Ľuboš Mokráš, Martin Lobotka, Jana Krajčová, Petr Bittner e-mail: research@csas.cz 27.12.2011 Než začnete s novoročními předsevzetími, tak mějte na paměti 3 nejdůležitější nepsaná pravidla: 1. 2. 3. Sumář pro tento týden Hlavní trhy Makro data: Čeká nás klidný sváteční týden s minimem dat. Asi nejzajímavější bude předběžný údaj o vývoji CPI v Německu, který by měl ukázat mírný pokles, což by bylo dobře z hlediska ECB, která by tak měla klid a větší prostor na podporu ekonomiky. V Německu budou ještě v pátek zveřejněny maloobchodní tržby, které budou také zajímavé a měly by potvrdit poměrně silnou domácí optávku v Německu. V USA bude sledovaná především spotřebitelská důvěra. Vzhledem k vývoji na trhu práce (žádosti o podporu v nezaměstnanosti) by mohlo dojít k dalšímu znatelnému zlepšení. Pokud tomu tak bude, podpoří to naděje na udržení poměrně slušného růstu HDP v prvním pololetí. Nízká likvidita může vést ke krátkodobým výkyvům, kterým by neměla být přikládána příliš velká váha. Jak jsou na tom trhy reálně uvidíme lépe tak přibližně za čtrnáct dnů. FX a FI: Kurz eura k dolaru se drží lehce nad 1,30. Krátkodobě se asi nad touto psychologickou hranicí udrží, střednědobě však počítáme s ještě dalším posílením dolaru. Tento týden by se výnosové křivky měly držet velmi nízko (preference bezpečí v období na konci roku + dopad obří aukce likvidity ECB). Začátkem příštího roku je možný velmi pozvolný růst výnosů. U rizikových aktiv můžeme v klidné atmosféře vidět lehký růst (santa claus rally) a jeho prodloužení (lednový efekt (na začátku příštího roku. Také zde by se mohla pozitivně projevit aukce likvidity ECB. datum den hodina stát Událost CS/Erste Trh Předtím 27.12 úterý 16:00 USA Spotřebitelská důvěra, 12/11 58.3 56.0 29.12 čtvrtek 15:45 USA Chicagský PMI, 12/11 60.0 62.6 29.12 16:00 USA Probíhající prodeje domů, 11/11, m/m 1.5% 10.4% 29.12 GER CPI, předběžné, 12/11, r/r 2.2% 2.4% 30.12 pátek GER maloobchodní tržby, 11/11, r/r -0.4% CEE region Makro data: V regionu bude týden ještě klidnější, z dat nevychází v podstatě nic zajímavého. Možná jedinou zajímavou zprávou bude dění v Maďarsku, kde ještě neskončili tahanice o to, jak bude vypadat nový zákon o centrální bance. Předpokládá se, že ho vláda nakonec dost zjemní, aby si nezavřela dveře k půjčce od MMF. FI a FX: Nečekáme žádné významnější pohyby, i v regionu by se výnosové křivky měly držet nízko rizikem je samozřejmě Maďarsko. Měny v závěru roku trpí nízkými obchodovaným objemy, končí tedy většinou na slabších úrovních. Na druhou stranu už ale mají za poslední 2 měsíce slušné oslabení za sebou, takže další výraznější propad neočekáváme. datum den hodina stát Událost CS/Erste Trh Předtím 29.12 čtvrtek 8:30 HU Běžný účet, 3Q, mil EUR 570 738 30.12 pátek 14:00 PL Běžný účet, 3Q, mil EUR -3427 Vzad hleď (HU) Maďaři zdá se nakonec sleví ze svého odhodlání omezit nezávislost centrální banky. MMF a EU se totiž rozhodli v reakci na tento návrh ukončit neformální rozhovory o poskytnutí kreditní linky (více v našem minulém Týdenním Startu), kterou budou Maďaři v příštím roce potřebovat. Podle posledních prohlášení navržený zákon ještě dozná změn, stále ale platí, že by měl do konce roku být schválen. (PL) V Polsku vyšla průmyslová produkce za listopad. A překvapila pozitivně, meziročně přidala 8,7% (trh čekal 5,8%, my 6,3%). Jedním z důvodů je slabý zlotý, nejrychleji totiž rostly exportně orientované sektory. Stále si myslíme, že v příštím roce přijde zpomalení a to jak díky ochabující zahraniční poptávce, tak díky slabému domácímu trhu v důsledku chystaných fiskálních opatření. (HU) Maďarská centrální banka v úterý podle očekávání zvýšila sazby o 50 bps na 7%. Toto rozhodnutí se dočkalo (také podle očekávání) okamžité kritiky od ministra Důležitá upozornění (tzv. disclaimer ), včetně případného konfliktu zájmů, dle Vyhlášky o poctivé prezentaci investičních doporučení (114/2006 Sb.) jsou k dispozici na webových stránkách tvůrce tohoto dokumentu odboru Ekonomických a strategických analýz České spořitelny www.investicnicentrum.cz. Přímý odkaz na dokument s důležitými upozorněními naleznete na: www.investicnicentrum.cz/analyzy v sekci "Důležitá upozornění". Historie vydaných investičních doporučení je k dispozici v Měsíčních strategiích, které jsou dostupné na výše uvedené webové adrese.
hospodářství Maltocsyho. Guvernér Simor navíc prohlásil, že další hiky jsou možné. Hlavním důvodem je stále slabý forint a obavy z jeho dalšího poklesu. A že pro to maďarská vláda děla co může. Pokud se jí nakonec podaří nevyjednat půjčku od MMF, tak se bude centrální bance bránit forint dost těžko. CB také zvýšila odhad inflace na příští rok z 3,9% na 5% a snížila růst HDP z 0,6% na 0,1%. (CZ) ČNB ponechala ve středu sazby bez změny na 0,75% - za hlasovali všichni členové BR ČNB. Tiskovka nebyla příliš zajímavá, jediným překvapením bylo, že ČNB vidí rizika poslední prognózy (kde trajektorie sazeb ukazovala nejdřív mírný pokles, pak stabilitu) směrem nahoru, a to v důsledku CZK (což je kvůli tomu, že ČNB je na kačku dost bullish průměr na 12 vidí na 23,1 v kombinaci s pozitivním růstem HDP) a pak i v důsledku vyšší momentální inflace (11/11 2,5%, 0,7 p.b. výš než ve 09/11). Tento 2. vliv se ale dle nás přeceňuje poptávková inflace je stále záporná (již 2,5 roku), inflace roste jenom díky regulovaným cenám, palivům a potravinám. Pokud se kačka (po KD oslabení teď v nejbližším týdnu) vrátí v 1H/12 k 24,5, jak čekáme, a ekonomika pod vlivem plíživé recese v EMU zpomalí (jak průmysl, PMI naznačují), může být prostor pro pokles sazeb. (HU) K Moody s se přidala agentura S&P a snížila rating Maďarska na junk (BB+). Důvod? Určitě víte nepředvídatelnost a neortodoxnost hosp. politiky No, a to je ještě hodně hezky řečeno. Svět (EMU) Ministři financí Eurozóny si v pondělí mezi sebou popovídali po telefonu. Na programu měli ladění dohody z posledního summitu EU 9.12. (EMU) Pokud jde o půjčku MMF, tam se dohodli na tom, že 150 mld EUR dodají podle původního návrhu centrální banky EMU formou bilaterálních půjček, osud dalších 50 mld je však nejistý. ČR, Dánsko, Polsko a Švédsko potřebují nejdříve získat souhlas na domácí scéně, Británie svou účast rovnou odmítla. I když v oficiálním prohlášení EU stojí, že své stanovisko zaujme až začátkem roku v rámci celé G20. Na tu se teď EMU bude ještě více spoléhat. Nadějně to vypadá s Čínou a Ruskem, které již dříve projevili ochotu půjčit MMF. Naopak od USA nelze čekat nic, půjčku by musel schválit Kongres a ten se dokáže zaseknout i na méně kontroverzních návrzích. Tak dohromady výsledek nic moc, ale to že svou účast potvrdilo Německo je pozitivní, původně totiž souhlas podmiňovalo zapojením zemí mimo EMU i mimo EU (zejména právě USA). (EMU) Dalším bodem bylo spuštění trvalého záchranného mechanismu ESM již v polovině příštího roku. Tady se staví na zadní Finsko: nelíbí se mu, že by měla být opuštěna podmínka jednomyslné shody při řízení fondu. Podle nových pravidel by totiž právo veta zůstalo jen Německu, Francii a Itálii, všechny ostatní země by bylo možné přehlasovat. (SPA) Nový španělský premiér M. Rajoy představil první kroky, kterými hodlá vláda bojovat s rozvolněnými státními financemi. Začít by se mělo škrty ve státní správě a daňovými úlevami pro podniky. Následovat by měla konsolidace bankovního sektoru a uvolnění rigidního trhu práce. (EMU) Guvernér francouzské centrální banky Noyer jednoznačně potvrdil stanovisko ECB, že bude dodávat potřebnou likviditu evropským bankám, ale neuvažuje o rozsáhlém nákupu státních bondů (to odmítl i prezident ECB M. Draghi). Jak se ale ukázalo ve středu, banky si našly svojí cestu (EMU) To totiž byly zveřejněny výsledky sněz-co-můžeš aukce ECB poptávka bank byla masivní (celkem 489 mld. EUR, čistý růst poptávky kolem 300 mld. EUR), většina zřejmě z periferie, kde jsou největší problémy. Ofiko cílem ECB je, aby se banky nebály a dále úvěrovaly reálnou ekonomiku na to ale likviditní operace jako je tato v situaci, kdy jsou banky požadavkem na růst kapitálové přiměřenosti nepřímo nuceny ke snižování svých rozvah, stačit nebude. Spíše jde o to zamezit v situaci, kdy nezajištěné financování je drahé a/nebo nedostupné, zajištěné financování je nerovnoměrné (německé repo za hubičku, italské nikoliv) situaci, že některé bance dojde financování a bude nucena (např.) prodávat aktiva. Dodávka likvidity od ECB může zprostředkovaně ulevit těmto trhům otázkou je, jak velikou část těchto peněz si banky budou moct dovolit (při 600 mld. EUR financování splatném v dalším roce) vrhnout na privátní trh. (EMU) To že nepůjde o malé objemy indikoval dopředu i vývoj objemu ostatních repo operací u ECB. Ty s týdenní splatností poklesly téměř na polovinu, naopak výrazně vzrostly jednodenní. Je to důsledek toho, jak banky optimalizovaly splatnosti kontraktů směrem k tomuto tendru, aby se jim uvolnilo maximum kolaterálu. A také, výsledky úterní aukce španělských poukázek se splatností na 3 a 6 měsíců. Jejich výnos výrazně klesl v porovnání s minulým měsícem (u 3M z 5,11% na 1,74%). Jsou to právě papíry se splatností do 3 let, které jsou optimálním kolaterálem pro výše zmíněné půjčky od ECB. Bance nezvyšují rizikově vážená aktiva (důležitý faktor v době tlaku na vyšší kapitálovou přiměřenost) a mají vyšší výnos než úvěr od ECB (carry trade). Pravdou je, že banka stále nese riziko defaultu příslušného státu (a tedy ztráty). Proto taky v ten samý den v podobné aukci neslavily stejný úspěch řecké papíry, jejichž výnos naopak vzrostl. Pokud budou tuhle kartu hrát banky i dál, můžeme se dočkat dalších poklesů zejména krátkých bondů, další podobná aukce je totiž příští rok v únoru (28.2.). (NOR+SWE) Ani severské země nezůstávají ušetřeny důsledkům dění v EMU. Po překvapivém snížení sazeb o 50 bodů norskou CB předminulý týden, snížila v úterý i švédská CB, o 25 bodů. Jde o vůbec první snížení od roku 2009. Reagují tak na zejména na rizika poklesu ekonomiky v důsledku klesajících exportů: kombinace slabého výkon EMU a posilující domácí měny (důsledek růstu úrokového diferenciálu po snížení sazeb ECB). (GER) Německý index podnikatelské důvěry IFO nečekaně vzrostl ze 106,6 na 107,2 bodu. Čekal se naopak mírný propad. Německo tak prochází aktuální zpomalením v Evropě (opět) nečekaně dobře. To, společně s aukcemi, zvedlo EUR na 1,31. (GRE) V Řecku se komplikují jednání o dobrovolném haircutu na řeckém dluhu. Ve středu jednání opustil španělský fond Vega Asset Management, když nebyla dohoda o maturitě nových dluhopisů, které mají investoři získat výměnou za staré. To jenom podtrhuje, že dohoda o říjnovém snížení zadlužení ještě zdaleka není hotovou věcí. A úplně nejhorší je, že i když se to podaří, stále budou Řekové jenom na cestě k 120% HDP do roku 2020. Což je stejně zu viel. (EMU) A čeká nás další summit EU 30.1.2012 Primárně se mají bavit o tom, co s nezaměstnaností, dle mého to ale do té doby sklouzne k tomu, co s tou dluhovou krizí, která stále nechce odejít. Debata bude určitě i o nové fiskální unii. (UK) Británie ve 3Q/11 rostla rychleji (0,6% q/q) než se původně odhadovalo (0,5%), revize díky zásobám. Po stagnaci ve druhém čtvrtletí a s eskalující dluhovou krizí od třetího čtvrtletí jsou tato data nepříliš vypovídající ohledně budoucího vývoje. Vzhledem k vazbě britské ekonomiky na EMU je těžko si představit, že se jí dluhová krize, která má potenciál stáhnout EMU do recese, nedotkne. Navíc, s problémem ve vlastním bankovním sektoru, který určitě není imunní vůči evropským problémů (což nepřímo potvrdila - 2-27.12.2011
BoE, když začátkem prosince představila tzv. extended collateral term repo facility aby měla nástroj, kterým by mohla proti případnému zhoršování situace na peněžním trhu bojovat) a s další fiskální konsolidací, kterou před měsícem Británie představila, se dá těžko čekat vzpruha pro růst. (USA) V Americe se začátkem týdne zdálo, že neplatí původní dohoda o prodloužení daňových úlev pro zaměstnance (které jinak vyprší na konci letošního roku). Celkem jde o přibližně o 350 mld USD, tedy asi 2,5% HDP. Nakonec ale republikáni ustoupili a úlevy jsou prodlouženy o 2 měsíce. Krátké prodloužení znamená, že začátek příštího roku bude v USA ve znamení ostrého politického boje soustřeďujícího se na řešení amerických rozpočtových problémů. Demokrati a republikáni zaujímají hodně nesmiřitelná stanoviska, takže může být dost příležitostí ke vzrušení na trhu. (USA) Americký trh s nemovitostmi se začíná zvedat. Zahájené stavby domů v listopadu dosáhly 18 měsíčního maxima, meziměsíčně přidaly 9,3% na 685 tis. Lepší než očekávání byly i stavební povolení, 681tis., 5,7% m/m. (USA) Fed představil nová, tvrdší, pravidla pro banky s objemem aktiv větším než 50 mld. USD. Opatření se týkají minimální držené hotovosti a Tier 1 kapitálu. Akcie bank reagovaly růstem čekala se totiž ještě přísnější opatření. (USA) Žádosti o podporu v nezaměstnanosti v USA dále klesly na 364 000. což už je opravdu velmi pěkné číslo. Otázka je nakolik jde o krátkodobý sezónní výkyv a nakolik o trvalý trend. Uvidíme na začátku příštího roku. (USA) Podle poslední revize HDP za 3Q činil jeho anualizovaný růst 1,8%, což je poněkud méně než v předchozím odhadu. Z hlediska trhu jde o dávnou historii, HDP za čtvrté čtvrtletí by mělo být poměrně slušné. (USA) Jak index předstihových ukazatelů tak michiganský index spotřebitelské důvěry překonaly očekávání, naopak chicagský index národní aktivity byl poněkud horší. Celkově však převažují spíše pozitivní data, takže první pololetí příštího roku by mělo být poměrně dobré (tedy žádná recese, ale růst pod potenciálem). (USA) Objednávky zboží dlouhodobé spotřeby v pátek překvapily pozitivně, přidaly m/m 3,8% proti očekávaným 2,2%. Špatnou zprávou ale je, že se potvrdil trend posledních měsíců v příjmech a výdajích domácností, oboje 0,1% m/m, tedy ještě o něco méně než se čekalo. - 3-27.12.2011
Prognóza peněžního trhu 3M sazby -1M -1W spot +1M +6M ČS forward rozdíl (bb) ČS forward rozdíl (bb) USA 0,52% 0,57% 0,58% 0,4% 0,6% -22 0,4% 0,8% -36 EMU 1,42% 1,35% 1,33% 1,3% 1,3% 3 1,1% 1,0% 9 CZ 1,2% 1,2% 1,17% 1,2% 1,2% -1 1,1% 1,0% 6 HU 5,4% 5,6% 5,60% 6,1% 7,4% -130 6,1% 7,2% -118 PL 5,0% 5,0% 4,99% 4,7% 5,0% -30 4,9% 4,8% 7 Prognóza FI FI - swapy 2Y 10Y -1M (bb) -1W (bb) spot +1M +6M -1M (bb) -1W (bb) spot +1M +6M USA -2 6 0,79% 0,7% 0,7% 1 6 2,16% 2,3% 2,4% EMU -20 0 1,38% 1,5% 1,7% -21-3 2,49% 2,5% 2,8% CZ -16-1 1,38% 1,4% 1,4% -32 3 2,22% 2,3% 2,4% HU -26 8 7,37% 6,4% 6,4% 1 8 7,55% 6,8% 6,9% PL -22-4 4,76% 5,2% 5,3% -30-3 4,98% 5,5% 5,7% FI - spready 10Y/2Y spread (bb) 10Y Spread to EMU (bb) -1M -1W spot +1M +6M -1M -1W spot +1M +6M USA 140 137 137 160 170 22 9-33 -20-40 EMU 110 109 111 100 115 CZ 68 88 84 96 99-11 6-27 -17-39 HU 45 18 18 40 45 22 11 506 430 405 PL 13 22 22 30 45-9 0 249 300 290 CZ Swapy 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 6Y 7Y 8Y 9Y 10Y CZ 1,09% 1,38% 1,48% 1,58% 1,71% 1,84% 1,95% 2,05% 2,14% 2,22% Prognóza FX FX -1M -1W spot +1M +6M ČS forward diff (bp) ČS forward diff (bp) USD 1,32 1,31 1,3074 1,32 1,31 1% 1,28 1,31-2% CZ 26,1 25,6 25,825 25,4 25,8-2% 24,2 25,8-6% HU 315 301 307,98 306 309-1% 294 312-6% PL 4,55 4,45 4,4313 4,33 4,52-4% 4,05 4,94-18% - 4-27.12.2011
KONTAKTY HTTP://WWW.CSAS.CZ/ANALYZA Odbor Ekonomické a strategické analýzy Ředitel odboru, Hlavní ekonom David Navrátil +420/224 995 439 dnavratil@csas.cz Makro tým (Střední Evropa) Jana Krajčová +420/224 995 232 jkrajcova@csas.cz Makro tým (ČR) Martin Lobotka +420/224 995 192 mlobotka@csas.cz Makro tým (USA, EMU) Luboš Mokráš +420/224 995 456 lmokras@csas.cz Akciový tým (CEE Real Estate, CEZ & NWR) Petr Bártek +420/224 995 227 pbartek@csas.cz Akciový tým (ČR, CEE Media) Václav Kmínek +420/224 995 289 vkminek@csas.cz Akciový tým (market analyst) Martin Krajhanzl +420/224 995 434 mkrajhanzl@csas.cz Úsek Finanční trhy prodej a obchodování Ředitel úseku Libor Vošický +420/224 995 800 lvosicky@.csas.cz Robert Novotný +420/224 995 148 rnovotny@csas.cz Oddělní Debt Capital markets - ředitel Tomáš Černý +420/224 995 197 tcerny@csas.cz Alice Racková +420/224 995 197 arackova@csas.cz Martin Chudoba +420/224 995 138 mchudoba@csas.cz Odbor Obchody treasury ředitel odboru Tomáš Picek +420/224 995 511 tpicek@csas.cz Odbor Obchody na kapitálových trzích ředitel Ondřej Čech +420/224 995 577 ocech@csas.cz odboru Odbor Inst. správa aktiv a strukt. produkty ředitel Viktor Kotlán +420/224 995 217 vkotlan@csas.cz odboru Odbor Proprietary trading Robert Novotný +420/224 995 417 rnovotny@csas.cz Úsek Investiční bankovnictví Ředitel úseku Jan Brabec +420/224 995 816 jbrabec@csas.cz Oddělní Private Equity a Venture Capital František Havrda +420/224 995 836 fhavrda@csas.cz Oddělní korespondenční bankovnictví ředitel Barbora Procházková +420/224 995 338 bprochazkova@csas.cz Odbor Finanční instituce ředitel odboru Pavel Bříza +420/224 995 176 pbriza@csas.cz Odbor Primární emise ředitel odboru Antonín Piskáček +420/224 995 810 apiskacek@csas.cz Hanna Zikmundová +420/224 995 259 hzikmundova@csas.cz M&A Frank Nosek +420/224 995 231 frank.nosek@erste-cf.com Jan Vrátník +420/224 995 211 jan.vratnik@erste-cf.com Erste Bank Vídeň CEE Equity Head of Group Research Friedrich Mostböck +43 501 00 119 02 friedrich.mostboeck@erstebank.at Co-Head of CEE Equities Henning Esskuchen +43 501 00 196 34 henning.esskuchen@erstebank.at Co-Head of CEE Equities Guenther Artner, CFA +43 501 00 115 23 guenther.artner@erstebank.at akcie sektor stavebnictví a ocel Franz Hoerl +43 501 00 18 506 Franz.hoerl@csas.cz akcie sektor bankovnictví Guenter Hohberger +43 501 00 173 54 guenter.hohberger@erstebank.at akcie sektor bankovnictví Gernot Jany +43 501 00 119 03 Černot.jany@erstebank.at akcie sektor telekomunikace Thomas Unger +43 501 00 17 344 Thomas.unger@erstebank.com akcie sektor farmacie Vladimíra Urbánková +43 501 00 17 343 Vladimira.urbankova@erstebank.at akcie sektor IT Daniel Lion +43 501 00 174 20 daniel.lion@erstebank.at akcie sektor strojírenství Gerald Walek, CFA +43 501 00 163 60 gerald.walek@erstebank.at akcie sektor pojišťovnictví Christoph Schultes +43 501 00 163 14 christoph.schultes@erstebank.at akcie sektor doprava Martina Pasching +43 501 00 11 913 martina.pasching@erstebank.at Erste Bank Vídeň Macro/Fixed Income Head of Macro/ Fixed Income Research Gudrun Egger +43 501 00 119 09 Gudrun.Egger@erstebank.at Co-Head of CEE Fixed Income Research Rainer Singer +43 501 00 111 85 rainer.singer@erstebank.at Co-Head of CEE Fixed Income Research Juraj Kotian +43 501 00 173 57 juraj.kotian@erstebank.at Brokerjet On-line obchodování s CP +420 224 995 777 www.brokerjet.cz - 5-27.12.2011