistenci reprezentativního vzorku dat, na kterých by bylo možno fungování modelu v našich podmínkách ověřit. 4) Altmanům model relativně dobře předpovídá bankrot podniku asi na dva roky do budoucnosti, s nižší předností asi 70% na dobu pěti let. Model pro neobchodované podniky na kapitálovém trhu je cennější, protože jejich hodnota nemá bezprostřední tržní ověření. U podniku obchodovatelném na kapitálovém trhu jsou informace o situaci podniku promítnuty do ceny akcií obchodovaných společností, takže hodnota vlastního kapitálu je tržně ověřena. 2) Index důvěryhodnosti ( IN ) vytvořili čeští autoři Inka a Ivan Neumaierovy. Slouží k posouzení finančního rizika českých podniků z pohledu světových ratingových agentur. IN = V1 * CA/CK + V2 * EBIT/ÚROKY + V3 * EBIT/CA + V4 * T/CA + V5 * OA/CKkr + V6 * Záv.po lhůtě spl./t Váhy V1 V6 jsou stanovena pro jednotlivá odvětví rozdílně. Pouze váhy V2 a V5 jsou shodné a činí: V2 = 0,11 V5 = 0,10 Jde o váhy k ukazatelům úrokového krytí a běžné likvidity, které by měly být na dostatečné úrovni u všech podniků bez ohledu na 10
odvětví. IN > 2 - velmi dobré finanční zdraví podniku IN < 1; 2 > podnik s potencionálními problémy IN < 1 - podnik s vážnými finančními problémy 2.2. Bonitní modely 1) Tamariho model Do skupiny bonitních modelů patří Tamariho model z r. 1966. Tento model bodově ohodnocuje úroveň vypočtených poměrových ukazatelů a jejich postavení na žebříčku v daném oboru a bonitu podniku stanovuje na základě celkem dosaženého počtu bodů. Kvalita Tamařino modelu spočívá v tom, že může být použit univerzálně pro podnik z jakéhokoli oboru, nebo z jakékoli vybrané skupiny podniků. Důležité je ovšem kvalitní zpracování oborové databáze. 2) Kralickuv Quick test Obsahuje vždy jeden ukazatel z každé ze čtyř oblastí: stabilita, likvidita, hospodářský výsledek rentabilita Podle jejich výsledků se přidělují známky pro určitý podnik. Konečná výsledná hodnota se pak určí jako jednoduchý aritmetický průměr známek získaných za jednotlivé ukazatele. 11
3) Argentino model (A skóre) Nevýhodou finančních predikčních modelů je opomíjení nefinančních informací o podniku, což se většinou projeví ještě dříve než se dané chyby objeví v číslech. A skóre, je jedním z nefinančních predikčních modelů, který byl vytvořen Prof. Argentinim, který stanovil určité symptomy, které považoval za hlavní pro finanční situaci podniku, a každému z těchto symptomů přiřadil určitou váhu Interpretace skóre: skóre = 0 ideální společnost skóre > 25 pravděpodobnost úpadku interval 18-25 šedá zóna Tabulka A skóre Nedostatky V řízení firmy 8 Ředitel firmy je autokrat. 4 Ředitel firmy je rovněž předsedou představenstva. 2 Pasivní představenstvo autokrat na něj dohlíží. 2 Nevyváženost představenstva příliš mnoho technických typů nebo naopak příliš mnoho finančníků. 2 Slabý finanční ředitel. 1 Nedostatečná hloubka řízení. V účetnictví 3 Neexistují rozpočty nebo kontroly rozpočtu (pro odhalení odchylek atd.) 3 Neexistují plány peněž. toku nebo nejsou aktualizovány. 3 Neexistuje systém nákladového účetnictví. Náklady a výnosy jednotlivých produktů tudíž nejsou známy. 15 Nedostatečná reakce na změny, zastaralé produkty 12
i zařízení, staří vedoucí pracovníci, zastaralý způsob marketingu. Nedostatky celkem 43 Kritická hranice v řízení firmy a v účetnictví činí 10 Chyby (omyly) 15 Vysoké zadlužení podnik se může dostat do problémů náhle nebo může mít smůlu. 15 Nadměrný rozvoj obchodních aktivit podnik Roste rychleji než jeho zdroje financování. Kapitálová základna je malá nebo nevyvážená pro daný rozsah a typ podnikání. 15 Nepříznivý vývoj velkého projektu podnik Nemůže plnit své závazky. Chyby celkem 45 Kritická hranice chyby činí 15 Celkem kritická hranice 25 13