č. 058 Ocenění akcie Vodovody a kanalizace Jižní Čechy, a.s.

Transkript

1 Ing. Jiří Vaněk Jeřabinvá Rkycany Tel: mail: ZADAVATEL POSUDKU: WEST BROKERS a.s. Z A L E C K Ý P O S U D E K č. 058 Ocenění akcií splečnsti : Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. Pčet stran psudku: 20 Pčet stran tabulkvé části 23 Pčet přílh: 4 Červenec-srpen 06 Ocenění akcie Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. Vytvřil: Jiří Vaněk Strana 1 (celkem20)

2 OBSAH: I. ÚVOD účel cenění II. POPIS PŘEDMĚTU OCEĚÍ 2.1 Údaje emitentvi akcie 2.2 Základní údaje cenném papíru (dále jen CP ) 2.3 Vlastnická struktura akcivé splečnsti 2.4 Ppis akcivé splečnsti 2.5 Makreknmická analýza prstředí splečnsti 2.6 Strategická analýza cílvé splečnsti 2.7 Finanční analýza splečnsti 2.8 Pužité pdkladvé materiály III. ález Metdy cenění 3.1 Základní skutečnsti a pjmy 3.2 Majetkvé cenění 3.3 Výnsvé metdy Metda kapitalizvaných čistých výnsů Metdy diskntvaných peněžních tků 3.4 Prvnávací způsb cenění 3.5 Tržní metdy 3.6. Zdůvdnění zvlenéh způsbu cenění IV. Stanvení hdnty cennéh papíru 4. Výnsvá metda 4.1 Finanční plán Prgnóza tržeb Prgnóza prvzních nákladů Prgnóza změn pracvníh kapitálu Prgnóza investiční a dpisvé plitiky Prgnóza stavu úrčených dluhů Prgnóza hspdářskéh výsledku a rzvahy 4.2. Výpčet hdnty akcie Stanvení diskntní míry Vlný peněžní tk V. Závěrečný výrk zpracvatele psuzení přiměřensti hdnty akcie a navrhvané ceny 5.1 Prhlášení zpracvatele 5.2 Závěrečný výrk Ocenění akcie Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. Vytvřil: Jiří Vaněk Strana 2 (celkem20)

3 TABULKOVÁ ČÁST: Finanční analýza: Tabulka 1. - Rzvaha Aktiva Tabulka 2. - Rzvaha Mezirční změna aktiv Tabulka 3. - Rzvaha Pdíl jedntlivých aktiv na celkvých aktivech Tabulka 4. - Rzvaha Pasiva Tabulka 5. - Rzvaha Mezirční změna pasiv Tabulka 6. - Rzvaha Pdíl jedntlivých pasiv na celkvých pasivech Tabulka 7. - Výkaz zisku a ztrát Tabulka 8. - Výkaz zisku a ztrát mezirční změna plžek Tabulka 9. - Výkaz zisku a ztrát pdíl na tržbách splečnsti Tabulka Finanční ukazatele Grafy 1. - Struktura Rzvahy Grafy 2. - Struktura Výnsů a nákladů Grafy 3. - Hspdářský výsledek Grafy 4. - Pracvní kapitál Stanvení hdnty akcie (Finanční plán, metda DCF): Rzbr a prgnóza prdeje a tržeb Prgnóza prvzních nákladů Prgnóza změn pracvníh kapitálu Prgnóza investiční a dpisvé plitiky Prgnóza stavu úrčených dluhů Prgnóza výkazu zisku a ztrát Prgnóza výkazu rzvahy Prpčet průměrnéh váženéh výnsu z bezrizikvé investice v ČR 2005 Kalkulace FCFF metda DCF Entity I. ÚVOD účel cenění Ocenění akcie Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. Vytvřil: Jiří Vaněk Strana 3 (celkem20)

4 a základě pžadavku splečnsti WEST BROKERS a.s., se sídlem Plzeň, Slvanská 100, PSČ , IČ jsem prvedl cenění akcie výše uvedené splečnsti. Psudek je zpracván jak pdpůrný materiál při stanvení výchzí ceny akcie při veřejné dražbě bchdníkem z cennými papíry. II. POPIS PŘEDMĚTU OCEĚÍ 2.1 Údaje emitentvi akcie Obchdní název : Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. IČ : Sídl : Bženy ěmcvé 12, České Budějvice, PSČ Datum zalžení : VOR vedený : Krajským sudem v Č. Budějvicích ddíl B, vlžka 616 Právní frma : akcivá splečnst Základní kapitál : ,- Kč Splacen : 100 % 2.2 Základní údaje cenném papíru (dále jen CP ) Splečnst emitvala následující dvě emise akcií. I. emise Druh CP : akcie ISI : CZ Frma CP : na majitele Pdba CP : zaknihvaná minální hdnta : 1.000,- Kč Pčet vydaných CP : ks akcií Práv na dividendu : dle becně platných nrem a stanv splečnsti Registrace CP : CP není registrván na žádném trhu Převditelnst CP : akcie je nemezeně převditelná II. emise Druh CP : akcie Frma CP : na jmén Pdba CP : zaknihvaná minální hdnta : 1.000,- Kč Pčet vydaných CP : 135 ks akcií Práv na dividendu : dle becně platných nrem a stanv splečnsti Registrace CP : CP není registrván na žádném trhu Převditelnst CP : akcie je nemezeně převditelná Hdnta jedné akcie v bu emisích je vzhledem k minimálnímu rzdílu ttžná a bude prt ve výpčtech užíván zjedndušení jedné emise bjemu ks akcií. Ocenění akcie Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. Vytvřil: Jiří Vaněk Strana 4 (celkem20)

5 Splečnst vyplácela v rce 2003 a 2004 dividendy 120 Kč/akcie rčně. V rce 2005 vyplatila splečnst dividendu 115 Kč/akcie. 2.3 Vlastnická struktura akcivé splečnsti Splečnst Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s.byla zalžena dne rzhdnutím jedinéh zakladatele, a t Fndu nárdníh majetku. V sučasnsti je splečnst sukrmě vlastněna. K datu pslední zpracvané rční účetní závěrky byla hlavním akcinářem splečnst EERGIE AG BOHEMIA s.r.., Bženy ěmcvé 38/4, České Budějvice, která je sučástí infrastruktury kncernu Energie AG.a.s. Pdíl většinvéh vlastníka byl k ,94% na základním kapitálu splečnsti. Tent vlastník akcie nabyl d splečnsti Anglian Water Overseas Hldings Limited v rce Ostatní akcie vlastní drbní akcináři. Splečnst v rce 2004 snižvala zkladní kapitál vlastní akcie v držení splečnsti z ,-Kč na ,-Kč. 2.4 Ppis akcivé splečnsti Aktivitami splečnsti Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. jsu vdárenské činnsti v blasti Jihčeskéh kraje. Hlavní činnsti prt představují výrba a ddávka pitné vdy, dvádění a čištění dpadních vd a stavebně-mntážní činnsti na vdárenských zařízeních. Splečnst, na rzdíl d mnhých knkurenčních splečnstí, sama nevlastní vdárenské kapacity, které užívá, ale prnajímá si je d municipalit na bhspdařvaném území. Uzavřené nájemní smluvy splečnst zavazují prnajatý majetek udržvat. Výrba a ddávky pitné vdy Splečnst vyrábí 91% pitné vdy na 54 úpravnách. Z th 30% úpraven využívá jak zdrj survu pdzemní vdu, zbylá část je vyrbena z pvrchvé vdy. ejvětší význam pr splečnst má úpravna vdy Plav, která vyrábí téměř 60% výrby pitné vdy. Přívd vdy k dběratelům na přípjek je zajišťván 3604 km vdvdů (bez přípjek). Odvádění a čištění dpadních vd Splečnst pskytuje čištění dpadních vd na 109 čističkách jejichž celkvá denní kapacita představuje cca 140 tis./m 3 vdy. D těcht čističek je vda z přípjek dpravvána sustavu kanalizačníh vedení délce 1347 km. Krmě centrálních útvarů je splečnsti rzdělena na 4 prvzní divize (České Budějvice, Jindřichův Hradec, Tábr, Prácheňsk) a úseky služeb a stavebně-mntážních činnstí. Celkvá rganizační struktura je sučástí výrční zprávy za rk Pčet zaměstnanců v splečnsti je téměř knstantní s tendencí puze mírnéh snižvání. Dnešní stav se phybuje klem 980 lidí. Pracvní síla se pstupně přesuvá z manuálních prfesí d prfesí spjeních s kntrlu a lgistiku prvzů. Krmě základníh předmětu pdnikání se splečnst zabývá i suvisejícími dplňkvými činnstmi zapsanými v bchdním rejstříku. Opis výpisu z bchdníh rejstříku je přílhu tht psudku. 2.5 Makreknmická analýza prstředí splečnsti Ocenění akcie Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. Vytvřil: Jiří Vaněk Strana 5 (celkem20)

6 Česká eknmika v sučasné dbě rste vyskými tempy, cž vede ke zlepšení celkvé eknmické pzice. České hspdářství se tak pstupně přibližuje úrvni vyspělých států Evrpské unie, kde mezirční míra růstu HDP ve státech EU byla nižší než v ČR. V rce 2004 vzrstl hrubí dmácí prdukt 4,4%, v rce ,1% a pr rk 2006 lze čekávat pdbný výsledek. Tent vývj je zapříčiněn tempem přírůstku na pptávkvé i nabídkvé straně, především kladnu bilancí zahraničníh bchdu, kdy nejvíce pzitivně půsbil čistý vývz a dále také zvýšení výdajů knečné sptřeby dmácnstí. Růst minuléh bdbí urychlil také vstup České republiky d Evrpské unie v rce 2004, který dstranil překážky bchdu a usnadnil phyb zbží přes hranice. ásledující tabulkvý přehled vybraných základních ukazatelů vývje české eknmiky za rky dkládá příznivý vývj základních nárdhspdářských trendů: U k a z a t e l HDP %, r/r, reálně 1,3 3,6 2,5 1,9 3,6 4,2 6,1 Míra inflace %, r/r, průměr 2,1 3,9 4,7 1,8 0,1 2,8 1,9 Míra nezaměstnansti %, průměr 8,54 9,02 8,54 9,15 9,9 9,19 8,97 CZK/EUR průměr (Kč) 36,88 35,61 34,08 30,81 31,84 31,90 29,78 CZK/USD průměr (Kč) 34,60 38,59 38,04 32,74 28,23 25,70 23,95 Zdrj: ČB, Český statistický úřad, kmerční banky Jakžt výchdisk pr dhad buducnsti splečnsti je třeba vyjít z dhadů vývje klíčvých ukazatelů nárdníh hspdářství: U k a z a t e l HDP %, r/r, reálně 5 4,8 4,5 4,5 Míra inflace %, r/r, průměr 2,7 3,7 3,6 3,1 Míra nezaměstnansti %, průměr 8,7 8,5 8,5 8,5 CZK/EUR průměr 28,30 27,50 27,00 26,50 CZK/USD průměr 23,20 20,70 20,60 Zdrj : prgnózy ČB, Kmerční banka, Patria Finance 20,50 Vliv změn HDP na splečnst se ve splečnsti prjevuje jen mírně. Větší význam má spíše přechd splečnstí v reginu k technlgiím s becně nižší energeticku nárčnstí, tj. i s nižší sptřebu vdy. Splečnst Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s.má svu prdukcí nízku citlivst na cyklické faktry hspdářství. Tat skutečnst je však ptlačena předpkladem pměrné stability hspdářství v následujících letech. Předpkládaná míra nezaměstnansti d deseti prcent nemá velký vliv na změnu mezd ve splečnsti. Předpkladem zdravéh vývje splečnsti je předpkládané relativně stabilní makreknmické prstředí. evýznamným vlivňujícím eknmiku splečnsti je směný kurs kruny vůči světvým měnám, prtže splečnst jen minimum perací prvádí v cizí měně. 2.6 Strategická analýza cílvé splečnsti Ocenění akcie Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. Vytvřil: Jiří Vaněk Strana 6 (celkem20)

7 Ppis trhu, výrbků a pstavení na trhu, exprt a buducí vývj Relevantním trhem pr splečnst je trh výrby, distribuce a čištění vd v reginu Jihčeskéh kraje. rašelinných substrátů v České republice. Celkvě je v tmt reginu 339 tis. byvatel zásbených vdu z veřejných zdrjů a 236 tisíc byvatel napjených na čističky dpadních vd. Rky 2002 a 2003 byly v reginu vlivněny vlivy pvdní a psléze extrémníh sucha, prt vypvídající histrická data lze čerpat až z let V té dbě byl dběr vdy vdné cca 30 tis. m 3 a stčné cca 20 tis. m 3. Realizvaná cena je regulvána histricky však rstla pdle prkazatelných nárůstů nákladů. Pstavení splečnsti na trhu je významné. Důležitým knkurentem je splečnst 1. JVS a.s. Majritním vlastníkem tét splečnsti je francuzská splečnst Cmpagnie Générale des Eaux, kmanditní splečnst na akcie. Splečnst 1.JVS a.s. s bratem cca 750 mil. Kč pdniká s pdbným předmětem pdnikání v daném reginu. Tat splečnst se systematicky snaží mezit dběr z vdárenské sustavy zejména využitím pdzemních zdrjů vd. Splečnst realizuje velku část svých tržeb i v neregulvaných činnstech zejména při realizaci stavebně-mntážních činnstí vdhspdářskéh charakteru (cca 200 mil. Tržeb v rce 2004). Buducí vývj. Odstraňvání ztrát, snížení sptřeby velkých splečnstí zaváděním nvých technlgií (JIP,JITEX,MADETA, Crystalex) a i becné snížení sptřeby dmácnstí pvede ke snížení mnžství vdy fakturvané ve vdném i stčném dluhdbě cca 10%. Předpkládaný bjem tedy je 27 tis. m 3 u pitné vdy a 19 tis. m 3 u vdy dpadní čištěné. Realizvaná cena bude nadále regulvána s mírným růstem pdle nárůstu nákladů.. Při realizaci stavebně-mntážních činnstí lze vzhledem k velké knkurenci čekávat jen mírný nárůst celkvých tržeb. Splečnst plánuje rzvj i dalších činnstí naplňujících ptřeby bcí v reginu. Hdlá tak využít knw-hw kncernu Energie AG a nabídnut bcím i další služby. Przatím ale není jasné s jakým výsledkem se tat aktivita prjeví v pdnikání splečnsti. Exprt Objem exprtu splečnsti je zanedbatelný. D buducna lze hvřit mžnsti využití stavebně mntážních prací v příhraniční blasti. 2.7 Finanční analýza splečnsti Finanční analýza cílvé splečnsti vychází z předběžných výsledků splečnsti k Pr prvnání jedntlivých let je třeba si uvědmit, že rk 2004 byl puze devět měsíců, prtže v rce 2004 se měnil pčátek hspdářskéh rku z 1.ledna na 1. října. Pdrbná tabulkvá část tét analýzy je sučástí tht psudku. Rentabilita Rentabilita splečnsti byla histricky nadprůměrná 2001 ROA 10,74, %. V letech 2003 až 2005 se rentabilita snižvala. Důvdem snížení rentability není jen snížení zisku, ale i nárůst stálých aktiv ( %) a nárůst některých běžných aktiv, zejména phledávek. Aktivita Splečnst vykazuje pměrně vyský brat celkvých aktiv (1,44 v rce 2003). Tat skutečnst úzce suvisí s prnájmem stálých aktiv. Ocenění akcie Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. Vytvřil: Jiří Vaněk Strana 7 (celkem20)

8 Dba bratu zásb je nízká, pr vdárensku činnst však lgická. Dba inkasa phledávek i dba splatnsti krátkdbých závazků se prdlužují s nárůstem phledávek ve splečnsti. Ukazatele dluhdbé finanční rvnváhy Splečnst je dnes financvána vlastními zdrji z cca 50%. Míra zadlužení se jen mírně zvyšuje ze 40% v rce 2001 na 48%v rce Splečnst nemá prblémy se získáváním úvěrů. Likvidita Splečnst je schpna hradit svje krátkdbé závazky, cž zaručuje její finanční stabilitu. Hdnty běžné celkvé i peněžní likvidity jsu průměrné s nulvým trendem. Prduktivita práce Prduktivita práce z tržeb je pr rk 2005 cca 1257 Kč. Průměrná hrubá mzda v rce 2005 je zatím 19,06 tis. Kč /měsíc. Mzdy mezirčně rstu 2,4% až 8%. Ukazatele kapitálvéh trhu Tyt ukazatele nelze pužít prtže akcie splečnsti nejsu bchdvány na veřejných trzích. Splečnst vyplácí dividendu 120 Kč rčně (115 v rce 2005), výplatní pměr se phybuje d 0,53 d 10,94. Vlastní kapitál na akcii je 3066 Kč. Celkvá eknmická výknnst splečnsti Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. se v letech 2003 až 2005 zhršila. Tt zhršení je vyvlán krátkdbými vlivy, jak jsu pvdně a následná sucha, tak i vlivy dluhdbými suvisejícími se sílícím tlakem knkurence a mírným snížením bjemu sptřebvané vdy v reginu. Pdrbnější rzbr významných eknmických aspektů je uveden v přílhách psudku a tabulkvé části představující finanční analýzu splečnsti. 2.8 Pužité pdkladvé materiály Výpis z bchdníh rejstříku akcivé splečnsti Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. Výkazy zisků a ztrát za rky splečnsti Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. -není přílhu psudku Rzvaha za rky splečnsti Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. -není přílhu psudku Přílha k účetní závěrce splečnsti Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s.za rk 2003 až není přílhu psudku Zprávy auditra za rky 2003 až 2004 splečnsti Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s.- není přílhu psudku Výrční zpráva splečnsti za rk 04/05 včetně účetní závěrky splečnsti Předběžný výkaz zisků a ztrát ke dni splečnsti Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. Předběžná rzvaha ke dni splečnsti Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. Stanvy splečnsti Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. není přílhu psudku Uvedené pdkladvé materiály jsu přílhu tht psudku a jeh pevnu sučástí. III. ález Metdy cenění 3.1 Základní skutečnsti a pjmy Ocenění akcie Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. Vytvřil: Jiří Vaněk Strana 8 (celkem20)

9 Zákn č. 151/1997 Sb., ceňvání majetku, stanvuje v 2, že majetek a služba se ceňují bvyklu cenu, pkud zákn nestanví jiný způsb ceňvání. Obvyklu cenu se rzumí cena, která by byla dsažena při prdeji stejnéh, ppřípadě bdbnéh majetku se stejnu užitnu hdntu, neb při pskytvání stejné neb bdbné služby v bvyklém bchdním styku v tuzemsku ke dni cenění. Takt stanvená bvyklá cena je v tržním ceňvání synnymem mezinárdně pužívanéh pjmu tržní hdnta. Pjem tržní hdnta je v suladu se standardy evrpskéh sdružení dhadců majetku TEGAOVA a americké splečnsti dhadců majetku ASA definván jak dhadní suma peněz neb jinéh směnnéh ekvivalentu, kteru by kupec zaplatil za majetek se stejnu užitnu hdntu jak je majetek ceňvaný. Předpkládá se, že kupec i prdávající jsu k uskutečnění transakce bvykle mtivváni, jednají v suladu s platnými právními předpisy, jsu seznámeni se všemi pdstatnými klnstmi vážícími se k ceňvanému majetku a jednají svbdně a bez nátlaku. Při cenění je třeba zvážit všechny známé skutečnsti, které mají na cenění vliv, avšak d její výše se neprmítají vlivy mimřádných klnstí trhu, sbních pměrů prdávajícíh neb kupujícíh ani vliv zvláštní bliby. Mimřádnými klnstmi trhu se rzumějí zejména stav finanční tísně prdávajícíh neb kupujícíh. V případě ceňvání akcií bchdvaných na veřejných trzích Zákn ceňvání majetku stanvuje v 19: Registrvané cenné papíry, tuzemské neb zahraniční, bchdvané na tuzemském veřejném trhu neb sučasně na tuzemském i zahraničním veřejném trhu, se ceňují kurzem vyhlášeným na tuzemské burze v den cenění. Pkud nebyl v den cenění cenným papírem na tuzemské burze bchdván, cení se psledním kurzem vyhlášeným na tuzemské burze v bdbí předcházejících 30 dnů přede dnem cenění, pkud byl tent papír bchdván. ebyl-li cenný papír bchdván na tuzemské burze v těcht psledních 30 dnech, cení se nejnižším dsaženým kurzem vyhlášeným ve stejném bdbí u statních rganizátrů mimburzvníh trhu cenných papírů. Vzhledem k tmu, že ceňvané akcie nejsu registrvány na veřejných trzích nelze vycházet pře stanvení hdnty akcie z cen dsahvaných na veřejném trhu. Pr cenění tét akcie je třeba stanvit hdntu akcie jak hdntu pdílu na hdntě celé splečnsti. V případě stanvení hdnty pdniku jsu standardně využívány níže uvedené ceňvací přístupy: Majetkvé metdy Výnsvé metdy Prvnávací metdy Tržní metdy Pkud je majetek ceněn za předpkladu pkračvání jeh sučasné frmy užití, vychází cenění z předpkladu, že majetek, který je předmětem cenění, bude i nadále využíván ke stejným účelům, a t v místě, ve kterém se nachází. Šetření zahrnval majetek ceňvané splečnsti. Tt šetření jsem prvedl pr stanvení dhadu tržní hdnty akcie splečnsti, při němž jsem vycházel z infrmací a ze skutečnstí, které byly platné k datu cenění, tj. srpen 2006, s tím, že v dbě cenění byly k dispsici výsledky splečnsti za 6/2006. Akcie byla ceněna za předpkladu pkračvání stávající pdnikatelské činnsti splečnsti a sučasné frmy užití majetku splečnsti. Majetek, který tvřil předmět cenění, sestával z investičníh majetku evidvanéh v účetnictví, finančních investic, zásb, phledávek a finančníh majetku. V průběhu šetření jsem jednal se zástupci splečnsti, jejíž akcie jsu předmětem cenění, důležitých skutečnstech vážících se k předmětu cenění. Veškeré skutečnsti a Ocenění akcie Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. Vytvřil: Jiří Vaněk Strana 9 (celkem20)

10 závěry uváděné v tmt psudku, jsu zalženy na pskytnutých dkumentech a infrmacích majetku. evěřval jsme, krmě veřejných infrmačních zdrjů, pravst ani pravdivst pskytnutých dkumentů a infrmací předaných mi druhými sbami. V předkládaných materiálem jsem nenalezl rzpry veducí ke zpchybnění těcht materiálů. 3.2 Majetkvé cenění: Tyt metdy vycházejí z předpkladu, že hdnta pdniku je ttžná z hdntu majetku, který je v tmt pdniku bsažen. Metdy jsu tedy zalženy na analýze jedntlivých slžek majetku. Odečteme-li d celkvé hdnty aktiv pdniku všechny její závazky, dstaneme hdntu ceňvanéh pdniku. Pdle užitých cen jedntlivéh majetku lze tyt metdy dělit: Účetní ceny... účetní hdnta (hdnta vlastníh kapitálu) Likvidační ceny... likvidační hdnta Reprdukční ceny... substanční hdnta ejvíce užívanu metdu tét skupiny je substanční hdnta. Jedná se suhrn relativně samstatných cenění těcht jedntlivých majetkvých slžek ceňvané splečnsti. U knkrétních slžek majetku jsem přistupil k jejich hdncení na základě infrmací pskytnutých vedením splečnsti a na základě vlastníh šetření, avšak vždy s přihlédnutím k zásadě patrnsti. Jedntlivé slžky jsem ceňvali na základě předpkladu, že splečnst bude nadále pkračvat ve svjí dsavadní činnsti. ejvětším prblémem při ceňvání slžek majetku. Stanvení hdnty akcie tut metdu vychází z výpčtu čistých redukvaných aktiv splečnsti připadajících na 1 akcii. Čistá redukvaná aktiva byla určena jak rzdíl mezi sučtem dílčích plžek aktiv násbených keficientem redukce a úhrnem závazků emitenta. Jedntlivé hdnty keficientů redukce byly stanveny jak vyjádření pdílu čekávané sučasné hdnty danéh aktiva k účetní hdntě danéh aktiva při uvažvání nezbytnéh vlivu infrmační entrpie vzhledem k pdrbnsti předlžených ukazatelů účetní závěrky emitenta. 3.3 Výnsvé metdy ejpužívanějším způsbem cenění akcií je skupina výnsvých metd. Tat skupina metd vychází z důslednéh využívání pznatku, že hdnta statku je určena čekávaným užitkem pr jeh držitele. U hspdářských statků, ke kterým patří i pdnik (akcie, bchdní pdíl), jsu tímt užitkem v buducnu čekávané příjmy. Základní tázku těcht metd je tedy určení mžných příjmů (užitků) plynucích z držení ceňvanéh aktiva. Sučet všech příjmů plynucích z držení aktiva diskntvaných v čase tvří hdntu aktiva. ejvětším úskalím těcht metd je prt přesný dhad vývje velkéh mnžství eknmických veličin na něklik let dpředu (5-10 let). Jedná se převážně prgnózy vývje trhu a pstavení pdniku na tmt trhu, prgnózy buducích tržeb a nákladů, daní a mnha dalších faktrů. Přesný dhad těcht údajů v České republice, která nemá dluhdbé řady histrických dat, je značně btížný. ejrzšířenějšími výnsvými metdami jsu: Metda kapitalizvaných čistých výnsů Skupina metd diskntvaných peněžních tků Ocenění akcie Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. Vytvřil: Jiří Vaněk Strana 10 (celkem20)

11 Kmbinvané metdy Metda kapitalizvaných čistých výnsů Jedná se metdu uplatňvanu zvláště v německy mluvících zemích. Více než metdy diskntvaných peněžních tků se pírá histrická data pdniku (za 3-5 let zpět). Základní myšlenku kapitalizace výnsů je, že hdnta pdniku je stanvena na základě tzv. Udržitelné úrvně zisku dvzené d výknnsti pdniku v minulých letech. Vlastní výpčet hdnty splečnsti je mžné dvdit pdle vztahu: kde HP = TZ/r HP...hdnta pdniku TZ... trvale dsažitelný zisk r... kalkulvaná úrkvá míra (diskntní míra) V tét nejjedndušší verzi jde tedy sučet neknečné řady knstantních výnsů. Metdu je mžn zpřesnit rzdělením sledvanéh bdbí na části s 2 (neb 3) časvé úseky s rzdílným dhadvaným výnsem či výnsem narůstajícím (1+g) krát. Metdu kapitalizvaných čistých výnsů můžeme pvažvat za výraz německéh přístupu ceňvání. a rzdíl d anglsaských phledů se vyznačuje větší snahu bjektivitu a patrnst Metdy diskntvaných peněžních tků Z hlediska principu je základní výnsvu metdu metda diskntvaných peněžních tků (DCF discunted cash flw). Tat metda má více variant lišících se v něklika hledech: Pdle způsbu kalkulace daní: ekalkulují daně Kalkulují daně puze na úrvni příjmů ceňvané splečnsti. ejužívanější způsb. Kalkulují daně na úrvni ceňvané splečnsti i na úrvni majitele pdniku. Tent přístup již lze pvažvat za subjektivní cenění, prtže suvisí přím z knkrétní sbu vlastníka. Pdle pužitých cen: Pracuje s inflací a peněžními tky vyjadřuje v buducích nminálních cenách běžné ceny. Přesnější způsb při kalkulaci různých inflačních trendů u různých dhadvaných veličin. Pracuje se stálými cenami Pdle kalkulace peněžníh tku: Metda entity. Metda hledá hdntu pdniku jak celku diskntváním celkvých peněžních tků ze splečnsti a v druhém Ocenění akcie Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. Vytvřil: Jiří Vaněk Strana 11 (celkem20)

12 krku dčítá hdntu úrčenéh cizíh kapitálu ke dni cenění. Výsledkem je pak hdnta pdniku pr vlastníka. Metda equity. Vychází puze z diskntvaných peněžních tků, které jsu určeny pr vlastníky pdniku. Metda APV (upravený vlastní kapitál). Metda v prvním krku zjišťuje hdntu pdniku jak celku ve dvu plžkách hdnty nezadluženéh pdniku a sučasné hdnty daňvých úspr. V druhém krku je dečtena hdnta cizíh kapitálu. ejužívanějším přístupen je metda entity kalkulvaná s daněmi na úrvni pdniku a v běžných cenách. Tent přístup je pužíván i v tmt cenění. Pstup užití tét metdy lze rzdělit d něklika krků: 1. Vymezení úklu pr cenění. V našem případě se jedná cenění akcie, jakžt pdílu na hdntě pdniku. 2. Strategická analýza ceňvanéh pdniku. Tent krk má dpvědět na tázku sučasnéh tržníh a vnitřníh ptenciálu pdniku a vývje těcht hdnt, při respektvání stavu a vývje bru, trhů a knkurence. Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. nezpracvává průzkumy trhu ve svém bru. Prgnóza tržeb splečnsti byla prt sestavena pdle veřejných infrmací a infrmací vedení splečnsti. 3. Finanční analýza ceňvanéh pdniku. V tmt krku je třeba analyzvat finanční zdraví splečnsti. Tat analýza byla prvedena v tmt psudku již v kapitle 2.7 tht psudku a její tabulkvá část je sučástí tht psudku. 4. Sestavení finančníh plánu Bezprstřední základnu pr cenění je finanční plán sestávající zejména z plánů prdeje, plánu nákladů a pracvních sil, plánů prvzníh hspdářskéh výsledku a z něh plynucích daní a pdílů na HV, plánu prvzníh a plánu celkvéh peněžníh tku. Tvrba tht finančníh plánu musí vycházet ze záměrů a infrmací jak ze samtné splečnsti, tak i ze situace v bru a na relevantním trhu. Plány též musí zhledňvat celkvu hspdářsku situaci splečnsti s hledem na její mžný vývj. 5. Vlastní cenění. V tmt krku vymezíme cash-flw pr vlastní cenění, tj. pr každý rk mnžství peněz, které je mžné dejmut z pdniku, aniž by byl narušen jeh předpkládaný vývj. Tím se rzumí peněžní tk, který je k dispzici, jak pr vlastníky, tak pr věřitele. Vlný peněžní tk se vztahuje puze k prvzní činnsti pdniku, prt neprvzní aktiva je třeba ddělit, neuvažvat s jejich výnsy v buducnu, ale jejich sučasnu tržní hdntu přičíst k hdntě pdniku. Diskntváním všech finančních tků získáme hrubu hdntu pdniku. Odečtením hdnty cizích zdrjů a přičtením tržní hdnty neprvzních aktiv získáme hdntu pdniku. Vydělením hdnty pdniku pčtem emitvaných akcií získáme hdntu jedné akcie. Standardně se pužívá dvufázvá varianta DCF. Vychází z jednduchéh předpkladu, že buducí bdbí lze rzdělit na dvě fáze. První fáze zahrnuje bdbí, p které je ceňvatel schpen vypracvat prgnózu vlnéh peněžníh tku v jedntlivých letech. Druhá fáze sahající d knce první fáze d neknečna představuje bdbí s btížnu predikcí vývje, a je prt charakterizván trvalu pkračující hdntu. Základní přístup pr určení pkračující hdnty vychází z mdelu stabilníh rčníh cash-flw s trvalým růstem (g). Pkračující hdnta pak je sučtem neknečné řady příjmů (Grdnův vzrec). Ocenění akcie Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. Vytvřil: Jiří Vaněk Strana 12 (celkem20)

13 Důležitým prvkem tét metdy je správné určení kalkulvané úrkvé míry (diskntní míra). Dle definice se jedná Míru výnsnsti čekávaná investrem při akvizici buducíh peněžníh tku s hledem na rizik spjené s mžnstí tent výns získat. Kalkulvaná výnsnst tudíž musí krespndvat s rizikem spjeným s dhadvanými buducími výnsy. V rámci metdy DCF entity je třeba becně vycházet z průměrných vážených nákladů kapitálu, tj. nákladů, které dpvídají rizikvsti příjmů, při určitém pměru cizích a vlastních zdrjů v pdniku. Obecný vzrec pr průměrné vážené náklady kapitálu je: kde: WACC = n CK (1-d)CK/K + n VK(Z) VK/K n CK...náklady na cizí kapitál n VK(Z)... náklady na vlastní kapitál při daném zadlužení pdniku d... sazba daně z příjmu ceňvanéh pdniku CK... hdnta úrčenéh cizíh kapitálu VK... hdnta vlastníh kapitálu K... celkvá výše kapitálu (K= CK + VK) ejužívanějším způsbem určení nákladů vlastníh kapitálu je stavebnicvý mdel. Ten předpkládá, že tat veličina má dvě slžky. První slžka představuje bezrizikvu úrkvu míru a druhá pak rizikvu přirážku. Bezrizikvá úrkvá míra vychází z výnsu nejméně rizikvéh aktiva dluhdbých státních dluhpisů. Splatnst pužitých dluhpisů by měla v c největší míře krespndvat s plánvanu živtnstí pdniku neb by měla být alespň c největší. Rizikvá přirážka pak dráží charakteristiku pdniku. V prstředí České republiky je, dle méh názru, spíše přistupit k expertnímu dhadu tét hdnty, prtže výpčtvě slžitější metdy narážejí na prblematické charakteristiky akcivých trhu (beta) či na nesnadnst nalezení pdbných pdniků. Rizikvá přirážka prt byla stanvena na základě kvantifikace rizikvých faktrů vlivňujících splečnst. Metda DCF byla zvlena jak určující pr stanvení hdnty akcie, prtže nejlépe dráží důvdy držení tét akcie, tj, buducí výnsy, resp. dividendy, vyplácené splečnstí akcinářům. 3.4 Prvnávací způsb cenění: Pužitím těcht metd srvnáváme ceňvaný pdnik s pdniky, jejichž cenné papíry jsu v určitém bdbí běžně bchdvány na veřejných trzích neb jejichž tržní hdnty jsu známé. I přes některá specifika tht cenění, zvláště se týkajících mnhdy neúplných či zkreslených infrmacích cenách zaplacených za jedntlivé pdniky, je mžné i tyt metdy pužít. Pr úspěšné pužití těcht metd je třeba pstupvat v následujících krcích: Výběr srvnatelných pdniků Analýza srvnatelných pdniků a její knfrntace s pdnikem ceňvaným Výběr vhdných multiplikátrů Vlba hdnt multiplikátrů pr daný případ Výpčet hdnty akcie s pužitím různých multiplikátrů Odvzení knečné hdnty akcie Ocenění akcie Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. Vytvřil: Jiří Vaněk Strana 13 (celkem20)

14 Jedním z nejdůležitějších krků je stanvení vhdných multiplikátrů, které zhledňují rzdíly mezi abslutní velikstí vybraných ukazatelů ceňvanéh pdniku a prvnávaných pdniků. Prpčet tržní hdnty ceňvané akcie na základě multiplikace můžeme vyjádřit tímt vztahem: TH OS = M OS /M A x TH A kde TH OS... tržní hdnta ceňvané splečnsti M OS... multiplikátr ceňvané splečnsti M A... multiplikátr vybrané splečnsti TH A... tržní hdnta vybrané splečnsti ejvíce pužívané multiplikátry pr cenění akcie těmit metdami jsu: EBIT na akcii Cash-flw na akcii Vlastní kapitál na akcii Přidaná hdnta na akcii Tržby na akcii Předpkladem úspěšnéh pužití tét metdy je krmě zjištění reálné tržní hdnty srvnatelných pdniků také pužití většíh pčtu jedntlivých multiplikátrů ve zvleném časvém bdbí. Ke splečnsti Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s.se nepdařil nalézt vhdné srvnatelné pdniky se shdným předmět pdnikání, u kterých by byla známa jejich bjektivní cena na veřejných trzích. Prvnávací metdy prt nebyl mžn při cenění pužít. 3.5 Tržní metdy Tržní metdy vycházejí z předpkladu, že veřejný trh určuje cenu akcie na úrvni její skutečné hdnty. Tent předpklad je splněn při existenci silné nabídky a pptávky na trhu. Dalším mezujícím předpkladem je zde i rvnměrnst rzlžení akcií mezi jedntlivými akcináři, kde při existenci velkéh akcináře se cena na trzích dvíjí d jeh zájmu nenakupvat neb za určitu cenu nakupvat další akcie, a tím značně zkresluje cenu na trhu. V České republice tyt základní předpklady splňuje jen něklik mál splečnstí. Akcie Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s.tyt předpklady nesplňují. Tržní hdntu akcie nelze získat, a prt nebyla tat metda pužita. 3.6 Zdůvdnění zvlenéh způsbu cenění Splečnst dsahuje dbrých eknmických výsledků, a prt jsu takt vytvářené hdnty nejreálnějším měřítkem hdnty samtné splečnsti. Hdnta akcie je tedy dána především buducími příjmy z dividend tvřených splečnstí. Tat skutečnst předpkládá pužití výnsvé metdy. Zárveň i pdle teretických pramenů i rzšířené praxe jsu výnsvé metdy chápány jak základní pr určení hdnty fungující splečnsti. Ocenění akcie Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. Vytvřil: Jiří Vaněk Strana 14 (celkem20)

15 Předmětná akcie není registrvána na trhu a ani ceny převdů akcie z pslední dby nejsu dstatečným měřítkem hdnty tét akcie. Při zkumání stavu splečnsti znalec nenalezl pdbnu splečnst s jasnu hdntu, která by služila jak etaln pr cenění. Srvnávací ani tržní metdy prt nelze pužít. Pužití metd majetkvých u splečnstí s nízkým pdílem likvidních aktiv a silným předpkladem dluhdbéh fungvání je nepdstatněné. Splečnst nepředpkládá svu likvidaci neb jinu významnu změnu, která by vedla ke zhdncení akcie frmu pdílu na zůstatku splečnsti. Majetkvé metdy prt nebyly pr určení hdnty akcie pužity. Tyt skutečnsti mají vliv na vlbu metdy pr cenění. Jak ceňvací metda byla zvlena metda výnsvá. Pr cenění akcie byla pužita metda DCF. IV. Stanvení hdnty cennéh papíru 4. Výnsvá metda 4.1 Finanční plán Pr výpčet metdu DCF byl stanven finanční plán d rku Splečnst má vypracván střednědbý pdnikatelský plán v číselné pdbě d rku Znalec na základě tht plánu splečnsti sestavil svůj vlastní plán, d kteréh zahrnul další infrmace z dstupných veřejných zdrjů a další infrmace d managementu. Pr věření prgnóz znalec pužil výsledky splečnsti za rk 2001 až 6/ Prgnóza tržeb Znalec prvedl rzbr tržeb splečnsti v předchzích letech. Odhad těcht tržeb v buducnu vychází z předpkladu mírnéh nárůstu regulvaných cen a stabilizace bjemu na 27 tis. m 3 u pitné vdy a 19 tis. m 3 u vdy dpadní. Stavebně-mntážní činnsti jsu plánvány v silném knkurenčním prstředí spíše ptimisticky. Ostatní tržby jsu plánvány z histrických dat s mírným nárůstem. Celkvě je plán sestaven s mírným růstem tržeb 1-2%, cž krespnduje s růstvými mžnstmi splečnsti na trhu. Rzbr a prgnóza prdeje a tržeb je sestavena v samstatné tabulce, která je nedílnu přílhu tht psudku Prgnóza prvzních nákladů Výknvá sptřeba je plánvána pdle rzbru histrických dat. Od rku 2007 je plánván mezirční nárůst sptřeby cca 1%. Tét hdnty je mžn dcílit při nárůstu tržeb 1-2% a sučasnéh snížení nákladů úsprami 1%. Kladný vliv nvé strategie splečnsti je zapčten v letech 2005/06 až 2007/08 nižším nárůstem nákladů vůči růstu tržeb. Plán tedy pčítá s využitím dnešních rezerv, ne však s tak výrazným snížením nákladů, které čekává management. Plán zachvává pměr tržeb a výknvé sptřeby z histrických dat (histricky 68-66%). Stav zaměstnanců je plánván jak mírně klesající z 980 zaměstnanců dnes na 900 v rce Sučasný plán managementu krespnduje s tímt pklesem. Ocenění akcie Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. Vytvřil: Jiří Vaněk Strana 15 (celkem20)

16 Index růstu mezd v prvním rce plánu pčítá s dznívajícím vlivem vyššíh nárůstu mezd p vstupu ČR d EU (4%). V dalších letech je pak mdelván nárůst mezd 3% rčně. Ostatní náklady vychází z histrických dat. Prgnóza prvzních nákladů je sestavena v samstatné tabulce, která je nedílnu přílhu tht psudku Prgnóza změn pracvníh kapitálu Odhady změn pracvníh kapitálu vycházejí z předpkladu mírných nárůstů bratu. Dba bratu zásb krespnduje s histricku skutečnstí nízkých zásb, a je plánvána na 7 až 8 dnů. Dba bratu phledávek p nárůstu ze 100 dní v rce 2001 na 152 dní na knci hspdářskéh rku 2005 klesá a je plánvána na 122. Dba splatnsti krátkdbých závazků na hdntě 100 dní v rce 2004 je v bru vyská. Dá se prt předpkládat její pstupní pkles %. V plánu je dhadvaná hdnta 85. Ptřeba zvyšvání hdnty pracvníh kapitálu vychází knstantní a fakticky nízká. Odpvídá i rzšířené reprdukci plynucí z nárůstu tržeb splečnsti. Prgnóza změn pracvníh kapitálu je sestavena v samstatné tabulce, která je nedílnu přílhu tht psudku Prgnóza investiční a dpisvé plitiky Cílvá splečnst, stejně jak téměř všechny splečnsti v České republice p rce 1989, se nacházela v situaci zanedbané investiční plitiky, kteru se snaží ddnes dhnat. Splečnst v rce 2001 až 2005 investvala 48 až 60 mil.kč. Plán splečnsti pčítá s vyššími investicemi v prvních dvu letech. P tmt bdbí pak s pstupným pklesem na 43 mil.kč. Odpisy vychází z histrickéh pměru dpisů k přizvacím cenám majetku s přihlédnutím k investiční činnsti v buducnu. Prgnóza předpkládá dpisy ve výši 4,7% přizvacích cen. Prgnóza investiční a dpisvé plitiky je sestavena v samstatné tabulce, která je nedílnu přílhu tht psudku Prgnóza stavu úrčených dluhů Splečnst má k datu úrčené dluhy na úrvni 85 mil.kč. Plán předpkládá knstantní výši dluhů p celé bdbí ve výši tis. Kč. Úrkvá míra těcht dluhů byla stanvena s přihlédnutím k aktuální dluhvé službě na 3,8% p.a. s pstupným nárůstem na 4,2%. Prgnóza stavu úrčených dluhů je sestavena v samstatné tabulce, která je nedílnu přílhu tht psudku Prgnóza hspdářskéh výsledku a rzvahy Prgnóza hspdářskéh výsledku služí zejména k určení daňvé pvinnsti. Daň ze zisku je pčítána na úrvni 24%, dle aktuálních záknných předpkladů vývje. Plán pčítá mdelvě s rzdělením hspdářskéh výsledku puze jak hspdářský výsledek minulých let. Úměrně s tímt mdelem je v aktivech veden finanční majetek, který by byl jinak přerzdělen frmu dividend akcinářům. Ocenění akcie Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. Vytvřil: Jiří Vaněk Strana 16 (celkem20)

17 Tabulky Prgnóza Výkazu zisku a ztrát a Prgnóza výkazu Rzvahy, které je nedílnu přílhu tht psudku, v pdstatě sumarizují výsledky předchzích prgnóz Výpčet hdnty akcie Stanvení diskntní míry Diskntní míra byla stanvena na základě stavebnicvéh mdelu. áklady na cizí kapitál byly stanveny z úrků z úvěrů a jiných dluhdbých závazků splečnsti ke dni cenění na hdntu 3,8% s nárůstem na 4,2%. áklady na cizí kapitál p dani klesají též s klesající daní. áklady na vlastní kapitál byly určeny na základě standardně využívané technice mdelu CAMP, kde n VK(Z) = r f + beta * RPT + RPmp+RPnb+RPl n VK(Z) =... náklady na vlastní kapitál při daném zadlužení r f... bezrizikvá míra výnsu beta... systematické rizik cennéh papíru při dané míře zadlužení RPT... základní rizikvá přirážka trhu RPmp... přirážka za malé pdniky RPnb... přirážka za nejasnu buducnst RPl... přirážka za likviditu Hdnta bezrizikvéh výnsu byla stanvena jak vážený průměr průměrných výnsů aukcí státních dluhpisů s dluhdbu splatnstí za pslední rk. Váhy jedntlivých dluhpisů vycházejí z časvéh hlediska. Tabulka ppsanéh určení bezrizikvéh výnsu je uvedena v tabulkvé části. Pr stanvení bezrizikvéh výnsu byl přihlédnut k dhadu výnsu na státních dluhpisech v ČR v následujících letech dle Kmerční banky a.s. a ČB. Výsledná zjištěná hdnta je rvna 4,01%. Beta faktr splečnsti lze určen pr dané zadlužení pdniku pdle vzrce: beta = beta * (1+(1-d)*CK/VK) kde beta...systematické rizik cennéh papírů při nulvém zadlužení d... sazba daně z příjmu ceňvanéh pdniku CK/VK...pměr tržních hdnt cizíh a vlastníh kapitálu Beta faktr byl převzat z dat prf. Damdarana br vdárenství na rzvjvých trzích: beta = 0,58 V mdelu se v čase mění výše cizích i vlastních zdrjů a jejich pměr. Beta faktr byl v jedntlivých letech určen iterací pdle danéh zadlužení. Tržní rizikvá prémie (základní rizikvá přirážka trhu) RPT byla stanvena na základě zveřejněné aktuální tržní rizikvé prémie akcivéh trhu v ČR na internetvých stránkách A. Dmdarana na 5,7%. Přirážka za malé pdniky RPmp byla zvlena 1% a důvdu malé veliksti splečnsti prti průměrné veliksti pdniku v prtfliu. Ocenění akcie Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. Vytvřil: Jiří Vaněk Strana 17 (celkem20)

18 Přirážka RPnb drážející vliv nejasné buducnsti na dhadvaný finanční plán byla vlena na průměrných (1,75%). Přirážka za likviditu RPl byla zvlena 0,75% důvdu nízké likvidity splečnsti na trhu. áklady na vlastní kapitál jsu určeny v jedntlivých letech iterací pdle vývje pměru vlastníh a cizíh kapitálu při daném zdanění 24%. Výsledné hdnty n VK(Z) drážejí rizikvst splečnsti při daném zadlužení. Celkvá diskntní míra WACC je vypčtena následně: WACC = n CK (1-d)CK/K + n VK(Z) VK/K Výsledná hdnta se phybuje v jedntlivých letech d 9,77% d 9,89%. Celkvý pstup je patrný z tabulky Kalkulace FCFF metda DCF Entity, která je přílhu psudku Vlný peněžní tk Mdel vlnéh peněžníh tku splečnsti byl rzdělen na dvě fáze. V první fázi (2005/ /10) jsu finanční tky převzaty z finančníh plánu na úrvni prvzníh hspdářskéh výsledku před dečtením úrků. ásledně je přičtena hdnta dpisů, dečteny investice a změna pracvníh kapitálu. V každém rce jsu následně určeny iterací při daném daňvém zatížení a pměru CK/VK průměrné vážené náklady kapitálu - WACC. Hdnta pdniku brutt v daném rce je vždy rvna diskntvanému sučtu FCFF v daném rce a Hdntě brutt v rce buducím. Splečnst nemá cizí úrčená pasiva ke dni cenění. Hdnta pdniku brutt je prt zárveň rvna hdntě nett (hdnta pr majitele) ke dni cenění. V dalších letech je velikst CK přejata z finančníh plánu. V druhé fázi p rce 2010 byl mdelván stav, kdy splečnst dsahuje výsledků dvzených d výsledku 2009 při dečtení zdanění 24% s knstantním nárůstem v každém rce (g = 1,66%). Zvlená míra růstu je určitým kmprmisem mezi makreknmickými předpklady růstu celé eknmiky v ČR a předpkladem snížené rentability cílvé splečnsti ve střednědbém bdbí. Sučtem neknečné gemetrické řady vlných peněžních tků p rce 2010 lze za pmci Grdnva mdelu stanvit celkvu hdntu těcht tků pr druhu fázi. D H = WACC - g kde: H...hdnta všech vlných tků v druhé fázi diskntvaná k jejímu pčátku (Kč) (hdnta brut) D...vlný peněžní tk v druhém bdbí druhé fáze (Kč) WACC... průměrné vážené náklady kapitálu (při daném zadlužení) g... knstantní míra růstu vlnéh peněžníh tku Znalec při dhadu hdnty neprvzních aktiv vycházel ze skutečnstí zjištěných při analýze rzvahy splečnsti. Znalec dšel k závěru, že k datu cenění je hdnta Ocenění akcie Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. Vytvřil: Jiří Vaněk Strana 18 (celkem20)

19 neprvzních aktiv tvřená finančními investicemi a části hmtných stálých aktiv rvna 31 mil.kč. Vydělením hdnty pdniku pčtem emitvaných akcií získáme hdntu akcie splečnsti. Celý pstup je zřejmý z tabulky Kalkulace FCFF metda DCF Entity, která je nedílnu sučástí tht psudku. Tut metdu byla stanvena hdnta jedné akcie 2.608,- Kč (zakruhlen). V. Závěrečný výrk 5.1 Prhlášení zpracvatele Znalec nevěřval, zda na aktivech splečnsti neváznu žádná další mezení, jakžt práva třetích sb mezující vlastnická práva. Znalec v psudku uvádí nezaujaté prfesinální analýzy, názry a závěry, které jsu platné jen za pdmínek a předpkladů uvedených v psudku. Znalec prhlašuje, že v sučasné dbě ani blízké buducnsti nebude mít účast ani prspěch z prdeje předmětných akcií. Znalec dále prhlašuje, že neexistuje sbní zájem neb zaujatst znalce vzhledem k výsledku znaleckéh psudku. Psudek nesmí být ani jak celek ani jeh jedntlivé části kpírvány neb rzmnžvány pr jiné účely bez písemnéh suhlasu zpracvatele. Interpretace a pužití výsledku těsně suvisí s účelem jeh zpracvání. 5.2 Závěrečný výrk Výše uvedeným způsbem byla stanvena hdnta 1 akcie Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. nminální hdntě 1000,- Kč na 260,8% jmenvité hdnty, cž představuje částku 2.608,- Kč (slvy dvatisícešestsetsm krun českých). Ocenění akcie Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. Vytvřil: Jiří Vaněk Strana 19 (celkem20)

20 ZALECKÁ DOLOŽKA Znalecký psudek jsem pdal jak znalec, jmenvaný dekretem Krajskéh sudu v Plzni ze dne dne 20. září 2000 pd č.j. Spr 1473/99 pr br EKOOMIKA - dvětví: ceny a dhady specializace: ceňvání cenných papírů a kapitálvý trh Znalecký psudek je zapsán pd přadvým číslem 058 znaleckéh deníku. V Rkycanech dne Ing. Jiří Vaněk Jeřabinvá Rkycany Ocenění akcie Vdvdy a kanalizace Jižní Čechy, a.s. Vytvřil: Jiří Vaněk Strana 20 (celkem20)

21

22

23

24

25

26

27

28

29

30 !qpq 1Ui89f:1 '1f.II:I.~ Jlqtr 8:18Zlfeu."./rpOApOIl ~ lvv I~VI.:I

31 ,'~,~.I~ ~# 1J~1J ~# ; OO~ OOl OO~ OOv OOg 009 OOL (~)t 'S!~ A ) A!~~e 4~~u~~q ejn~~nj~s el\lsed ci~'~;~~,; ~#; 000 DOl 000 OOv DOB ~ 000 DOl ~ (~)t 'Sl~ A) Alsed ejn~~nj~s ej\!ple ~I~~S. ej\!ple ~U?~qO l ej\!ple Ju~e~s #1J~~#~'~; " ~# " 000 OOl 000 OOv OOB ~ 000 OOl (~)t.s!t A) A!t~e ejnt~njts

32 ~ Ápel)flj!U 9UP9JOW!W Á)jOJ" 9AOPSI)j'U d~ 9uepJd WI 049u8pJd 8Ue "'O~8JSt'Z '<PBI>t'U luqosq eqe,nds ~I\OUO)jM ~z ~ 000 z ~ ~ (~)t 'S!I A) Qpel)l\!U )Ia~Old 4:>!UAeI4 ejnl)lnjis. r-9ooz" 1/\, 900Z"XI. vooz"xi Ásu6A 9UP'JOW!W. iooz O i ZOO Z O ~OOZ. OOOZ. ~ iJ8W IUplpqO (; 000 OOv OOB ~ (; ~ 000 OOv ~ (;?)I 'S!~ A) I}SOU~A ~a~old LI:>!UAeILl ejn~~nj~s

33 000 Og- AH wju~uepz p8jd I\H - O 000 Dg 000 OO~ 000 Og~ 000 OSl f HA AH juzoi\ojd - p ("~}I 'S!~ A ) AH ~UAOJ n " (~>I 'S!~ A) j{sou6a e j{pel>t~u ~A>tla~

34

35 ~4' c8 ~ :J ~2' iii DI :;;- ::s e iii CD ~c:r iii \") CD ~!:Ii -. ~ ~!II!II ~ ~ 5: 'O gli ~ ~~ I» I ~..., m- O" c. 82' :::! S' - 00 a;1l: I'\) c. ~ ~ "8 ~ C a:i ~ CD I'\) 3 Ir i ID

36 ~~ -O <cc ~ ~ 2' GI III ~'t:i GI... :::s GI < ~ GI ~ ~ CD -, \..n i:i; :T :::s ~ -, III,.~ CD - ~ III ~Q. ~ C. GI ~ c. Ir 8 :!. 00 c- e. 2"- ọ... ".. ~ Ul " ~c8 Oj S!! - i~ i ~ I ii CI) 2>... ọ... es t 2: c: ~ i ~ "8 c~c CI... CI <$ CD t ~

37 Díii ~g.g. ;~~ 'C ~~II). O ~ ClI ~Ig. ~i g: Ic. ~~ ~ :;CC ~ Q. - '< III I» ~ ~ 3 III CDc ~~ III" ".., CI) I» c...n ~. S' < -~ 0.-- CI)~ " ~ ~~ I»!II"!II..!!!: c: ;ji: C. ~ g : 00 CT C- O g O O ~ C):.. C). () () la... w 8 i :..... ~j;.; I~. ~ II~.... I~ 8Ie.!ee» <:) ~ ~ Ul "'tj a 010 S!:!:J 02' 0)11) t7> ō... "" S!:! CD CD

38 O'.8 "i S.)it '= 3 -J:<' z.8ru : ' f 5:~ 1.8" O:I: - ~ :I: -If~~- X: O O:I: ;~!~ ~i~11~ ~i a. ~~ 8..t'~I~R' ~ < ~. q 2. ~ i D ~'8 ~ ií~ ~ ~~i:' i ~ ~ ~t p: R'! lec: g:! i D 9- ~ 3 ~ i '8 ~ f ~ 'O ze.z (.I -fl'o- 21:-.1: ::J~~s.< '6 O' <:'T: e Z ~ : f!} ~ ~ i ~ 3" 11 ~ :::I ~2' II I» ~- II :::I ; ~ ~rn :t!~ It :::I c..- ;:;;1» ~ (").0. ~ '2. ~~. <!II~ ""'CI 2- ;+ ~ I ~ lij a. c. i - f g-... I i I, J g 8w i ~! 5 ClI ~ I r i I, J šli I~:) II :) III... e ~ t g: ~ c. a!l ClI =. i 8 ~ S ID ~ ~ 10 ~ t ID ~

39 c. c. f!r~ <"2- Q)Q) 2.~ iij,<... C!: ~"'O ~ Q.O cc ~ ::s ~2' III I» ~tii III - ::s I» III < ~c III C. C"I ~ CD O c..(")c CI) ~. ::s "',,<. OC(") ~::T ::r-c. :::C'!II ::T!II c. C. ~ 0- O:. 00 O-. O 2:... W ~ j ~. CIt Q ~CJ'I ~ 00 OIC CJ'I:J 00- enll! j.. ) j.. C» Ul ~ O CIt I eṉ... :::! :$ 8 CIO CD i -" - CD

40 ~ 'p :-. I ::I:::I: ClI ClI "" O O Q,Q, DI' DI,..,...,. ClI ClI ~~ '<, '<, < < '<, '<, CI) CI) CD CD Q,Q, I'D I'D :11:':11:' '"..,. CD Q. Q. I» ~ CD< ~ 3' I» C. f')< (D - ::J tj' C 2: "a < ~, ::T III 't:j C DI' Ul' ;II:' '<, < '<, III ji' C C1I ;II:' "..,c a: DI :::I DI- ::T O C :::I O... DI ~~ ~ ~c8 ~ Q. O. '< QI I» :< ::s'<, -I» j:;j' QI c: :;:!::- cn", " ::s c: QI " 0.1» ~ ~ :::-~ ~!: ~!II I~ a ;: ":,I ';I. ~~. - 0;)'" Ul:::! S!:! a5:.itl iqil ~ ~ ;8,-..II."". 01"" - ~ ì ~~ ~I ~~ ':.,I ClI ';1.1 - ~ (II - ~ - 2 I~ ~~ ',,'."..1 ~ ';I. - 9J.!::: ~!!! ~ II - :1'1 ::: ~ g: ';I. - ~~ ~ ~

41 E!: c CD." I» III :C' I» n CD ;: CD 3 I» ~ ci:' I» tj)» S'. ~ Ai". <' I» I» ~ n -, < CD - I» ~ 3 ~~ Q.O OIC e:: :s ' ~ AI I» ~< AI '<, ::s "!!.I» -. ~ c: (").., C1) r... ::. < S' I» -, :r (").'< C1) (") ::- ::c AI in (.j 8&!cn (.j 8ai&!cn 8~&!cn tii~tn~ ~ -~, ~ ~ ClI ~.$ ~ i - - II ~ ~ ClI ~..' ~ :~ - ~I ~mtn~'~ ~ m -I ~ ~ ClI ~ >.. I '... \: "J! w..0 O 00. O CC ~. ' c.n :J il~ ~'.~.=g :0.... m_~.i&: :0.:0 i~ lc

42 I%~'t I (~OJ Jupalsd ez r;ts!do4nip 4~JuJ~s 4~Jqp4nlP J~~ne z uaj~d~a) 900Z - ~~ A a~!jsaau! ~MO~!Z!Jzaq Z nsu6a 4~uai~A 04~UJ~wr;tJd Ja~dJd

43 (OUElI4nOJ'IOez) ~)t 809 ~ 690 6v~ 000 ~t 69L L9t 9!:»te ~ ~OUPO4 (5>1) IP>lB l8;>d (9>1 'I!w) )f9j9[ew IUZOl\Jd9U (9>1 'I!w) U9U n)f!upd 8JOuPOH 'S'II ',{1/38:J JU1Jr 83I1ZJ/IIUII>t II,{POIIOPO/l ÁJ!~U3 :I:>a ep~aw - :1:1:>:1 a:>eln>lie)l

44 poa q~juimdp IDfO}Qld JU~iw - JqtU}d!}SOUSi}OpOA 81.I}uJ{ - JU~uez q~~ouáld q~~u;)zb.iqáa ÁAwd 8 muw - "qs 886I/19"~"J{JZ /q "wsjd E nqeszoj A w~sq.dz ~~!W q ~Ui~AOJd }SOUU!~ - ÁuypJ;)l;) 8qO* - ~AO}Áqn ~AO}ÁJfsd - ;)~~d J~AJJdJ{ - ;)J8M1jOS ~A}Á)fsd - ~i}ns q~jupq:>q q~~u[~;)a J~AOZ!U8~b i1q;)~a }SOUU!~ ~J{SI;)}8AO~,nsOJdz - [;)pjd 8 ;)[;)pojd qj {8p q;)[ W;)I~t) ez ~qz idnj{ - tl[.i}sgd 8 tl[oj}s q~~j{~!.i}jf;)p ÁA8Jd 8 ;)~8{8}SU! '8qO* - JU;)ZUUZ q~~j{~!.i}jf;)i;) q~~u;)zejqáa ;)Z!A;)J 8 ÁAwd 'muw - (poq{[w Ol9 ~ OtO'O) tljf}qld q~juq;) njfz nqeszj A npoa nou;)pms JU~OJfZ OU;)10Ad ;)[ ~~!U n 'npa nold;)} 8 npoa nou;)pms 8U QliWOpOA ~A :JiAO - I;)PYiiw muow 8 ÁA8Jd 'eq* - JAJS~OOO} 'JAJSJy}8{8}SU!OPOA - JA}S~iq~qOOAOJ{ -. I;)P!ZA q~ju~!uns ÁAwd - JUP8mU - 8A8Jdp ~AOJO}OW JU~!Uns - nsuu!~ q~~j{s~yiwiw~ UOJ{~ -!}S UU!~ JUq;)A8}S yueaz!f8!~ds - ;)~ez!u8q~w wmp1áa s J~8Jd q~juw~ JUi~AOJd - njs q~~j{~u~! ~AO~Á}ÁA 8 q~rud ~AW;)ÁA - iqa8}s~ ;)A }SOUU!~ "S~U~ - ~AO~SpO 8 UiWZ q~![;)[ 'q;)a8}s JUi~AOJd - iqa8}s~;)a }SUU!~ ~Ap{;)[OJd - tlwy}sás q~ju~pu! ZOAOJd - (JU;)~dsq W~;)J) ÁueJq~O yj{~!u;)!8áq w;)~d ~AOqJAeu - n8010;)8lpáq 8 JAJSmdpq WJUPOA ;)A }S UU!~ ~Awnsd 8 ~J{su;)peJd - tl[ojpz q~jupoa ~AOZOAOJd - 9t II "~ :J }wq81 JUq;) njfz - V-f8Jf 8 poa q~juimdp 'poa q~~q~jad 8 q~~1q!d QlqZOJ JUi~AOJd - Ápedp s ~{Jf8U!}S81q A ~d - Ápedp!~U~;)q;)U s ~{Jf8U!}S81q A ~Jf!UPd - ;)~8}U;)wnJ{Op yap{;)[ojd 8 A8Jd JUiP~AOJd iu};)~a Pez!f8U8J{ 8 tlpoaopoa ZOAOJd }ux;)ldwj{ - ~SOU~~Ids 1}AOpW lle ll DLE :)Sd 'z;r 9Am~ ÁU~O8 '~!Af~pn8 9){S~:) 'S'U 'Áq~:) JUP.f ~OUZ!JUUU){ u ÁpOAOPOA t:'661 ~n :JU'}f!upd J~WP;J~d :uw.loj JUA,.Id :lsj;1 Ju;18}fY9U;JPI :IPJS :UW.lY JupqJqO :ns!d,z wnju(i 919 ~~IA 'g Upp q~j~!af~png q~ms~q A w~pnos w$j{sf1u)j q~u~p~a 'rjidsf~j qjupq~q z S!d~A

45 u~~f ~tqmsums q~u'u~su~am~d u~iq u~p~f u u~su~ams~~d \lp~sp~~d}sjw z U~p~f!Q up~sp~~d ~uq~ids q~u 'u~su~ams~~d ~AU~IQ!uq:>!~A ~uq~ids 'pnq O} u '~su~amsp~~d nuuy Jf~f pd WVqs W»~~!Q'QA ~f }suq~ids UZ ~z ~u!sojd'oz :~su~a~~d A J~SU~IQ mnuza u~p v8 f.l f. :;;>Sd"l~ Jdn n ~!~ 'Jdn 9~IO/vOOI19 '~'J '},(~l}'(!w lju1!p~ij\ '8111 :U,\JSU3AUJSP3ld u3ii? EOOl euaj~~.) :~SU~AU:}SP~ld A JAtSU~I~ IDfIUZ.A u~p 11/966 ÁWYSU)f pd '~ptuh At)tPHPU!f L90/vOllOv '~.l 'l~ipnh.q~d :B~saABJsp3~d 031;1 tooz ~1I!sOJd'91 :~su~a~~~d A ~I~ IDfl1IZA U~p 10 L6E ::'>Sd'6L61 BAOUJ~O)l '»S~WP~ld y){~!af~pn8 '){~Jd LEt1l1180Z9 '~'J '){~PVIS ABISOJ!W 'SUJ: :UAJSU3AUJSP3.Jd U31~ too'l BUAJ~'~ :11AJSU~A~p~d A ~U~I~ IDJfUZA U~P 'l0 98E ~Sd "l6'l VlIS\I~t(~Jd 'II ~!U ~.IJS LO'l/90 III!; '~'J 'IqY.IJ~ J~sf :B1\JSU3ABJSP3..!d u31í? mz 1nIA.I~' ~ :tla}su;}a~sp;}~d A WSU;}IQ IDJ1UZ.A U;}P ~Sd 'Z~ :);}A! ;}ld 'AO]WtU)J ~S;}~ 1780/6Z80917 'Q'l ' ;})]!W ){;} Ptmld 'l(iflf :8AJSU3A8JSP3.Jd uali? too'l ~~" ( :~~A~p~d A J~~I~ IDJIUZ.A U~p too'l BUdIS"'ll :~)futy IDJ!UZA U~p (~ JUPWlO 'II ABIs~qS :8A1SU;)A8JSP;)~d LOLO/8'l606~ "~".I'utnllH q:>9pu!f 'SU! 8p;)sp;)~dJsJm "III!;OOZ ~1I!sOJd'OZ :11AtSU~A~~d A JA1.SU~I~ IDJ1UZ.A U~p!;OOZ ~~U!sOJd'OZ :~~:>{U11J IDJ1UZ.A U~P IDmqnd~ "sn~ Z!; ass8.qs.nni!w~su~bu)i '~1I!1 OtOt - V :U,\JSO3AUJSp3.Jd Z961'60'60 '.mu '}Up' SS!~ q~!jill S8aJPUV '.I(J Up3Sp3.JdJsJw 'II 900Z U1:qiA){'Z :~SU~AU}sp~~d A ~U~I~ IDJ!UZA U~P 900Z ~UJiA){'Z :~){UOJ IDJ!UZA u~p 90 OLE ~Sd '6E/L IZZ V)(su~qlA '~~!A fipna ~)(s~~ :8AJSU3A8Jspa.Jd 6vv1l61v089 '~'l ')(~}~W I~A~d 'njw 8paspa.JdJs!w 'I vooz ~l119'ez :najsu~au}sp~d A!AJSU~I~ IDJ!UZA u~p vooz m~'ez :~~){UOJ IDJ!UZA u~p ID{1.Iqnd~l V)(sn~ I E ~ssm}siew 'lá~}s OOtV 8S61'O I'OZ '.mu '}~'l~mp!~ju~~h U8!}S!l1l:J '~und!a :8AJSuaA8Jspa.Jd 8paspa.Jd :OAJSU3A8JSP3~d - U'~O JW'JDJ8JS J::rezn-eUID{ SU!J~!U w -e JU~~~!~ - qaplls q:>~:>!id{:>~~ }UYA~sd - nq~,pd nur~~a ld p-e'z!{ljuid{ -e Q.pOAOpOA }UYAOZOAOld - ~:>U~P!A~ yao~ -e JAP~~~t) JU~~A 'Q.:>p-eld q:>~~~t) ~SOUU!~ - JU~~~W JUP~ - Q.:>pwd q:>~:>!wouo){~ -e q:>ju~-ez!uljslo 'q:>ju~u-euy 'q:>~sl~~-e){!upd ~SOUU!~ - nso~!aow~u -eqppt) -e -eajlds - ms -eajlds '){tmq~-ep Áqp1ls '~-ep }UYAwdz - ~!SOIO~S!~s-elq A ~S UU!~ j){s.i6u~pi! -

46 OOZ; ns!dvz q~){smu iwjoj ~A ~uiu!~n iu!}s!] ~){SI~UPUPl1rZ A - 'qs E66 I/O I Z '~ 1nI){VZ JUiuz ~A 'Áqs ~U!f1nI m~ mpaf11w npa~d q~){ujwpd "qs 1661/Z6 '~ '){vz Z '}Sp I I nlsáws ~A n){!upd ~Ws ){~}~f11w I~ ~d ~~~ 11U 'Zt' '~qyu OAOUJ~ 'Z ~z-eld A W~IPJs ~s Á){!lqnd~l ~){S~:) n~~r11w qjupo~u pud ~r ~u~~lds W~I~}UPUPl1rZ w.6u!p~f ID{JU){VZ qjupq:jq ZL I ~IPd 11U~OJ11Z 11IÁq }SOU~~lds,AO!:JW - '~~!AOripng ~){s~:) ~~!J11u-e){ 11 ÁpAOpOA ~){S~~O~f n){!upd ~Ws m){~fold WJU~1rZH11A!ld W~U~WAq~S ~A u~~sq ~f ~~f-ew O}qO} JUiu~~O 'iu~!] ~){SP}11p-ePl1rZ A q~u~p~an ~~f11w OqJ J11P 11 q~u}wq q~u-ep'i){a nu~:j O~AOA~sp~~d ~f ~l~ '~OU~~lds JUiwf OqJup111){VZ %00 I {H11lds 1~}UPUPf11Z - :»su~:jjn}fs JUJ8JSQ ~)I -' I :OU33UIdS ~)I -' I :.",du)f Jupul'I'Z Q)I -'000 I ~Jupq?J!AOU~Wf ~A i<}pd?trnaot{!idibz A OU?Wf uu ~P){U yaou~tidf q)ei -'000 1 ~~upq ~~!AOU~Wr ~A ~qpd ~UBAOt{1IDPZ A ~1~!rUW uu ~P){B ~AOU~tID{ q v6 8vI ~OO'llmn,rO'l :ij>1u JQJOZOP A ~I~ ID{!UZA U;)P 'lij 06E ~Sd 'v~i ~i'l\ud ';)~!UIDI;)~ 'Jq~.L 8vL I/O'l~O~L '~'J 'ID{JW.I};)d EOOZ BUAJ~~.~ :ipbl J~OZOP A ~U~I~ IDJ!UZA U~P ID E8E QSd 'E69 BJfiB~S '~HBq:>Bld 8E9I/LZVO69.~.l '1~nB8 UBf.~UI mz ~~u!sojd'8i :ip9j J~.IOZOp A J~U~I~ IDJ1UZ.A u~p 10 LLE ~Sd 'I/6tI q~um~ '~~p9jh AQ.q~9PU!f 6L I I/~IOII9 '~'J 'JqV~ JJUI!p9IA 'SU! UtL\J~~.~ :iptu J~JOZOp A J~SU~I~ n){1uza u~p LZ;17 V){~!UIia 'PZ~ffl ~uu~um)l Z;/(Z;1700~ '~'J 'q~ypu ){~~9UUJd 1700Z; UtL\J~~.~ :iptu J~JOZOp A J~SU~I~ u~p 1700Z; uuz~lq'~ :~~J{Ut\J n){1uza u~p 8 I 'tlivu OAOW,? 'JqV.t ~80/0(170(~ '~'J 'J~!d J.P.f 'StIl ~)I :3!3'1V :APU.I Ji?IOZOP u31i? :ÁpU.l Jíl.lzP U;)I~ :APU.I J~.IOZOp U31~ :APU.I Jí?IOZOP 031í? : ÁpU.l J;?IOZOP Up3Sp3.JdJsJw 'I :UPU.l J~.IOZOO '!}su~alds Áuuy JUPOt:pq IDpJZBJ IDJs~!~!~OU~lds Áuuy JUPq:>q ~u ){ s!dpd Jfdgd 'Ua.J9Ad 9uwasJd wa~aa~spa"d IÁq nw~ ){ ~a~ "e~suaa~pa.jd ual~ uapaf 9~~ums qau e e~aa~pa"d ual~ uapaf e epaspa"d~jw qau epaspa"d 9u~alds qau e~suaa~spa"d?aual~ ~:>!~A 9u~alds.pnq ~ '~ afn\l~~n){sn as ~u~alds ez JU1}AOS!dapd 'Ua.J9Ad 9uwasJd wa~uaa~~d IÁq nw~ ){ ~a~ "e~uaa~spa"d ual~